>> 國金證券-山西汾酒(600809)利潤超預(yù)期兌現(xiàn)，結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)推進-230427
| 上傳日期： |
2023/4/28 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉宸倩 |
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業(yè)績簡評
4月27日，公司披露22年報及23年一季報。1）22年實現(xiàn)營收262.1億元，同比+31.3%；歸母凈利81.0億元，同比+52.4%；2）23Q1實現(xiàn)營收126.8億元，同比+20.4%；歸母凈利48.2億元，同比+29.9%。年報&一季報業(yè)績均超此前預(yù)告。
經(jīng)營分析
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。1）22年中高價位酒收入同比+39%，量/價分別+32%/6%，其中青花+60%，預(yù)計腰部+25%~30%；其他酒類（收入同比+14%，量/價分別+12%/2%。2）23Q1中高價位酒占比較22全年提升2.5pct達到75.2%，結(jié)構(gòu)持續(xù)上移，預(yù)計汾酒增速相對更高，其中玻汾預(yù)計雙位數(shù)增長，腰部及以上+25-30%。3）結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動毛利率持續(xù)提升，22全年毛利率+0.4pct，23Q1+0.8pct。
全國化持續(xù)推進。1）22年省內(nèi)/省外收入分別+24%/+36%，省外占比+2pct，長江以南市場增長超50%，全國可控終端超112萬家。2）23Q1省內(nèi)進度占優(yōu)約40%，省內(nèi)/省外收入分別+30%/+15%，省外當(dāng)前庫存約1.5個月，在“1357+10”的思路下，省外特別是華東、華南地區(qū)預(yù)計仍能實現(xiàn)超額增速。3）經(jīng)銷商隊伍穩(wěn)定，22年省內(nèi)/省外分別+40/+73家，23Q1整體+10家。
從經(jīng)營質(zhì)量來看：1）合同負債環(huán)比-27.4億至41.7億，但同比+2.9億，因此考慮合同負債后收入+41%。2）23Q1銷售收現(xiàn)+10.7%，考慮合同負債環(huán)比減少量與收入規(guī)?；疽恢?，對應(yīng)22Q4銷售收現(xiàn)規(guī)模顯著高于營收，且應(yīng)收款項融資環(huán)比逐季降低。3）22年歸母凈利率+4.3pct至30.9%，23Q1+0.8pct，除毛利率穩(wěn)定提升外主要由銷售費用率/管理費用率下降驅(qū)動（銷售費用率22年-2.8pct，23Q1-3.2pct；管理費用率22年-1.2pct，23Q1-0.5pct）。
公司成長性在板塊仍首屈一指，在省外持續(xù)滲透提升清香氛圍配合需求回暖帶動結(jié)構(gòu)升級的邏輯清晰，Q2低基數(shù)下渠道管控、價格梳理等措施可期，批價上行具備確定性。公司23年規(guī)劃營業(yè)收入目標(biāo)+20%，預(yù)計可高質(zhì)量實現(xiàn)。
盈利預(yù)測、估值與評級
我們預(yù)計公司23-25年收入增速為23.3%、21.5%、19.7%，歸母凈利增速為29.8%、25.9%、23.8%，對應(yīng)EPS為8.61、10.84、13.42元，股票現(xiàn)價對應(yīng)PE估值為28.3/22.5/18.2倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
宏觀經(jīng)濟承壓風(fēng)險；政策風(fēng)險；全國化進展不及預(yù)期。
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