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22年受集采影響業(yè)績(jī)承壓，1Q23利潤(rùn)恢復(fù)正增長(zhǎng)
　　公司4/25發(fā)布22年年報(bào)及23年一季報(bào)，22年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43.8億元（+0.5%yoy，調(diào)整后，下同），歸母凈利潤(rùn)7.5億元（+21.0%yoy），扣非凈利潤(rùn)6.1億元（+4.7%yoy），其中4Q22營(yíng)收-9.1%yoy，歸母凈利潤(rùn)+40.5%yoy，扣非凈利潤(rùn)-14.7%yoy。22年扣非端偏離歸母端主因4Q22一次性確認(rèn)城南廠區(qū)搬遷的資產(chǎn)處置收益9101萬元。1Q23實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.6億元（-8.8%yoy），歸母凈利潤(rùn)1.3億元（+4.2%yoy），扣非凈利潤(rùn)1.3億元（+4.8%yoy）。考慮到集采風(fēng)險(xiǎn)出清+特色制劑加速放量，我們預(yù)計(jì)公司23-25年歸母凈利潤(rùn)7.11/8.94/11.45億元，扣非凈利潤(rùn)6.85/8.67/11.19億元，分部估值法下給予目標(biāo)價(jià)20.50元（前值20.49元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　原料藥：利潤(rùn)率改善，23年有望平穩(wěn)增長(zhǎng)
　　22年原料藥板塊實(shí)現(xiàn)收入17.7億元（-1%yoy），其中：1）自營(yíng)原料藥：
　　22年實(shí)現(xiàn)收入8.0億元（+1.5%yoy），我們推測(cè)1Q23實(shí)現(xiàn)小個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，伴隨產(chǎn)能利用率提升+新品放量，全年有望實(shí)現(xiàn)~10%收入增速，考慮到FDA有望于23年中審計(jì)楊府原料藥廠區(qū)，我們預(yù)計(jì)24-25年有望實(shí)現(xiàn)20-25%收入增速；2）意大利子公司：22年實(shí)現(xiàn)收入7.1億元（+16.7%yoy），盈利能力提升（凈利率：22年15.9% vs 21年14.6%），我們推測(cè)1Q23實(shí)現(xiàn)近15%收入增速，考慮到意大利子公司持續(xù)拓展新客戶，我們預(yù)計(jì)23年全年有望實(shí)現(xiàn)10-15%收入增長(zhǎng)，帶動(dòng)原料藥板塊全年實(shí)現(xiàn)~10%收入增長(zhǎng)。
　　制劑：羅庫溴銨集采之下，短期業(yè)績(jī)承壓，靜待新品放量
　　22年制劑板塊收入26.1億（+4.3%yoy），我們推測(cè)1Q23下滑~20%，全年有望持平，其中：1）婦科：22年實(shí)現(xiàn)收入5.4億元（+3.0%yoy），我們推測(cè)1Q23受疫情影響小幅下滑，考慮到庚酸炔諾酮、屈螺酮炔雌醇（II）快速放量，我們預(yù)計(jì)23年小幅增長(zhǎng)，24-25年在黃體酮凝膠和戊酸雌二醇的帶動(dòng)下，有望實(shí)現(xiàn)50%+收入CAGR；2）麻醉科：22年實(shí)現(xiàn)收入4.9億元（-23%yoy），主因羅庫溴銨集采承壓，我們預(yù)計(jì)23年下滑~50%；3）呼吸科：22年實(shí)現(xiàn)收入6.8億元（+31%yoy），我們預(yù)計(jì)23年收入增速~30%。
　　研發(fā)管線即將進(jìn)入密集收獲期
　　公司多款獨(dú)家或首仿產(chǎn)品上市在即：1）婦科：庚酸炔諾酮（獨(dú)家，長(zhǎng)效避孕，2Q22開始市場(chǎng)導(dǎo)入，峰值~15億元）、屈螺酮炔雌醇（II）（首仿，短效避孕，4M23獲批，峰值5~10億）、黃體酮凝膠（首仿，預(yù)計(jì)23年底獲批，峰值5~10億）、戊酸雌二醇（首仿，預(yù)計(jì)23年底獲批，峰值5~10億）；2）麻醉肌松：舒更葡糖鈉（7M22獲批，預(yù)計(jì)23年收入~1億元）、1類新藥奧美克松鈉（預(yù)計(jì)23年中NDA，峰值20+億元）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：FDA審計(jì)時(shí)間不達(dá)預(yù)期，產(chǎn)品研發(fā)失敗或進(jìn)度不達(dá)預(yù)期。