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公司近年來電商業(yè)務(wù)發(fā)展強(qiáng)勁，公司以合理定價(jià)收購子公司少數(shù)股東權(quán)益，在進(jìn)一步提升電商子公司持股比例的同時(shí)，對(duì)公司2023年全年利潤或略有增厚。我們認(rèn)為公司的高性價(jià)比專業(yè)運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品在線下具有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，公司估值被低估的情況未來有望在業(yè)績?cè)鲩L邏輯持續(xù)被驗(yàn)證的助推下有所改善。我們看好公司2023年持續(xù)品牌復(fù)蘇，長期保持良好增長勢(shì)頭，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍交易概況：收購合伙企業(yè)股權(quán)，提升電商子公司持股占比。公司公告2023年月24日，三六一度（廈門）（公司間接全資附屬公司）同意以人民幣548.79百萬元向晉發(fā)股權(quán)收購了合伙企業(yè)（晉發(fā)一號(hào)）49.89%的股權(quán)，三六一度（中國）（公司間接全資附屬公司）以人民幣1.10百萬元向浙江盈實(shí)收購合伙企業(yè)（晉發(fā)一號(hào)）約0.1%的股權(quán)。收購?fù)瓿珊蠛匣锲髽I(yè)（晉發(fā)一號(hào)）成為公司間接全資附屬公司，受此影響，公司電商子公司多一度（泉州）持股比例從69.25%提升至87.17%。
　　▍交易解析：收購國資企業(yè)持股，交易定價(jià)合理。1）交易標(biāo)的：持有電商子公司股權(quán)的非全資附屬公司。本次收購標(biāo)的合伙企業(yè)（晉發(fā)一號(hào)）成立于2020年7月，為電商子公司多一度（泉州）注資11億元，持有公司電商子公司多一度（泉州）35.85%的股權(quán)，其中晉發(fā)股權(quán)/浙江盈實(shí)透過合伙企業(yè)（晉發(fā)一號(hào)）持有電商子公司多一度（泉州）17.89%/0.04%的股權(quán)。2）交易對(duì)手方：國資背景產(chǎn)業(yè)投資方。本次交易對(duì)手方晉發(fā)股權(quán)系晉江市政府所擁有的有限合伙企業(yè)，主要負(fù)責(zé)支持晉江市上市企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、新業(yè)務(wù)探索等事項(xiàng)；另一交易對(duì)手方浙江實(shí)盈為專業(yè)基金管理人，乃為響應(yīng)浙江省政府為推薦企業(yè)上市和并購提出的“鳳凰計(jì)劃”成立。3）交易條款：按原始出資金額等額回購，交易定價(jià)公允。本次交易中公司以成立時(shí)的股東原始出資金額為標(biāo)準(zhǔn)，以等額資金回購相應(yīng)比例股權(quán)，將合伙企業(yè)（晉發(fā)一號(hào)）轉(zhuǎn)為公司全資附屬子公司，進(jìn)而提升公司對(duì)電商子公司的持股比例。
　　▍交易相關(guān)-電商業(yè)務(wù)近況：電商流水&營收持續(xù)高增，新品銷售良好。1）電商營收連年高增。2021/2022年公司電商銷售網(wǎng)上專供品收入12.27/16.85億元，占集團(tuán)總營業(yè)21%/24%，同比增長55%/37%。2）電商流水多季度高增。361°電商平臺(tái)零售額1Q23同比實(shí)現(xiàn)約35%正增長，自4Q21首次披露以來，連續(xù)多個(gè)季度高速增長（4Q21/1Q22/2Q22/3Q22/4Q22分別同比增長35%-40%/約50%/約45%/約45%/約25%）3）新品線上反饋良好。公司1Q23推出了飚速2Pro、碳素CQT、飛燃ET、飛韌等339~699元的訓(xùn)練跑鞋，填補(bǔ)了公司500~700價(jià)格帶的跑鞋產(chǎn)品矩陣。魔鏡市場(chǎng)情報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司300~600元跑鞋銷量2023年1月/2月/3月同比+55%/+110%/+13%，新品銷售表現(xiàn)強(qiáng)勁。
　　▍交易結(jié)果及展望：電商子公司持股比例上升，電商經(jīng)營結(jié)構(gòu)保持不變，預(yù)計(jì)全年利潤略有增厚。收購?fù)瓿珊?，公司電商子公司多一度（泉州）持股比例將?9.25%提升至87.17%。結(jié)合公司電商業(yè)務(wù)持續(xù)的業(yè)績高增表現(xiàn)，我們認(rèn)為電商子公司持股比例的增加或?qū)?duì)公司全年凈利潤略有增厚。我們看好公司2023年持續(xù)品牌復(fù)蘇，長期保持良好增長勢(shì)頭。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：收購進(jìn)展或效果不及預(yù)期，國內(nèi)局部疫情反復(fù)；競(jìng)爭(zhēng)激烈推動(dòng)費(fèi)用率上升；公司產(chǎn)品創(chuàng)新不及預(yù)期；公司門店拓展不及預(yù)期；運(yùn)動(dòng)、童裝消費(fèi)需求不及預(yù)期；國內(nèi)與海外宏觀經(jīng)濟(jì)承壓；海外宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響公司國際業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司擬以合理定價(jià)收購電商少數(shù)股東權(quán)益，我們預(yù)計(jì)此舉在進(jìn)一步提升電商控股占比的同時(shí)，對(duì)公司2023年全年利潤或略有增厚。我們認(rèn)為公司的高性價(jià)比專業(yè)運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品在線下具有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，公司估值被低估的情況未來有望在業(yè)績?cè)鲩L邏輯持續(xù)被驗(yàn)證的助推下有所改善。我們持續(xù)看好公司2023年持續(xù)品牌復(fù)蘇，長期保持良好增長勢(shì)頭。出于謹(jǐn)慎原則，我們暫不考慮本次收購達(dá)成后潛在的對(duì)凈利潤增厚的可能性，我們維持公司2023-25年EPS預(yù)測(cè)為0.45/0.53/0.58元。參照頭部運(yùn)動(dòng)公司2023年估值水平（李寧/安踏體育/特步對(duì)應(yīng)28x/28x/20x PE，來自中信證券研究部預(yù)測(cè)），以及公司近十年歷史平均PE估值水平（10x），給予公司2023年10xPE的估值，維持目標(biāo)價(jià)5港元，目標(biāo)市值103億港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。