>> 中信證券-順豐控股(002352)2023年一季報點評：Q1凈利潤超預期，精益管理效果持續(xù)顯現-230427
| 上傳日期： |
2023/4/27 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
扈世民 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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2023Q1公司收入受國際業(yè)務影響下滑3.1%的背景下，業(yè)績同比大幅增長68.3%，表現超預期，料受益于精益管理提升速運物流主業(yè)盈利能力，其中我們測算公司核心業(yè)務貢獻凈利潤或同比增長約1.6~2倍。我們預計2023Q1公司時效件量同比增長20%左右，期待2023年消費逐季復蘇推動高端件增長韌性釋放。少數股東損益的表現側面印證順豐業(yè)績改善主要來自精益化管理帶來速運物流主業(yè)的盈利提升，料未來3個季度持續(xù)顯現。料2023年資產類支出規(guī)模持平，公司業(yè)績將能夠更顯著的精益管理的催化，我們繼續(xù)看好公司產能爬坡帶來的業(yè)績持續(xù)改善回報期，同時鄂州機場即將投運深化公司壁壘，全年凈利潤同比增長30%以上可期。按照悲觀預期，我們僅考慮時效快遞、經濟快遞和快運對應目標市值總計3608億，目前估值頗具吸引力，維持“買入”評級，繼續(xù)推薦。
▍精益管理提升速運物流主業(yè)盈利能力，公司2023Q1業(yè)績同比大幅增長68.3%，我們測算公司核心業(yè)務凈利潤或同比增長約1.6~2倍，業(yè)績表現超預期。公司2023Q1實現營業(yè)收入610.5億元，同比減少-3.1%，同期歸母/扣非凈利潤17.2/15.2億元，同比大幅增長68.3%/66.4%。公司營業(yè)收入同比下滑或主要由于國際空海運需求及價格同比下行導致一季度供應鏈及國際業(yè)務收入同比減少31.7%，而除此外的其他業(yè)務收入同比增速21.1%。在收入下滑背景下公司業(yè)績大幅增長主要源于速運物流主業(yè)盈利質量明顯提升，2023Q1公司毛利率/凈利率為13.9%/2.8%，同比提升1.6pcts/1.2pcts，嘉里物流貢獻凈利潤或明顯回調。
我們測算公司核心業(yè)務凈利潤或同比增長約1.6~2倍，精益管理經營戰(zhàn)略的效果在業(yè)績端有望持續(xù)顯現。
▍料2023Q1公司時效件件量同比增速或20%左右，期待2023年消費逐季復蘇推動高端件增長韌性釋放。公司2023Q1速運物流業(yè)務營業(yè)收入同比增長14.9%至454.8億元，業(yè)務量同比增長18.1%至28.7億票，對應單票收入同比下滑2.7%至15.9元；其中3月公司速運物流業(yè)務營收、業(yè)務量同比增長25.6%、28.6%，環(huán)比1~2月平均增速提升15.7pcts、15.8pcts。一方面公司單票收入同比下滑主要受到逆向物流和經濟件業(yè)務量快速增長從而拉低客單價影響，我們預計2023Q1公司退貨件、電標件同比增長約230%（2022Q1日均件量約100萬單）、28%，另一方面3月件量增速環(huán)比顯著提升（除新業(yè)務帶動外）或主要受益于宏觀復蘇拉動時效件增量及去年疫情影響下的低基數。2023Q1實物商品網購零售額同比增長7.3%，考慮退貨件數量的增長，我們預計公司同期時效件量增速20左右%。
▍升級多網融通，降本效果表現優(yōu)秀，精細管理提升快遞主業(yè)盈利能力，同時新業(yè)務有望進一步減虧增利。少數股東損益的表現側面印證順豐業(yè)績改善主要來自精益化管理帶來速運物流主業(yè)的盈利提升，料未來3個季度持續(xù)顯現。
2023Q1公司營業(yè)成本同比下降4.8%至525.9億元，降幅高于收入降幅，推動毛利率同比提升1.6pcts至13.9%。三費率同比提升1.2pcts至9.8%，主要因管理費用同比增長10.1%。2023年公司將四網融通升級為多網融通，新增冷鏈、醫(yī)藥、嘉里物流，在場地精簡、拉直線路、提升裝載率、末端網點整合等多維度上進行優(yōu)化。從少數股東損益可以看到嘉里物流對順豐的邊際影響明顯弱化，2022Q4少數股東損益轉負、并與嘉里物流并表前接近，側面印證順豐業(yè)績改善主要來自精益化管理帶來速運物流主業(yè)的盈利提升，料未來3個季度持續(xù)顯現。
▍我們預計公司2023年資本開支同比持平，時效件實現雙位數增長，鄂州機場投用深化時效壁壘，國際業(yè)務拓展及協同值得期待。2023Q1公司資本開支29.3億元，同比減少17.0%，我們預計公司全年資本開支有望同比持平（2022年capex為151億元），2024年將進一步下降，隨相應折舊增量減小及產能利用率提升，公司提質增效效果有望在業(yè)績端有更明顯的展現。2022年公司時效件量中消費品占比52%，為第一大品類，同比增速17%，預計隨線上購買力逐漸回暖，及鄂州機場2023Q3投運后延展時效件輻射范圍，公司2023年時效件量同比有望實現雙位數增長。國際業(yè)務上公司有望充分利用機場資源，和嘉里物流深度融通協作。
▍風險因素：宏觀經濟增速下行；人工成本快速攀升；油價大幅上漲；公司時效件業(yè)務增長不及預期；公司多網融通等控本效果弱于預期。
▍投資建議：公司在2023Q1收入受國際業(yè)務影響下滑3.1%的背景下，業(yè)績同比大幅增長68.3%，精益管理提升速運物流主業(yè)盈利能力，凈利率同比提升1.2pcts至2.8%。我們預計公司2023Q1時效件量同比增長20%左右，期待2023年消費逐季復蘇推動高端件增長韌性釋放。少數股東損益的表現側面印證順豐業(yè)績改善主要來自精益化管理帶來速運物流主業(yè)的盈利提升，料未來三個季度持續(xù)顯現。根據其季報數據，我們調整公司2023/24/25年EPS預測至1.76/2.37/2.79元(原預測為1.80/2.41/2.83元)，按照分部估值法測算，考慮到順豐時效件市場格局優(yōu)勢及綜合物流資源稟賦，給予順豐時效業(yè)務2022年30倍PE、參考可比公司（圓通速遞、韻達股份動態(tài)PS（TTM）1.2倍）給予順豐經濟件業(yè)
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