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2022年極端情況下公司領(lǐng)先行業(yè)的靈活調(diào)整能力充分顯現(xiàn)，通過(guò)運(yùn)營(yíng)結(jié)構(gòu)調(diào)整及緊抓市場(chǎng)窗口期等多種方式提升產(chǎn)能利用率、緩解外部沖擊，客座率水平上市公司最優(yōu)。在負(fù)面因素出清的背景下，2023Q1客運(yùn)量修復(fù)進(jìn)度領(lǐng)跑上市航司，其中國(guó)內(nèi)線(xiàn)ASK較2019年同增42.7%，同期扣非凈利恢復(fù)至2019Q1的74.1%，超市場(chǎng)預(yù)期，逆勢(shì)擴(kuò)張積蓄的優(yōu)勢(shì)有望在后續(xù)旺季梯次釋放。我們測(cè)算2023Q1單位航油成本、扣油成本分別為0.1元、0.22元，環(huán)比2022Q4明顯改善，預(yù)計(jì)2023Q3單位扣油成本或與2019年同期持平、保持成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。市場(chǎng)對(duì)公司成長(zhǎng)性頗為關(guān)注，我們預(yù)計(jì)2023~25年公司ASK的CAGR仍為兩位數(shù)，同時(shí)公司持續(xù)布局千萬(wàn)級(jí)機(jī)場(chǎng)、航網(wǎng)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化助力后疫情時(shí)代票價(jià)彈性的釋放，公司有望享受成長(zhǎng)和周期的共振。規(guī)模較上年擴(kuò)大彰顯管理層信心，有望進(jìn)一步激活團(tuán)隊(duì)經(jīng)營(yíng)活力，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。
　　▍2022年極端情況下公司領(lǐng)先行業(yè)的靈活調(diào)整能力充分顯現(xiàn)，在負(fù)面因素出清背景下2023Q1凈利潤(rùn)率先轉(zhuǎn)正。2023Q1凈利恢復(fù)至2019Q1的74.9%，超市場(chǎng)預(yù)期，料2023Q3公司單季利潤(rùn)有望超過(guò)2019年同期。2022年公司營(yíng)業(yè)收入83.7億、同比減少22.9%，歸母/扣非凈利潤(rùn)虧損30.4/32.0億元(其中匯兌損失1.25億)。2022Q4公司營(yíng)業(yè)收入17.6億元，同比減少20.5%，歸母/扣非凈利潤(rùn)虧損13.0/13.6億元。2022年凈利潤(rùn)虧損擴(kuò)大、仍?xún)?yōu)于可比航司，但公司在極端情況下領(lǐng)先行業(yè)的靈活調(diào)整能力充分顯現(xiàn)，Q2上海兩場(chǎng)無(wú)法賦能情況下，憑借航網(wǎng)縱深的優(yōu)勢(shì)，公司將無(wú)法執(zhí)行的重要時(shí)刻資源置換再利用，同時(shí)協(xié)調(diào)時(shí)刻臨時(shí)經(jīng)營(yíng)部分航線(xiàn)，2022年實(shí)現(xiàn)飛機(jī)小時(shí)利用率5.6小時(shí)，優(yōu)于行業(yè)可比公司。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同增63.6%至38.6億，實(shí)現(xiàn)歸母/扣非凈利潤(rùn)虧損3.56/3.41億元，凈利恢復(fù)至2019Q1的74.9%，料為疫情以來(lái)上市航司中單季度實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)轉(zhuǎn)正的兩家之一，考慮五一、暑運(yùn)需求持續(xù)反彈疊加票價(jià)彈性釋放，我們預(yù)計(jì)2023Q3公司單季利潤(rùn)有望超過(guò)2019年同期。
　　▍2022年公司通過(guò)運(yùn)營(yíng)結(jié)構(gòu)調(diào)整及緊抓市場(chǎng)窗口期多種方式提升產(chǎn)能利用率、緩解外部沖擊，客座率水平為上市公司最優(yōu)。2023Q1運(yùn)量修復(fù)進(jìn)度領(lǐng)跑上市航司，其中國(guó)內(nèi)線(xiàn)ASK較2019年同期增長(zhǎng)42.7%，逆勢(shì)擴(kuò)張積蓄的優(yōu)勢(shì)有望在后續(xù)旺季梯次釋放。2022Q2以來(lái)公司主基地上海兩場(chǎng)以及蘭州等多個(gè)樞紐出現(xiàn)封控，日航班量自3月21日首次跌破百班次后，共計(jì)18天低于百班次，最低至54班次，其中4月國(guó)內(nèi)可用座公里數(shù)同比下降76.0%，客座率低至66.8%。