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事件：公司發(fā)布2022年年度報(bào)告、2023年第一季度報(bào)告。
　　23Q1公司收入業(yè)績雙升，盈利能力改善：2022年公司營收15.29億元，同比-13.94%；歸母凈利潤2.11億元，同比-44.89%；扣非后歸母凈利潤為1.96億元，同比-47.08%；業(yè)績下滑主要受下游生豬養(yǎng)殖企業(yè)22H1深度虧損，公司調(diào)整經(jīng)營策略所致。公司綜合毛利率55.17%，同比-6.71pct；期間費(fèi)用率為33.33%，同比-1.99pct。22Q4、23Q1公司營業(yè)收入4.2億元、3.64億元，同比-4.03%、+6.54%；歸母凈利潤0.01億元、1.07億元，同比+101.66%、+31.78%；扣非后歸母凈利潤-0.15億元、1.01億元，同比+13.08%、+12.21%；銷售毛利率為59.58%、59.69%，同比-1.58pct、+4.54pct，公司毛利率呈好轉(zhuǎn)態(tài)勢。期間費(fèi)用率為43.54%、23.98%，同比-11.62pct、+3.03pct。分紅預(yù)案：每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.6元（含稅）。
　　 22年下游養(yǎng)殖虧損使得公司疫苗銷量、毛利率承壓：2022年公司生物制藥收入14.51億元，同比-15.47%；毛利率為55.42%，同比-7.38pct，為歷史低位水平，其中直銷渠道、政府采購毛利率為51.79%（-14.76pct）、44.82%（-9.33pct）。我們認(rèn)為主要受下游生豬養(yǎng)殖行情波動(dòng)影響，公司與養(yǎng)殖企業(yè)共度難關(guān)。從疫苗批簽發(fā)次數(shù)來看，22年公司合計(jì)批簽發(fā)為324次，同比+52.1%。具體產(chǎn)品銷量來看，口蹄疫疫苗同比-12.21%；豬偽狂犬疫苗、布病疫苗增長顯著，分別為+78.21%、+51.07%。公司深耕戰(zhàn)略客戶，與主要大型養(yǎng)殖客戶開展戰(zhàn)略合作，非口蹄疫產(chǎn)品滲透率及銷量均有所提升。23Q1生豬養(yǎng)殖虧損持續(xù)，但虧損幅度同比好轉(zhuǎn)；隨著豬價(jià)預(yù)期向好，或?qū)?dòng)疫苗量價(jià)提升。
　　22年研發(fā)投入占比13%，非瘟疫苗研發(fā)推進(jìn)中：2022年公司研發(fā)投入2.03億元，占營收比重達(dá)13.3%；其中費(fèi)用化研發(fā)投入1.34億元。22年公司合計(jì)獲得新獸藥注冊(cè)證書2個(gè)（布魯氏菌基因缺失活疫苗、豬圓環(huán)病毒亞單位疫苗），產(chǎn)品批準(zhǔn)文號(hào)9個(gè)。在非瘟疫苗研發(fā)方面，公司與中科院等單位聯(lián)合開展非瘟亞單位疫苗研發(fā)，并已向農(nóng)業(yè)部提交應(yīng)急評(píng)審材料。同時(shí)公司與國內(nèi)外一流高校、科研機(jī)構(gòu)聯(lián)合研發(fā)非瘟mRNA疫苗技術(shù)路線，項(xiàng)目研發(fā)按預(yù)期快速推進(jìn)。另外，在寵物疫苗方面，公司已取得犬四聯(lián)疫苗、貓四聯(lián)疫苗臨床試驗(yàn)批件，犬三聯(lián)疫苗處于臨床試驗(yàn)階段?；诔掷m(xù)研發(fā)投入，公司新品儲(chǔ)備豐富，助力未來業(yè)績?cè)鲩L。
　　投資建議：公司在鞏固口蹄疫疫苗市場份額的基礎(chǔ)上，以方案營銷提高其他非口蹄疫疫苗產(chǎn)品市場份額，疊加新品儲(chǔ)備豐富，公司業(yè)績?cè)鲩L可期。我們預(yù)計(jì)2023-2025年EPS分別為0.31元、0.39元、0.59元，對(duì)應(yīng)PE為35倍、27倍、18倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游養(yǎng)殖疫情復(fù)發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品研發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭的風(fēng)險(xiǎn)等。