>> 中信證券-牧高笛(603908)2022年年報(bào)暨2023年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：品牌業(yè)務(wù)持續(xù)高增，外銷業(yè)務(wù)短期承壓-230504
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
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| 642KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
馮重光,鄭逸坤,鄭一鳴 |
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公司公布2022年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)收入14.36億元/+55.52%，其中大牧業(yè)務(wù)全年收入6.32億元/+196.9%。而旺盛露營拉動(dòng)公司全年毛利率達(dá)28.33%/+3.5ppts，最終公司實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤1.39億元/+125.6%。步入2023年，公司Q1代工業(yè)務(wù)收入受海外需求壓力影響-19.56%，但大牧裝備收入+83%，延續(xù)高增勢頭。短期看，公司針對(duì)新客戶推出入門級(jí)產(chǎn)品，在即將到來的露營旺季將充分受益，同時(shí)料其代工業(yè)務(wù)在外需回暖/新客戶帶動(dòng)下將迎來拐點(diǎn)。長期來看，公司憑借領(lǐng)先的品牌力/產(chǎn)品力滿足各層級(jí)消費(fèi)者需求，同時(shí)通過抖音/KA賣場/車企合作等持續(xù)拓寬銷售渠道。在未來露營行業(yè)滲透率不斷提升的預(yù)期下，公司品牌業(yè)務(wù)有望持續(xù)引領(lǐng)增長，維持“買入”評(píng)級(jí)。
▍收入：2022全年收入14.36億元/+55.52%，品牌業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼。公司公布2022年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)收入14.36億元，同比+55.52%，其中Q4單季收入2.78億元，同比+39.39%。拆分業(yè)務(wù)來看，代工業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入7.16億元/+16.40%，其中Q4單季收入0.85億元/-13.10%；自主品牌業(yè)務(wù)受益于國內(nèi)戶外露營市場爆發(fā)式增長，實(shí)現(xiàn)收入7.05億元/+130.50%，收入占比達(dá)49.6%，其中Q4單季收入1.87億元/+86.35%。
▍品牌業(yè)務(wù)：大牧業(yè)務(wù)全年收入6.32億元/+196.9%，持續(xù)引領(lǐng)品牌業(yè)務(wù)增長。拆分品牌業(yè)務(wù)來看，2022年大牧品牌實(shí)現(xiàn)收入6.32億元/+196.9%，其中Q4單季收入1.66億元/+133.2%。分渠道看，大牧線上/線下收入分別+186%/+209%，線下渠道在KA賣場與團(tuán)購帶動(dòng)下增速領(lǐng)先。同時(shí)公司小牧品牌業(yè)務(wù)全年實(shí)現(xiàn)收入0.74億元/-21.1%，其中小牧直營/加盟渠道收入分別為0.21/0.52億元，同比-24%/-20%。
▍盈利：旺盛需求帶動(dòng)毛利率+3.5ppts，全年實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤1.39億元/+125.6%。
公司2022全年毛利率為28.33%/+3.5ppts，其中品牌/代工業(yè)務(wù)毛利率分別+0.3/+2.7ppts，同時(shí)品牌業(yè)務(wù)占比提升拉動(dòng)公司毛利率改善。費(fèi)用率上，公司全年銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別同比+1.1/-0.05/-0.9/-0.2ppts，銷售費(fèi)用率略增主因品牌業(yè)務(wù)高速增長。最終公司全年實(shí)現(xiàn)凈利潤1.41億元/+78.88%，扣非凈利潤1.39億元/+125.60%，充分釋放業(yè)績彈性。
▍展望：1Q23大牧裝備收入+83%，推出入門級(jí)產(chǎn)品充分受益露營旺季。公司2023Q1實(shí)現(xiàn)收入3.43億元/+4.68%，其中代工業(yè)務(wù)收入受海外需求壓力影響-19.56%，而品牌業(yè)務(wù)收入+65.83%，其中大牧裝備收入+83%，延續(xù)高增勢頭。
但品牌業(yè)務(wù)毛利率-4.6ppts，同時(shí)銷售費(fèi)用率+3.4ppts，拖累1Q23凈利潤-21%。
短期看，公司針對(duì)新客戶推出入門級(jí)產(chǎn)品，料將在即將到來的露營旺季將充分受益，同時(shí)代工業(yè)務(wù)在外需回暖/新客戶帶動(dòng)下料將迎來拐點(diǎn)。長期來看，公司憑借領(lǐng)先的品牌力/產(chǎn)品力滿足各層級(jí)消費(fèi)者需求，同時(shí)通過抖音/KA賣場/車企合作等持續(xù)拓寬銷售渠道。在未來露營行業(yè)滲透率不斷提升的預(yù)期下，公司品牌業(yè)務(wù)有望持續(xù)引領(lǐng)增長。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：海外需求下行影響公司外銷業(yè)務(wù)；戶外露營行業(yè)增速放緩；公司品牌業(yè)務(wù)未能把握潮流趨勢；戶外用品品牌競爭加??；公司線下門店拓展不及預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評(píng)級(jí)：考慮公司代工業(yè)務(wù)受海外需求不確定性影響，以及露營裝備行業(yè)競爭有所加劇，我們下調(diào)公司2023/24年EPS預(yù)測至2.37/3.45元(原預(yù)測為3.28/4.39元)，新增2025年EPS預(yù)測為4.25元。參考優(yōu)質(zhì)戶外產(chǎn)業(yè)鏈公司2023年估值水平（現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)浙江自然14xPE、嘉益股份10xPE，來自中信證券研究部預(yù)測）與露營熱潮興起后近3年公司的平均估值水平（39xPE），綜合考慮目前牧高笛品牌在國內(nèi)的龍頭地位，我們給予公司2023年27倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)64元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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