極端沖擊下，一方面，公司憑借航網(wǎng)縱深的優(yōu)勢(shì)，將無(wú)法執(zhí)行的重要時(shí)刻資源置換再利用，另一方面抓住6、7月僅有的市場(chǎng)窗口期迅速投入生產(chǎn)，2022年公司總體/國(guó)內(nèi)線(xiàn)RPK同比-34.1%/-34.1%，較2019年同期-42.9%/12.9%，運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)為上市航司最優(yōu)。負(fù)面因素解除后，2023年公司日均航航班量迅速恢復(fù)，尤其在元宵節(jié)后。公司2023Q1國(guó)內(nèi)線(xiàn)ASK較2019年同期增長(zhǎng)42.7%，對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)線(xiàn)RPK較2019年同期增長(zhǎng)34.6%，國(guó)內(nèi)線(xiàn)客座率恢復(fù)至87.4%、僅與疫情前相差5.3pcts，運(yùn)量修復(fù)進(jìn)度領(lǐng)跑上市航司，在暑期運(yùn)營(yíng)效率的優(yōu)勢(shì)有望更加凸顯。
　　▍我們測(cè)算2023Q1單位航油成本、扣油成本分別為0.1元、0.22元，環(huán)比22Q4明顯改善，預(yù)計(jì)2023Q3單位扣油成本或與2019年同期持平。2022年公司航線(xiàn)補(bǔ)貼同比減少35.4%，預(yù)計(jì)隨著航班量的恢復(fù)2023年亦將迎來(lái)明顯恢復(fù)。2022年公司營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)2.3%至115.9億元，與收入降幅22.9%形成反差。由于油價(jià)上漲和外部客觀因素帶來(lái)飛機(jī)利用率的明顯下降導(dǎo)致虧損加大，我們測(cè)算22Q4單位航油成本、扣油成本分別0.17元、0.3元/座公里，環(huán)比增長(zhǎng)0.04元、0.06元。2022年公司航線(xiàn)補(bǔ)貼貢獻(xiàn)6.73億元，同比減少35.4%，或主要由于執(zhí)飛航班量下降所致，航線(xiàn)補(bǔ)貼形成有效運(yùn)營(yíng)機(jī)制，預(yù)計(jì)隨著航班量的恢復(fù)2023年亦將迎來(lái)明顯恢復(fù)。同期公司財(cái)務(wù)費(fèi)用因人民幣貶值而同比增長(zhǎng)3.4億元至6.2億元（匯兌損失1.25億元，vs.2021年匯兌收益0.7億元），導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比上升4.8pcts。2023Q1公司營(yíng)業(yè)成本同比增速小于收入50.3pcts，毛利率同比提高38.8pcts至12.6%，同期財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降23.6%，或主要由于利息收入增加0.4億元。我們測(cè)算2023Q1單位航油成本、扣油成本分別0.1元、0.22元，單位扣油成本較2019年同期增幅收窄至2分，隨著產(chǎn)能利用率提升和極致的成本管控持續(xù)優(yōu)化，我們預(yù)計(jì)2023Q3單位扣油成本或與2019年同期持平。
　　▍預(yù)計(jì)2023~25年公司ASK的CAGR仍為兩位數(shù)，同時(shí)持續(xù)布局千萬(wàn)級(jí)機(jī)場(chǎng)、航網(wǎng)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化助力后疫情時(shí)代票價(jià)彈性的釋放，公司有望享受成長(zhǎng)和周期的共振。員工持股計(jì)劃規(guī)模較上年擴(kuò)大彰顯管理層信心，有望進(jìn)一步激活團(tuán)隊(duì)經(jīng)營(yíng)活力。市場(chǎng)對(duì)公司成長(zhǎng)性頗為關(guān)注，尤其在2022年機(jī)隊(duì)新增明顯下調(diào)背景下，我們認(rèn)為2020~21年公司逆勢(shì)擴(kuò)張累計(jì)運(yùn)力足以應(yīng)對(duì)目前需求的反彈。且2023~25年公司計(jì)劃凈引進(jìn)飛機(jī)7/14/10架飛機(jī)，預(yù)計(jì)2023~25年公司ASK的CAGR仍為兩位數(shù)，疫情以來(lái)公司持續(xù)布局千萬(wàn)級(jí)機(jī)場(chǎng)，航網(wǎng)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化助力后疫情時(shí)代票價(jià)彈性的釋放，公司有望享受成長(zhǎng)和周期的共振，2024年單機(jī)利潤(rùn)