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2022年，公司收入/歸母凈利同增15.0%/5.1%至68.8億/9.8億元，受益2022H2提價，公司下半年毛利率轉(zhuǎn)正，Q4公司毛銷差也實(shí)現(xiàn)同比轉(zhuǎn)正。預(yù)計(jì)2023年，公司將繼續(xù)推進(jìn)瓜子和堅(jiān)果傳統(tǒng)渠道精耕、風(fēng)味堅(jiān)果產(chǎn)品研發(fā)，同時逐步滲透會員超市、量販零食等渠道，預(yù)計(jì)收入保持穩(wěn)健增長，但原材料成本有所承壓。
　　▍2022年，公司收入/歸母凈利潤同比+15.0%/+5.1%至68.8億/9.8億元。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入68.8億元(同比+15.0%)，歸母凈利潤9.8億元(同比+5.1%)，扣非歸母凈利潤8.5億元(同比+6.1%)；其中2022Q4，公司收入同比+18.9%至25.0億元，歸母凈利/扣非歸母凈利分別同比+4.5%/+4.6%至3.5億/3.2億元，利潤增速慢于收入增速主要系電商子公司扭虧帶來的所得稅率提升（2021Q4/2022Q4所得稅率分別為7.6%/19.9%）。
　　▍瓜子提速增長、堅(jiān)果實(shí)現(xiàn)良好增長、其他品類實(shí)現(xiàn)突破；電商海外快增，海外業(yè)務(wù)H2轉(zhuǎn)正。分產(chǎn)品：2022年公司瓜子收入45.1億元、同比+14.4%，主要受益1）紅袋瓜子產(chǎn)品升級帶來產(chǎn)品力提升；2）弱勢市場提升、三四線及縣鄉(xiāng)市場的精耕；3）提價效應(yīng)；2022年公司堅(jiān)果收入16.3億元、同比+18.8%，主要受益屋頂盒版每日堅(jiān)果禮盒通過對三四線等下沉市場持續(xù)滲透；2022年公司其他品類收入7.1億元、同比+30.9%，提速明顯，主要來自薯?xiàng)l等零食品類放量。分地區(qū)：2022年公司南區(qū)/北區(qū)/東區(qū)/電商渠道/海外收入分別同比+14%/+22%/+21%/+27%/-8%，其中電商渠道增長較快，電商渠道收入占比提升至10.5%，海外業(yè)務(wù)2022H2改善至同比+4%（2022H1 -19%）。
　　▍Q4毛利率延續(xù)改善趨勢，同時毛銷差轉(zhuǎn)正、管理費(fèi)率同比擴(kuò)張。受益部分原材料價格環(huán)比回落以及公司國葵、堅(jiān)果屋頂盒、其他小零食品類提價，2022Q4公司毛利率同比+1.2Pcts至34.6%，單季毛利率創(chuàng)多年同期新高。2022Q4公司管理+研發(fā)費(fèi)率5.3%、同比+1.0Pct，主要系公司獎金發(fā)放以及人才團(tuán)隊(duì)儲備增加；銷售費(fèi)率11.8%、同比-0.6Pct，推動毛銷差同比+1.7Pcts至2.8%；財(cái)務(wù)費(fèi)率0.2%、同比+0.6Pct，所得稅大幅攀升導(dǎo)致凈利率/扣非凈利率同比下降。2022年，公司毛利率32.0%、同比持平（瓜子/堅(jiān)果/其他品類毛利率同比-1.0/+1.3/+1.4Pcts），銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)率同比+0.6/+0.1/+0.3Pct，所得稅率同比+2.3Pcts，最終歸母凈利率/扣非歸母凈利率同比-1.3/-1.0Pcts至14.2%/12.3%。
　　▍展望2023年：推進(jìn)渠道精耕、逐步滲透新渠道，公司收入端穩(wěn)增，但成本存在一定壓力。預(yù)計(jì)2023年公司將繼續(xù)執(zhí)行瓜子和堅(jiān)果的渠道精耕，推進(jìn)網(wǎng)點(diǎn)覆蓋數(shù)量增加以及提升渠道數(shù)字化平臺掌控終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量。根據(jù)其2022年年報(bào)，新渠道層面，公司將通過堅(jiān)果日記、風(fēng)味瓜子、風(fēng)味堅(jiān)果等新品逐步進(jìn)入會員超市店，同時深入布局量販零食店渠道，通過不同規(guī)格瓜子、薯?xiàng)l、豆類等產(chǎn)品進(jìn)行合作。預(yù)計(jì)公司2023年收入有望繼續(xù)保持~15%良好增速水平，盈利能力則會受瓜子成本上漲而出現(xiàn)同比下降。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：行業(yè)需求下滑；原材料成本波動；行業(yè)競爭加劇；電商渠道收入增速放緩；線下拓展不及預(yù)期。
　　▍投資建議：考慮到今年以來原材料成本壓力較大，我們調(diào)低公司2023/2024年EPS預(yù)測至2.11/2.51元（原預(yù)測2.42/2.86元），新增2025年EPS預(yù)測為2.96元，現(xiàn)價對應(yīng)PE為20/16/14倍，參考休閑零食行業(yè)可比公司估值水平（衛(wèi)龍/勁仔食品/甘源食品現(xiàn)價對應(yīng)2023年20/35/31倍PE，基于中信證券研究部預(yù)測），給予2023年24x PE，對應(yīng)目標(biāo)價為50元，維持“增持”評級