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事件：公司發(fā)布2022年報(bào)及2023年一季報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.1億元，同比-8.8%，歸母凈利潤(rùn)0.5億元，同比-37.2%，其中2022Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入0.8億元，同比-23.3%，歸母凈利潤(rùn)0.1億元，同比-61.2%；2023Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入0.8億元，同比+7.2%，歸母凈利潤(rùn)0.1億元，同比-21.5%。
　　餐飲渠道拐點(diǎn)已現(xiàn)，食品加工短期承壓。分渠道看，餐飲/食品加工/品牌定制/直營(yíng)商超/直營(yíng)電商/經(jīng)銷商收入2022Q4分別同比-20.5%/-32.7%/-4.9%/+158.5%/-44.3%/-14.9%，2023Q1分別同比+34.3%/-18.3%/+4.8%/-6.5%/+73.6%/32.6%；分產(chǎn)品看，醬汁類調(diào)料/粉體類調(diào)料/食品添加劑收入2022Q4同比-18.9%/-33.7%/-62.8%，2023Q1同比+14.1%/-8.8%/-56.2%，隨著存量餐飲客戶修復(fù)、新客戶開拓提速，餐飲渠道拐點(diǎn)已現(xiàn)，受日本消費(fèi)弱復(fù)蘇影響，食品加工對(duì)日出口有所承壓。
　　渠道結(jié)構(gòu)及成本拖累，盈利有所承壓。2022Q4毛利率/凈利率分別38.1%/12.7%，同比-5.4/-12.4pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別9.8%/10.1%/4.0%/0.6%，同比+4.0/+1.1/+0.9/-3.7pct；2023Q1毛利率/凈利率38.7%/13.3%，同比-0.7/-4.9pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率7.6%/11.6%/3.9%/0.6%，同比+1.4/+0.9/-0.2/+0.0pct，受高毛利率對(duì)日出口業(yè)務(wù)占比下滑、原料成本壓力、餐飲渠道產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化、C端費(fèi)用投入增加等因素影響，短期盈利承壓。
　　看好全年餐飲渠道彈性及利潤(rùn)率提升。1）收入端：全年存量餐飲客戶有望延續(xù)修復(fù)，并且公司當(dāng)前在存量客戶中份額提升空間較大，隨著行業(yè)回暖、合資公司產(chǎn)能落地，有望加速上量；同時(shí)我們測(cè)算公司餐飲渠道市占率僅約2%，公司新客戶、新品類持續(xù)導(dǎo)入邏輯順暢，隨著餐飲復(fù)蘇客戶價(jià)格敏感度降低、前期激勵(lì)機(jī)制完善、上海運(yùn)營(yíng)中心及嘉興產(chǎn)能落地，2023年公司新客戶開拓有望提速；2）利潤(rùn)端：隨著餐飲渠道占比回升、中型餐飲客戶開拓、新品導(dǎo)入提速、規(guī)模效應(yīng)釋放，2023年起公司凈利率有望企穩(wěn)回升。
　　投資建議：過(guò)去3年行業(yè)低谷期間公司積極調(diào)整應(yīng)對(duì)，組織架構(gòu)、人員激勵(lì)、產(chǎn)能布局、客戶開拓方面有諸多亮眼之處，未來(lái)隨著餐飲復(fù)蘇，公司有望迎來(lái)新一輪發(fā)展周期；我們根據(jù)年報(bào)及一季報(bào)小幅調(diào)整此前盈利預(yù)測(cè)，并引入2025年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收4.6/6.1/7.6億元（23-24年前值4.7/6.2億元），同比+50%/+31%/+26%，歸母凈利潤(rùn)1.0/1.4/1.8億元，同比+102%/+35%/+28%（23-24年前值1.1/1.5億元），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE35/26/20倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求不及預(yù)期、客戶拓展不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。