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2023年4月20日，公司披露2022年報(bào)及2023年一季報(bào)，2022年?duì)I業(yè)收入4.77億元，同比增長(zhǎng)54%；歸母凈利潤(rùn)1.83億元，同比增長(zhǎng)55%。其中四季度收入1.37億元，同比增長(zhǎng)50%；歸母凈利潤(rùn)0.43億元，同比增長(zhǎng)64%，2022年史賽克訂單獲取加速推動(dòng)收入利潤(rùn)高增長(zhǎng)。2023Q1營(yíng)業(yè)收入1.48億元，同比增長(zhǎng)59%；歸母凈利潤(rùn)0.48億元，同比增長(zhǎng)35%，主要為股權(quán)激勵(lì)支出對(duì)利潤(rùn)影響較大，扣除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，2023Q1歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)50%。我們認(rèn)為，2023年隨史賽克訂單持續(xù)發(fā)貨、史賽克新品上市以及渠道拓展帶來(lái)的訂單增長(zhǎng)，公司收入高增長(zhǎng)有望持續(xù)。
　　海泰新光：2023年收入高增長(zhǎng)有望持續(xù)
　　2023年4月20日，公司披露2022年報(bào)及2023年一季報(bào)，2022年?duì)I業(yè)收入4.77億元，同比增長(zhǎng)54%；歸母凈利潤(rùn)1.83億元，同比增長(zhǎng)55%。2023Q1營(yíng)業(yè)收入1.48億元，同比增長(zhǎng)59%；歸母凈利潤(rùn)0.48億元，同比增長(zhǎng)35%（扣除股權(quán)激勵(lì)影響，2023Q1歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)50%）。2022年與2023Q1收入高增長(zhǎng)主要來(lái)源于上游需求增加，醫(yī)用內(nèi)窺鏡產(chǎn)品業(yè)務(wù)增長(zhǎng)明顯。按照公司年報(bào)數(shù)據(jù)，美國(guó)新款光源模組與膀胱鏡有望在2023年下半年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，有望帶動(dòng)2023年訂單量進(jìn)一步提升，我們認(rèn)為，隨上游產(chǎn)品更新、整機(jī)拓展、光學(xué)板塊加速拓展等，2023年公司收入仍有望保持相對(duì)較高增速。
　　成長(zhǎng)性：史賽克訂單持續(xù)增長(zhǎng)，橫、縱向拓展打開成長(zhǎng)天花板
　?。?）第一大客戶訂單持續(xù)增長(zhǎng)，帶來(lái)高增長(zhǎng)確定性。2023Q1公司收入1.48億元，同比增長(zhǎng)59%，主要為史賽克醫(yī)用內(nèi)窺鏡發(fā)貨量大幅增長(zhǎng)拉動(dòng)。公司2022年針對(duì)史賽克研發(fā)的12款新型4K熒光腹腔鏡順利量產(chǎn)，拉動(dòng)2022年以及2023Q1收入高增長(zhǎng)，且2022年新簽訂單在2023年持續(xù)發(fā)貨，有望拉動(dòng)2023Q2收入的持續(xù)高增長(zhǎng)；同時(shí)，新款光源模組和膀胱鏡已經(jīng)完成樣機(jī)確認(rèn)，公司預(yù)計(jì)2023年下半年能夠?qū)崿F(xiàn)量產(chǎn)，通過(guò)拆分公司收入，我們發(fā)現(xiàn)，公司在2016、2019、2022年收入均實(shí)現(xiàn)較高的同比增長(zhǎng)，分別對(duì)應(yīng)史賽克新一代產(chǎn)品放量，我們認(rèn)為2023年史賽克1788新品供貨亦有望帶動(dòng)公司收入的高增長(zhǎng)。正如我們?cè)诟采w報(bào)告中分析的，公司與史賽克合作將持續(xù)穩(wěn)定，并隨著其供應(yīng)產(chǎn)品的逐步增加，加深公司在史賽克供應(yīng)鏈的不可替代性，從而形成長(zhǎng)期的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。（2）橫、縱向拓展打開成長(zhǎng)天花板?？v向拓展至整機(jī)，多款獲批產(chǎn)品有望在2023年貢獻(xiàn)收入。