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事件：公司發(fā)布2023年一季報(bào)，23Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34億，同比增長(zhǎng)12%，歸母凈利潤(rùn)3.5億，同比增長(zhǎng)12.8%，扣非歸母凈利潤(rùn)3.3億，同比增長(zhǎng)24.8%，收入和利潤(rùn)符合此前發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)增公告。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：考慮到海外原料企穩(wěn)回落、國(guó)內(nèi)水解糖投產(chǎn)抑制成本壓力，略上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-25年歸母凈利潤(rùn)為15.1億、19.0億、23.9億（前次14.6億、18.8億、23.7億），同比增長(zhǎng)14%、26%、25%，最新股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-25年P(guān)E分別為23x、18x、15x。短期看，雖然原料成本高位震蕩，但隨著自產(chǎn)水解糖產(chǎn)能的落地，公司具備了更多應(yīng)對(duì)成本壓力與調(diào)節(jié)核心原料市場(chǎng)供需的工具，有望支撐公司盈利能力。長(zhǎng)期看，疫情對(duì)于國(guó)內(nèi)中小企業(yè)及海外競(jìng)品的影響有望重塑全球行業(yè)格局。隨著酵母下游衍生品拓展、海外持續(xù)滲透及產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)建，我們認(rèn)為公司酵母龍頭地位有望進(jìn)一步鞏固，成長(zhǎng)潛力將持續(xù)釋放，維持增持評(píng)級(jí)。
　　23Q1海外延續(xù)高增，現(xiàn)金流表現(xiàn)亮眼。品類方面，23Q1公司酵母及深加工/制糖/包裝/其他系列分別實(shí)現(xiàn)收入23.2/4.8/1.1/4.6億，分別同比+5.4%/+33%/+2%/+49%，制糖與其他品類收入增速較快，預(yù)計(jì)主要系糖價(jià)上行及食品原料增長(zhǎng)貢獻(xiàn)。分區(qū)域看，23Q1國(guó)內(nèi)與海外市場(chǎng)分別實(shí)現(xiàn)收入22億與11.7億，分別同比增長(zhǎng)1.7%與41%，其中預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)下游需求恢復(fù)略慢于預(yù)期，海外增長(zhǎng)較快主要系公司充分發(fā)揮海外子公司與六個(gè)海外事業(yè)部，深度融入當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)，23Q1經(jīng)銷商環(huán)比凈增73家至20821家，其中海外凈增加143家，國(guó)內(nèi)凈減少70家?，F(xiàn)金流方面，23Q1公司銷售商品收到的現(xiàn)金同比增長(zhǎng)25.7%，快于收入表現(xiàn)，主因23Q1合同負(fù)債環(huán)比去年年底增加0.5億，而去年同期環(huán)比減少0.1億。
　　23Q1盈利能力保持穩(wěn)定。23Q1實(shí)現(xiàn)毛利率25.4%，同比下降1.3pct，預(yù)計(jì)主要系原料成本壓力及制糖業(yè)務(wù)收入占比提升。隨著三條自產(chǎn)水解糖產(chǎn)能全面投入使用，公司有望減少對(duì)糖蜜的依賴，疊加埃及與俄羅斯糖蜜價(jià)格的回落，預(yù)計(jì)毛利率水平有望企穩(wěn)。23Q1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為5.2%/3.3%/3.8%/0.4%，分別同比變化-1.5/基本持平/-0.1/-0.6pct。其中，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比下降，主要系利息支出及匯兌損失減少所致。此外，其他收益占收入比重同比下降1.2pct至0.7%，主要系政府補(bǔ)助減少。綜上，23Q1公司歸母凈利率為10.4%，同比增長(zhǎng)0.07pct。
　　股價(jià)上漲的催化劑：主力產(chǎn)品提價(jià)、糖蜜價(jià)格回落
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：匯率大幅波動(dòng)、糖蜜價(jià)格上漲超預(yù)期