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事件：公司2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收262.14億元，同比增長(zhǎng)31.26%；歸母凈利潤(rùn)80.96億元，同比增長(zhǎng)52.36%。2023年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收126.82億元，同比增長(zhǎng)20.44%；歸母凈利潤(rùn)48.19億元，同比增長(zhǎng)29.89%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　一季度費(fèi)用收窄，利潤(rùn)大超預(yù)期。相較此前披露預(yù)告，2022年收入及利潤(rùn)略超預(yù)期（30%/49%→31%/52%），2023年一季度利潤(rùn)大超預(yù)期（20%→30%）。22Q4公司營(yíng)收40.7億元，同比增長(zhǎng)49.95%，歸母凈利潤(rùn)9.88億元，同比增長(zhǎng)127.11%，在低基數(shù)上實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)。2022年，公司毛利率同比+0.45pct至75.36%，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，青花汾酒系列銷售額突破百億，同比增長(zhǎng)60%，青花20、青花30銷售額持續(xù)提升，大單品打造成效凸顯；稅金占比同比-1.13pct，銷售費(fèi)用率同比-2.84pct，管理費(fèi)用率同比-1.21pct，歸母凈利率同比+4.27pct至30.88%。其中22Q4公司毛利率同比-3.06pct至69.05%，稅金占比同比-10.78pct，銷售費(fèi)用率同比5.25pct，管理費(fèi)用率同比-4.74pct，歸母凈利率同比+8.25pct至24.27%。一季度，公司毛利率同比+0.81pct至75.56%，稅金占比同比+0.61pct，銷售費(fèi)用率同比-3.20pct，一季度銷售費(fèi)用同比-14.13%，管理費(fèi)用率同比0.48pct，歸母凈利率同比+2.77pct至38.00%，利潤(rùn)彈性釋放。截至一季度末，公司合同負(fù)債41.72億元，同比+2.91億元，環(huán)比-27.36億元。
　　青花戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，“一體兩翼”協(xié)同發(fā)展。2022年，公司總共銷售白酒17.69萬(wàn)噸，同比+17%，平均噸價(jià)14.72萬(wàn)元/噸，同比+12.38%。其中，中高價(jià)酒（130元以上）及其他酒分別收入189.33億元、71.07億元，同比+39%、+14%；銷售量分別為5.39萬(wàn)噸、12.31萬(wàn)噸，同比+32%、+12%；噸價(jià)分別為35.1萬(wàn)元/噸、5.8萬(wàn)元/噸，同比+6%、+2%；毛利率分別為83.98%、52.74%，同比+0pct、-2.65pct。2023年，公司全面優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，打造全方位產(chǎn)品矩陣，推進(jìn)青花系列品牌發(fā)展，1）以青花20汾酒為發(fā)展基準(zhǔn)線，向上提升青花30、青花40產(chǎn)品的檔次和規(guī)模，推動(dòng)青花汾酒全系列產(chǎn)品市場(chǎng)占有率的重大突破；2）以玻汾為發(fā)展基準(zhǔn)線，擴(kuò)大清香消費(fèi)群體，拉動(dòng)老白汾等腰部產(chǎn)品的全面發(fā)展。汾酒、竹葉青酒、杏花村酒三大品牌協(xié)同發(fā)展，夯實(shí)渠道基礎(chǔ)，統(tǒng)籌渠道和資源，做好市場(chǎng)深耕和挖潛。一季度，中高價(jià)酒及其他酒分別收入94.96億元、31.27億元。
　　深耕“三大市場(chǎng)”，扎實(shí)推進(jìn)全國(guó)化布局。圍繞精耕大基地、華東、華南“三大市場(chǎng)”，全國(guó)可掌控終端數(shù)量突破112萬(wàn)家，渠道精細(xì)化管理程度不斷加深。山西大本營(yíng)市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，2022年省內(nèi)收入同比+24.35%至100.36億元，首次突破百億；省外市場(chǎng)穩(wěn)步突破，2022年收入160.04億元，同比+36.35%，其中長(zhǎng)江以南市場(chǎng)收入同比增長(zhǎng)超過(guò)50%，省外收入占比同比+2.2pct至61.46%。2022年省內(nèi)新增經(jīng)銷商40家至768家，省外新增經(jīng)銷商73家至2869家，合計(jì)3637家。一季度，省內(nèi)發(fā)展勢(shì)頭良好，收入同比+30.3%至50.22億元，我們預(yù)計(jì)系青花25引領(lǐng)的結(jié)構(gòu)升級(jí)效果漸顯；省外收入76.01億元，同比+14.71%，主要系公司應(yīng)對(duì)價(jià)格波動(dòng)采取控貨措施，穩(wěn)定市場(chǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年攤薄每股收益分別為8.43元、10.66元、13.18元，維持對(duì)公司的“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性風(fēng)險(xiǎn)；全國(guó)化拓張不及預(yù)期