>> 浙商證券-招商蛇口(001979)跟蹤報告：寶劍鋒從磨礪出，梅花香自苦寒來-230419
| 上傳日期： |
2023/4/19 |
大小： |
2039KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
楊凡 |
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打造區(qū)域深耕優(yōu)勢，市占率提升潛力廣闊
2022年公司在25個城市累計獲取56宗地塊，總計容建面約726萬平方米，總地價約1279億元。公司拿地城市數(shù)量由2021年的46個城市縮減至25個，拿地強度為43.7%，拿地強度仍保持高位。公司在“強心30城”和“深耕6+10城”的投資金額占比分別達(dá)94%和90%，單城投放權(quán)益地價高達(dá)31億元，較2021年的30億元單城投入資源有提高，公司發(fā)展聚焦度再提升。我們認(rèn)為，房地產(chǎn)企業(yè)當(dāng)前拿地貨值市占率隱含了地產(chǎn)企業(yè)未來銷售的理論市占率上限，兩者之間差值越大說明公司未來銷售市占率提升的彈性越強。2022年招商蛇口新增貨值的市占率高于2022年銷售市占率2.8個百分點，市占率提升潛力位于行業(yè)前列。
開發(fā)與經(jīng)營并重，打造經(jīng)營穩(wěn)健基本盤
2022年度業(yè)績發(fā)布會上，公司強調(diào)開發(fā)與經(jīng)營并重。1）從資產(chǎn)運營業(yè)務(wù)來看，公司資產(chǎn)運營業(yè)務(wù)收入穩(wěn)健增長，2022年公司管理范圍內(nèi)全口徑資產(chǎn)運營收入（未扣除租金減免金額）57.1億元，實現(xiàn)EBITDA 30.4億元，分別同比增長6.2%和6.9%。公司在十四五規(guī)劃中設(shè)立“雙百戰(zhàn)略”，逐漸完善資產(chǎn)運營業(yè)務(wù)體系，在建及籌開項目豐富，在未來2-3年有望保持持續(xù)增長。2）從城市服務(wù)業(yè)務(wù)來看，子公司招商積余深耕物業(yè)服務(wù)，依托招商蛇口穩(wěn)健的住宅開發(fā)業(yè)務(wù)和存量雙百目標(biāo)，管理面積和收入中長期有望保持穩(wěn)增長。
前海媽灣及太子灣高質(zhì)量土儲價值釋放
深圳前海作為深圳市重點打造的潛力區(qū)域，具備較高的開發(fā)價值，區(qū)域內(nèi)供需關(guān)系良好，大部分項目開盤去化率超90%。2016年9月公司與前海管理局開始負(fù)責(zé)統(tǒng)籌開發(fā)運營深圳前海媽灣地區(qū)約2.9平方公里的區(qū)域，2022年12月公司對片區(qū)內(nèi)項目公司的權(quán)益比例增加6.825%，上升至43.0%。我們測算，媽灣及太子灣片區(qū)未售貨值為3675億元及160億元。我們認(rèn)為，媽灣及太子灣片區(qū)可以為公司長期貢獻高質(zhì)量土儲，公司業(yè)績增長提供充足動能。
雙REITs平臺培育多元化業(yè)務(wù)發(fā)展新動能
2022年6月，招商局商業(yè)房托收購由公司持有的北京招商局航華科貿(mào)中心項目，首次布局大灣區(qū)外的核心寫字樓資產(chǎn)；目前公司亦正在積極推動蛇口產(chǎn)園REIT擴募工作，擬注入位于深圳市光明區(qū)的光明科技園加速器二期項目，公司雙REITs平臺發(fā)展動能強勁。公司的雙REITs平臺確立了公司資產(chǎn)運營項目“投、融、建、管、退”全生命周期發(fā)展模式，未來能夠幫助公司盤活存量資產(chǎn)，助力公司資產(chǎn)運營業(yè)務(wù)的發(fā)展。我們認(rèn)為，具有REITs平臺、能夠?qū)崿F(xiàn)存量資產(chǎn)退出的房企，其存量資產(chǎn)流動性會因REITs平臺而大大增強，因此應(yīng)該給與其存量資產(chǎn)更加市場化的估值。招商蛇口的存量資產(chǎn)（投資性物業(yè)中房地產(chǎn)和建筑物估值）2022年底為584億元，我們估算公司存量資產(chǎn)價值715億元，存量資產(chǎn)有131億元的價值重估。
盈利預(yù)測與估值
我們預(yù)計公司2023-2025年歸母凈利潤為71、101、117億元，EPS為0.92、1.30、1.52元每股。綜合考慮公司的發(fā)展策略、土儲質(zhì)量、多元化業(yè)務(wù)開發(fā)能力等方面，我們認(rèn)為公司應(yīng)當(dāng)享有估值溢價，維持公司2023年20倍PE估值，目標(biāo)價18.4元。此外，結(jié)合我們測算招商蛇口NAV價值，公司截止2022年4月14日的收盤價對應(yīng)NAV估值折價49.6%，顯著低估。公司2023年的目標(biāo)價18.40元對應(yīng)NAV估值折價38.1%，具備投資價值，我們維持公司“買入”評級。
風(fēng)險提示
媽灣區(qū)域土儲入市節(jié)奏低于預(yù)期；一二線城市修復(fù)力度減弱。
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