>> 國盛證券-宏觀點評：如何理解一季度企業(yè)盈利大降兩成？-230427
| 上傳日期： |
2023/4/27 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
熊園,劉安林 |
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事件：1-3月規(guī)上工業(yè)企業(yè)盈利同比-21.4%，前值-22.9%；其中，3月單月同比-19.2%。
核心觀點：1-3月規(guī)上工業(yè)企業(yè)盈利延續(xù)大幅負(fù)增，主因仍是利潤率偏低、高基數(shù)，以及營收下降；單月看，3月營收小升、盈利降幅收窄，但改善幅度偏弱，跟經(jīng)濟數(shù)據(jù)總體改善、但結(jié)構(gòu)偏差，通脹低位、高頻數(shù)據(jù)穩(wěn)中趨降等信號一致。結(jié)構(gòu)上，有5大信號，重點關(guān)注私企經(jīng)營情況（杠桿大升、盈利下降、回款大幅放緩）。往后看，繼續(xù)提示：往后看，企業(yè)盈利大概率延續(xù)下降、但降幅可能有所收窄；節(jié)奏上，下半年可能好于上半年；中游設(shè)備制造相關(guān)行業(yè)盈利彈性可能更大。
1、整體看，規(guī)上工業(yè)企業(yè)盈利延續(xù)大幅負(fù)增，1-3月同比-21.4%，為去年7月以來連續(xù)8個月負(fù)增；歸因看，利潤率偏低、高基數(shù)、以及營收下降仍是拖累。其中：1）利潤率方面，1-3月營收利潤率4.86%，同比下降1.3個百分點，拖累工業(yè)企業(yè)盈利大概21.1個百分點；其中，利潤率下降主要源于營業(yè)成本、費用增加，以及季節(jié)性（一般1-6月利潤率逐月上升，7-12月持平）。2）營收方面，1-3月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營收同比-0.5%，為連續(xù)2個月負(fù)增、但降幅較前值-1.3%有所收窄；進(jìn)一步地，如果將營收按量、價兩方面拆解，1-3月工業(yè)增加值同比3.0%，增速擴大0.6個百分點；但1-3月PPI同比-1.6%，降幅擴大0.5個百分點，指向價格下降仍是企業(yè)營收回落的主因。此外，2022年1-3月工業(yè)企業(yè)盈利同比增8.5%，為全年高點，高基數(shù)也有一定拖累。
2、單月看，3月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營收小幅回升、盈利降幅收窄。其中：3月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營收同比0.6%，結(jié)束2022年11月以來連續(xù)下行趨勢，相比1-2月同比回升1.9個百分點；3月盈利同比-19.2%，相比前值-22.9%，降幅收窄約3.7個百分點；指向伴隨經(jīng)濟修復(fù)，工業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營、盈利均有所好轉(zhuǎn)，但改善幅度偏弱，跟經(jīng)濟數(shù)據(jù)總體改善、但結(jié)構(gòu)偏差，通脹低位、高頻數(shù)據(jù)穩(wěn)中趨降等信號一致。
3、結(jié)構(gòu)看，關(guān)注上下游、分行業(yè)、庫存端、所有制、杠桿率等5大信號。
>上下游看：春節(jié)假期影響逐步消退，上游采掘、下游消費制造行業(yè)盈利占比回落，中游設(shè)備制造、公用事業(yè)盈利占比回升。1-3月上游（采掘+原材料）盈利占比回落1.4個百分點至45.6%，為2020年12月以來最低水平，其中：采掘行業(yè)盈利占比回落2.7個百分點至23.8%，原材料行業(yè)盈利占比回升1.3個百分點至21.8%；當(dāng)前看，采掘行業(yè)盈利占比仍偏高、原材料行業(yè)盈利占比偏低，后續(xù)應(yīng)會逐步回歸正常。中游設(shè)備制造盈利占比回升3.8個百分點至26.0%，下游消費制造盈利占比回落3.6個百分點至19.5%；中下游盈利占比一升、一降，剛好和1-2月走勢相反，應(yīng)和春節(jié)假期影響有關(guān)。公用事業(yè)盈利占比回升1.2個百分點至8.9%，應(yīng)和近期用電量高增有關(guān)。
>分行業(yè)看：需求延續(xù)偏弱，上游行業(yè)盈利跌幅明顯。1）剔除價格因素的銷售數(shù)量更能體現(xiàn)真實需求的變化，3月39個細(xì)分行業(yè)中銷售數(shù)量同比為正的行業(yè)為20個，持平前值，指向當(dāng)前需求仍然偏弱；2）行業(yè)景氣度看，如果以剔除價格的銷售數(shù)量來衡量，銷售數(shù)量降幅較大的行業(yè)包括可選消費的皮革制鞋、茶酒飲料、木材加工，采掘行業(yè)的有色采礦、非金屬采礦、油氣開采等；景氣度偏高的主要集中在中游設(shè)備制造業(yè)，包括廢棄資源綜合利用、汽車制造、儀表儀器、交運設(shè)備、通用設(shè)備等。3）盈利角度看，3月39個細(xì)分行業(yè)中僅11個盈利正增長，漲幅靠前的行業(yè)包括金屬制品、電力熱力、茶酒飲料、通用設(shè)備、儀表儀器、煙草等；盈利跌幅靠前的行業(yè)包括燃料加工、黑色采礦、黑色冶煉、有色冶煉、廢棄資源、化工制品等。
>庫存端看：工業(yè)企業(yè)延續(xù)去庫，產(chǎn)成品庫存增速繼續(xù)回落；繼續(xù)提示：2023上半年去庫仍是大方向、下半年可能弱補庫。由于春節(jié)因素影響消退，1-3月規(guī)上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存同比增速回落1.6個百分點至9.1%，剔除價格的實際庫存增速小幅回落。往后看，延續(xù)此前判斷：結(jié)合經(jīng)濟弱復(fù)蘇，以及PPI、M1等先行指標(biāo)，預(yù)計2023上半年仍將延續(xù)去庫、下半年可能轉(zhuǎn)為弱補庫，對工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)投資可能有一定支撐（庫存增速回升1個百分點，分別拉動工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)投資0.15、0.34個百分點）。
>所有制看：國企盈利降幅收窄，私企降幅擴大，二者差距再度擴大。1-3月國企、私企盈利分別同比-16.9%、-23.0%，1-2月為-17.5%、-19.9%，差距再度擴大。另外，1-3月外企盈利同比-24.9%，相比前值-35.7%，降幅明顯收窄、但仍大于總體降幅。
>杠桿率看：截至3月底，企業(yè)杠桿延續(xù)回升，特別是私企杠桿明顯抬升。截至3月底，工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率上升0.3個百分點至57.1%，創(chuàng)2015年6月以來最高水平。其中，國企資產(chǎn)負(fù)債率上升0.1個百分點至57.5%；私企資產(chǎn)負(fù)債率再度上升0.6個百分點至59.6%，創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來最高水平，國企、私企杠桿之差回升0.5個百分點至2.1個百分點，也創(chuàng)歷史最高水平。值得重點關(guān)注的是，1-3月私企應(yīng)收賬款回收期達(dá)到60.6天，相比2022年1-3月和同期國企分別長7.7天、11.1天，指向私企回款難度加大，疊加私企杠桿率大幅抬升、盈利降
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