2022年，公司第一代4K熒光內(nèi)窺鏡商業(yè)化；4K除霧內(nèi)窺鏡系統(tǒng)于2023年2月獲批；第二代4K熒光內(nèi)窺鏡也已于2022年年底提交注冊(cè)檢驗(yàn)，公司預(yù)計(jì)2023年有望獲批，公司山東區(qū)域已建成7個(gè)針對(duì)整機(jī)的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)中心，覆蓋山東省內(nèi)大部地市級(jí)和區(qū)縣醫(yī)療機(jī)構(gòu)，每個(gè)中心1-2名銷售人員（對(duì)應(yīng)2022年公司銷售人員數(shù)量由27人提升至39人），同時(shí)公司與國(guó)藥新光、史賽克等合作進(jìn)行整機(jī)推廣，我們認(rèn)為，公司2022年獲批/完成樣機(jī)驗(yàn)證的產(chǎn)品有望在2023年貢獻(xiàn)收入，構(gòu)建收入新增長(zhǎng)曲線；橫向拓展至光學(xué)板塊，合作持續(xù)深化有望拉動(dòng)收入持續(xù)高增長(zhǎng)。2022年公司多款激光鏡頭成功投放市場(chǎng)，光學(xué)板塊收入同比增長(zhǎng)34%，2022年公司加深與丹納赫的顯微鏡合作項(xiàng)目、掌靜脈的應(yīng)用等，我們認(rèn)為隨公司光學(xué)板塊渠道拓展與新品放量，該板塊2023收入或?qū)⒈３指咴鲩L(zhǎng)。
　　盈利能力：股份支付等影響，2023年凈利率或略降
　?。?）毛利率或維持較高水平。2023Q1公司毛利率64.5%，環(huán)比提升3.4pct，同比下降1.0pct。我們認(rèn)為毛利率變動(dòng)的主要原因?yàn)棰俟緝?nèi)窺鏡產(chǎn)品梯度報(bào)價(jià)，隨供貨量提升單價(jià)下降，另外匯率波動(dòng)也會(huì)對(duì)單價(jià)造成一定影響；②量產(chǎn)及技術(shù)調(diào)整有望帶來(lái)成本下降。我們認(rèn)為，隨單價(jià)變動(dòng)，2023年公司毛利率或?qū)⒎€(wěn)中略降，但仍有望維持在64%以上的較高水平。（2）股權(quán)支付費(fèi)用、折舊等影響，凈利率或有較大降幅。2023Q1公司凈利率32.1%，同比下降6pct，主要為股權(quán)支付費(fèi)用影響，根據(jù)公司公告，2023年股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用攤銷或?yàn)?408.28萬(wàn)元，或?qū)?duì)公司利潤(rùn)造成較大影響；另外，公司整體推廣或?qū)?lái)部分銷售費(fèi)用的提升；2022年公司二期廠房建設(shè)，固定資產(chǎn)由2021年的1.29億元提升至2022年的3.91億元，將帶來(lái)折舊費(fèi)用的提升，2023年凈利率或略降，但基于公司比較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)能力，全年凈利率或仍將有34%左右較高水平。
　　盈利預(yù)測(cè)及估值
　　綜合上述假設(shè)，我們認(rèn)為公司2023-2025年?duì)I業(yè)總收入分別6.72/8.66/10.79億元，分別增長(zhǎng)41.0%、28.9%、24.6%；歸母凈利潤(rùn)分別為2.34/3.24/4.12億元，分別同比增長(zhǎng)28.1%、38.5%、27.0%，對(duì)應(yīng)EPS分別為2.69/3.73/4.73元，對(duì)應(yīng)2023年39倍PE，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：史賽克營(yíng)收波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；整機(jī)銷售不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新冠疫情波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；研發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；政策變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)