>> 浙商證券-順鑫農(nóng)業(yè)(000860)點評報告：Q1利潤端表現(xiàn)亮眼，金標鋪貨順利-230502
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
大小： |
1147KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
楊驥,張瀟倩 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點
公司發(fā)布業(yè)績公告：2023Q1公司收入/歸母凈利潤分別為40.88/3.28億元（+4.63%/+214.40%）。
23Q1白酒業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)正向貢獻，房地產(chǎn)影響縮窄
?、偈杖攵耍?3Q1公司收入為40.88億元，同比+4.63%，主因：1）在豬價呈下行趨勢背景下，豬肉業(yè)務(wù)收入有所下降；2）白酒業(yè)務(wù)處恢復(fù)階段，實現(xiàn)正增長；3）地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入降幅縮窄。
?、诶麧櫠耍?3Q1公司凈利潤為3.28億元，同比+214.40%，主因白酒結(jié)構(gòu)升級持續(xù)（白牛二基本盤動銷恢復(fù)加速+金標鋪貨順利+主銷高檔品的北京區(qū)域消費加速修復(fù)）+22年末合同負債表現(xiàn)優(yōu)異：①陳釀：作為基礎(chǔ)產(chǎn)品，消費逐步恢復(fù)下預(yù)計實現(xiàn)穩(wěn)健增長，預(yù)計實現(xiàn)10-15%增速；②金標：作為純增量的高毛利金標產(chǎn)品23Q1鋪貨順利（22H2開始鋪貨），并細化市場加大費用投放重點推廣，未來定位為老陳釀升級替代產(chǎn)品，隨著銷量增長，毛利將有更好表現(xiàn)。
?、勖识耍菏芤嬗谑杖胝急容^高的白酒業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，23Q1公司毛利率較去年同期提升4.87個百分點至37.72%。
盈利端表現(xiàn)向上，合同負債穩(wěn)定向好
2023Q1公司凈利率同比+5.36個百分點至7.97%，主因結(jié)構(gòu)升級+費用率下行：23Q1銷售費用率/管理費用率（含研發(fā)費用）分別同比變動-0.22/-0.54個百分點至8.41%/6.03%；23Q1經(jīng)營性現(xiàn)金流為-15.81億元；合同負債同比/環(huán)比分別變動+5.01/-20.29億元至18.36億元。
后續(xù)白酒板塊超預(yù)期點：疫后恢復(fù)速度或超預(yù)期，新品表現(xiàn)或超預(yù)期短期看，1月白牛二基本盤動銷恢復(fù)加速+金標鋪貨順利+主銷高檔品的北京區(qū)域消費加速修復(fù)+22Q4合同負債表現(xiàn)優(yōu)異，預(yù)計23Q1/23年利潤端均有彈性表現(xiàn)。全年看，公司或有幾大超預(yù)期點：→超預(yù)期點一：疫后開工下，“白牛二”等產(chǎn)品恢復(fù)速度或超預(yù)期。市場認為：雖順鑫農(nóng)業(yè)主要產(chǎn)品均處大眾價位，但疫情反復(fù)對核心省內(nèi)外市場銷售亦造成明顯擾動，同時“新國標”的出臺亦使22H1渠道回款積極性減弱（由于新國標實際上對牛欄山終端動銷影響極小，因此22Q3渠道恢復(fù)回款積極性），后續(xù)需求修復(fù)或仍需時日；我們認為：①省內(nèi)來看：由于21-22年北京受疫情影響極大，特別影響了中高價位產(chǎn)品銷售（22H1高價位產(chǎn)品收下降顯著），導(dǎo)致順鑫農(nóng)業(yè)白酒板塊結(jié)構(gòu)&凈利率基數(shù)低?？紤]北京地區(qū)為基地市場&消費結(jié)構(gòu)優(yōu)，北京消費的加速修復(fù)或推升省內(nèi)動銷實現(xiàn)修復(fù)性發(fā)展，同時推升高價位產(chǎn)品表現(xiàn)，因此利潤端存在巨大彈性；②省外來看：雖然公司目前在大多數(shù)省份規(guī)模過億，但是不同市場發(fā)展不平衡，即使是成熟市場也有深挖空間，由于“白牛二”主銷群體為務(wù)工人群，在務(wù)工人群加速復(fù)工背景下，疫后復(fù)蘇對“白牛二”或有明顯推動作用。
→超預(yù)期點二：作為光瓶酒“雙輪驅(qū)動”重要支點的金標，表現(xiàn)或超預(yù)期。2022年5月，牛欄山正式上市金標陳釀白酒（單瓶售價在30-40元），是牛欄山應(yīng)對白酒新國標與白酒市場消費升級而推出的新品。公司預(yù)計將用4年時間，將金標陳釀打造成為“中國白酒30至40元價格帶純糧光瓶酒第一大單品”，為此，酒廠制定了四年的銷量規(guī)劃和“三位一體兩原則”的營銷打法：2022年底確保完成銷售200萬箱，23-25年公司目標完成>500/1000/1500W。市場認為：此前公司曾推出過珍品陳釀以發(fā)力高價位，但效果略不及預(yù)期，金標是否能成為第二增長曲線為未知數(shù)。我們認為：① 2022年銷售情況看：卡位30-40元價位帶的金標在百城大戰(zhàn)（鋪貨率40-50%）+加大推廣費用+單獨考核下，22年公司完成200萬箱目標任務(wù)，山東/江蘇等區(qū)域金標鋪市率較高，動銷表現(xiàn)向好；②當前情況看：考慮到22年公司用半年時間+在疫情影響下完成超200萬箱任務(wù)，且其定位價格帶與玻汾差異化競爭（玻汾近年小步快跑式提價，目前產(chǎn)品售價接近60元，造成30-40元價位出現(xiàn)空檔，市場競爭格局優(yōu)化），預(yù)計金標產(chǎn)品有望實現(xiàn)高增，后續(xù)成長性強。
盈利預(yù)測及估值我們認為在高毛利新品金標表現(xiàn)或超預(yù)期+“白牛二”等產(chǎn)品恢復(fù)速度或超預(yù)期+房地產(chǎn)板塊業(yè)績負貢獻縮窄等背景下，預(yù)計2023~2025年公司收入增速分別為17.7%、16.6%、12.6%；歸母凈利潤增速分別為213.0%、39.1%、34.2%；EPS分別為1.0、1.4、1.9元，對應(yīng)23年P(guān)E34X，維持買入評級。
催化劑：金標新品動銷表現(xiàn)超預(yù)期；白牛二恢復(fù)超預(yù)期；全國加速擴張超預(yù)期；房地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離速度超預(yù)期。
風(fēng)險提示：1、疫情或影響白酒整體動銷恢復(fù)；2、金標發(fā)展不及預(yù)期；3、白牛二恢復(fù)不及預(yù)期。
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