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作為走出疫情后首個季度，Q1中國GDP4.5%超市場預(yù)期，但對復(fù)蘇斜率強(qiáng)弱分歧仍在，我們認(rèn)為過去半年最大的宏觀因子是防疫政策優(yōu)化帶來復(fù)蘇期待與現(xiàn)實(shí)，從全球疫后看中國經(jīng)濟(jì)及股市反應(yīng)，跳出高頻數(shù)據(jù)互相打架的糾纏，不失為一個有趣視角。
　　從全球疫后看中國復(fù)蘇：中國>海外，前半程生產(chǎn)，后半程消費(fèi)。
　　①GDP增速：對比發(fā)達(dá)和新興市場，中國疫后復(fù)蘇斜率陡峭，Wind一致預(yù)期GDP同比23Q2較22Q4提升4.7pct，遠(yuǎn)超歐美日，僅次于越南。②工業(yè)生產(chǎn)：放開后3個月普遍脈沖式上行，3-6個月回歸至疫情前中樞，中國19年工增中樞5-5.5%。③消費(fèi)：慢變量，疫后復(fù)蘇持續(xù)性好于生產(chǎn)，中國下半年復(fù)蘇強(qiáng)度核心看消費(fèi)。放開后消費(fèi)持續(xù)上行1年，零售消費(fèi)同比高點(diǎn)15-20%；1年后增長中樞基本高于2019年均值。④國內(nèi)疫后消費(fèi)復(fù)蘇積極因素顯現(xiàn)：就業(yè)改善+超額儲蓄下降，海外支撐消費(fèi)持續(xù)改善。⑤通脹：走出疫情后3個月通脹壓力普遍不大，中國年初通脹回落來自供給向需求傳導(dǎo)時滯；走出疫情后6-12個月通脹抬升，歐美上行壓力主因貨幣&財(cái)政寬松激進(jìn)，中國不存在長期通脹基礎(chǔ)。
　　股市：全球順周期領(lǐng)漲是共性，下半年超額收益增量或在消費(fèi)。
　　①走出疫情內(nèi)半年：順周期領(lǐng)漲是全球股市共性，能源、工業(yè)、建筑、電信、金融等行業(yè)超額收益在多數(shù)市場較為明顯，對應(yīng)的基本面因素來自疫情放開后，生產(chǎn)先行迎來脈沖式上行，為應(yīng)對疫情對經(jīng)濟(jì)沖擊，多國推出大規(guī)?；ㄓ?jì)劃，對應(yīng)國內(nèi)暗線：國企改革&中特估。國內(nèi)與海外差異在于年初以來上漲明線TMT，來自海外技術(shù)周期映射。②走出疫情后6-12個月：消費(fèi)進(jìn)入領(lǐng)漲行列，美股核心消費(fèi)品行業(yè)較標(biāo)普500超額收益7.1%，僅次于能源；英國股市食品與飲料行業(yè)超額收益2.3%；越南必選、可選消費(fèi)超額收益7.4%、5.9%；港股非必需消費(fèi)品超額收益1.5%。順周期延續(xù)，醫(yī)療、科技亦有超額收益。
　　國內(nèi)防疫優(yōu)化以來，市場風(fēng)格圍繞經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)期6度輪動。
　?、?2/11/10-12/23大盤價值：疫情防控優(yōu)化，出行鏈+中特估領(lǐng)漲。②22/12/23-23/1/20大盤成長：國內(nèi)感染過峰，地產(chǎn)鏈+出口鏈領(lǐng)漲。③23/1/20-2/16小盤成長：春節(jié)后穩(wěn)增長預(yù)期降低，AIGC映射國內(nèi)TMT上行。④23/2/16-3/20價值：地產(chǎn)銷售回暖，國企改革預(yù)期升溫，建筑央企、運(yùn)營商領(lǐng)漲。⑤23/3/20-4/3成長：高頻數(shù)據(jù)走弱，人工智能主線擴(kuò)散，TMT板塊整體走強(qiáng)。3月下旬⑥23/4/3-4/21大盤價值：Q1經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，地緣政治偏暖，順周期+“一帶一路”上行。
　　配置：風(fēng)格再平衡，短期順周期，中期消費(fèi)。
　?、俣唐谝暯窍拢覀冋J(rèn)為進(jìn)入季報(bào)期，市場風(fēng)格再均衡，順周期有望重新訂價強(qiáng)現(xiàn)實(shí)，重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)濟(jì)強(qiáng)相關(guān)品種的估值修復(fù)，建議關(guān)注有色（銅鋁、貴金屬）、基建（建筑、建材）、地產(chǎn)消費(fèi)鏈（地產(chǎn)、家電家具、白酒）。②中期視角下，下半年風(fēng)格向消費(fèi)偏移，居民消費(fèi)邊際傾向改善+擴(kuò)內(nèi)需增量政策望出臺。一是海外走出疫情經(jīng)驗(yàn)顯示，消費(fèi)較生產(chǎn)的持續(xù)性更強(qiáng)，目前國內(nèi)超額儲蓄上行斜率放緩，居民就業(yè)自疫情管控優(yōu)化以來持續(xù)改善，消費(fèi)邊際傾向改善構(gòu)成中長期消費(fèi)上行的支撐，可選、必選消費(fèi)、醫(yī)藥勝率較高。二是國內(nèi)4月政治局會議即將召開，樂觀假設(shè)下穩(wěn)增長政策有望二次發(fā)力，住房、汽車、家電、建材等大宗消費(fèi)是擴(kuò)內(nèi)需主要抓手。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　疫情反復(fù)，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外疫情反復(fù)，可能對相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈及國內(nèi)出口造成影響；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來。