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事件：4月28日，千禾味業(yè)發(fā)布2023年第一季度報(bào)告，23Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)8.19/ 1.45 / 1.45億元，同比+69.81%/ +162.94%/ +168.57%，銷售毛利率/銷售凈利潤(rùn)率為39.03%/17.74%，同比+4.05pcts/+6.28pcts。Q1業(yè)績(jī)表現(xiàn)超預(yù)期。
　　Q1醬油收入延續(xù)高增，渠道加快拓展。
　　23Q1公司營(yíng)收8.19億元，同比增長(zhǎng)69.81%。1）分產(chǎn)品看，醬油/食醋實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.20/1.21億元，同比增長(zhǎng)79.21%/53.23%。醬油品類23Q1表現(xiàn)亮眼：受益于22Q4添加劑事件正面影響延續(xù)，公司在KA渠道市占率進(jìn)一步提升；此外流通渠道加快鋪貨進(jìn)度，部分先進(jìn)入?yún)^(qū)域已能觀察到較好動(dòng)銷態(tài)勢(shì)；2）分渠道看，經(jīng)銷/直銷模式實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.17/1.90億元，同比增長(zhǎng)88.71%/27.85%；3）分地區(qū)看，東部區(qū)域/南部區(qū)域/中部區(qū)域/北部區(qū)域/西部區(qū)域?qū)崿F(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.82/ 0.45/1.06 /1.50/3.25億元，同比增長(zhǎng)114.29%/69.00%/146.79%/ 109.09%/30.00%。公司在基地市場(chǎng)西部地區(qū)繼續(xù)加快渠道拓展，報(bào)告期內(nèi)凈增加73家經(jīng)銷商。同時(shí)，東部/中部/北部區(qū)域市場(chǎng)營(yíng)收增速迅猛，均實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。
　　毛利率提升+銷售費(fèi)用率下行提升盈利能力。
　　Q1公司銷售毛利率為39.03%，同比+4.05pcts，毛利率提升主要系包材采購(gòu)價(jià)格下降及產(chǎn)品運(yùn)雜費(fèi)率降低。費(fèi)用端來看，23Q1期間費(fèi)用率同比下降2.59pcts至18.13%，其中Q1銷售費(fèi)用率為11.70%，同比-3.36pcts，主要由于規(guī)模效應(yīng)下銷售費(fèi)用使用效率提升。Q1管理費(fèi)用率為3.57%，同比+0.32pcts；研發(fā)費(fèi)用率3.01%，同比+0.41pcts。綜合來看，23Q1銷售凈利潤(rùn)率為17.74%，同比+6.28pcts。
　　看好23年流通渠道放量，全年高增可期。
　　展望23年，渠道方面，公司23年重點(diǎn)發(fā)力流通渠道，以高性價(jià)比零添加、高鮮醬油為抓手，依靠大商模式、借助經(jīng)銷商資源迅速搶占流通渠道份額，后續(xù)需密切關(guān)注流通渠道招商鋪貨進(jìn)度及終端動(dòng)銷情況。此外，23年KA渠道修復(fù)、定制化業(yè)務(wù)與流通餐飲開拓亦有望支撐全年收入增長(zhǎng)。股權(quán)激勵(lì)下銷售團(tuán)隊(duì)士氣充足，23年收入目標(biāo)支撐堅(jiān)實(shí)。成本方面，盡管23年以來白糖價(jià)格上漲較多，但大豆價(jià)格明顯下行，整體成本壓力有所緩解。
　　中長(zhǎng)期看，22Q4行業(yè)添加劑事件疊加海天等友商加快布局零添加產(chǎn)品，零添加品類滲透率有望加快提升。公司零添加產(chǎn)品矩陣梯隊(duì)完善，具備“品類即品牌”的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)“年產(chǎn)60萬(wàn)噸調(diào)味品智能制造項(xiàng)目”第一期20萬(wàn)噸醬油+10萬(wàn)噸料酒已于2月底投產(chǎn)，產(chǎn)能儲(chǔ)備充足，有望支撐公司份額長(zhǎng)期提升。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：我們維持2023-2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)4.95/6.40/7.67億元，折合2023-2025年EPS分別為0.51/0.66/0.79元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023/24/25年P(guān)E分別為46/36/30倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)、流通渠道拓展不及預(yù)期。