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營收業(yè)績下滑，行業(yè)底部保持較強(qiáng)韌性。公司營業(yè)收入/歸母凈利/扣非凈利199.3/31.4/26.2億，YoY-5.49/-10.71/-23.4pct，營收業(yè)績下滑原因有二：1.下游地產(chǎn)需求疲軟：2022年全國房地產(chǎn)開發(fā)投資12.3萬億元，同比下降10.0%，疊加疫情對(duì)施工端的影響，致使全年需求承壓；2.毛利率下降：受疫情和原材料價(jià)格波動(dòng)影響，公司整體毛利率為29.2%，YoY-2.6pct。但2022年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額36.6億，YoY-4.3%，在行業(yè)下行中維持了穩(wěn)定的現(xiàn)金流水平，顯示公司在周期底部的較強(qiáng)韌性。
　　石膏板業(yè)務(wù)跑贏行業(yè)，逆勢提價(jià)凸顯龍頭優(yōu)勢。公司石膏板產(chǎn)能規(guī)模33.58億平方米，是全球最大石膏板產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。2022年公司主營業(yè)務(wù)石膏板銷量20.93億平米，YoY-12.01%，對(duì)比全國石膏板銷量30.73億平米，YoY-12.45%，公司主營業(yè)務(wù)增速高于行業(yè)增速。同時(shí)公司利用行業(yè)龍頭的定價(jià)權(quán)優(yōu)勢，推動(dòng)石膏板產(chǎn)品提價(jià)，并不斷提升高端產(chǎn)品占比。2022年公司石膏板平均單價(jià)為6.39元/m2，YoY+10.27%，全年石膏板價(jià)格漲幅成功覆蓋成本漲幅，進(jìn)一步穩(wěn)固了公司在石膏板行業(yè)的龍頭位置。
　　需求端有望回暖，防水業(yè)務(wù)或成新增長點(diǎn)。23年隨著地產(chǎn)支持政策出臺(tái)，下游房地產(chǎn)企業(yè)信用好轉(zhuǎn)，下游需求有望回暖，帶動(dòng)公司未來業(yè)績改善。同時(shí)由于石膏板相對(duì)傳統(tǒng)建材具有節(jié)能環(huán)保的優(yōu)點(diǎn)，隨著一系列建筑節(jié)能相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策推出，在住宅裝飾和隔墻裝飾領(lǐng)域石膏板的市場需求有望進(jìn)一步增加。2019年公司進(jìn)入防水材料領(lǐng)域，目前已推進(jìn)16個(gè)防水材料生產(chǎn)基地規(guī)劃。已于今年4月1日實(shí)施的防水新規(guī)提升了行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，有利于改善防水材料行業(yè)集中度不高的格局，提升公司等龍頭企業(yè)的市占率，使防水材料成為公司新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)。
　　盈利預(yù)測與投資建議
　　我們預(yù)測公司2023-2025年EPS為2.06、2.40、2.66元/股(原預(yù)測2023-2024年EPS2.27、2.58元/股)，根據(jù)可比公司2023年調(diào)整后平均估值16XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為32.96元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　地產(chǎn)竣工出現(xiàn)明顯下滑，新建產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，防水業(yè)務(wù)整合不及預(yù)期，原材料價(jià)格大幅提升