>> 東北證券-宏觀專題：為何復(fù)蘇且貨幣較寬松，物價卻疲軟？-230504
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
東北證券 |
| 評級： |
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作者： |
張陳 |
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報告摘要：
1.復(fù)蘇+貨幣相對寬松=物價疲軟？
國內(nèi)的物價水平與其它東亞經(jīng)濟體出現(xiàn)了明顯的分化，即使與過往復(fù)蘇過程中的表現(xiàn)比較也相對偏低?？紤]到貨幣增速、信貸擴張以后，物價的疲軟則顯得更加突出。從數(shù)據(jù)結(jié)果上，貨幣增速、信用擴張增速似乎都不算弱，對比之下物價疲軟的問題顯得更加突出。
2.居民勞動收入占比受損
疫情后居民收入占GDP比重有所下降，并且這一下行是可以排除GDP增速波動影響的。歷史上來看，居民收入占比確實與GDP增速負相關(guān)，即GDP增速提升、收入占比下降，但2022年數(shù)據(jù)兩者出現(xiàn)了同步下行。那么擠出的GDP分配到哪里去了呢？至少企業(yè)端受損不明顯。疫情沖擊之下，中央政府強調(diào)通過保市場主體保住就業(yè)和民生，而其它國家更多地采取了向居民直接發(fā)放補貼。
相比居民收入占比下滑，企業(yè)的營業(yè)盈余占比已經(jīng)基本恢復(fù)，從而導(dǎo)致供給恢復(fù)快于需求?？梢哉f在疫情期間保主體的政策有效保住了就業(yè)和民生，不過由于政策并沒有直接補貼居民，企業(yè)供給修復(fù)快于居民需求修復(fù)也影響了經(jīng)濟的進一步修復(fù)。
3.居民收入占比下降，為何存款會高增？
存款大增并不是故事的全貌，存款大增背后是其他資產(chǎn)的大幅縮水。根據(jù)我們的測算，2022年居民總資產(chǎn)增量相比于2021年減少了13萬億，但是安全類資產(chǎn)（存款和理財）增量卻相比2021年增加了5萬億。
資產(chǎn)收益率下降導(dǎo)致居民資產(chǎn)收入減少，進一步拖累了需求。截至2022年，居民總資產(chǎn)近500萬億，總負債76萬億。2022年居民資產(chǎn)收益率降至-1.1%，而負債成本仍高達4.4%，資產(chǎn)收入大概在-8萬億左右，約為居民可支配收入的15%。
居民資產(chǎn)收益率修復(fù)，才是儲蓄釋放為消費的前導(dǎo)指標。物價疲軟背后是由于居民收入占比從上行趨勢改為下行、疊加居民資產(chǎn)端的縮水兩個因素所導(dǎo)致。儲蓄轉(zhuǎn)化成為消費有賴于這兩個關(guān)鍵變量的逆轉(zhuǎn)，否則可能會像我們在《為何復(fù)蘇強度不算差，市場反應(yīng)卻平淡？》中所討論的，復(fù)蘇持續(xù)性會相對較弱。這也對應(yīng)著下半年政策寬松可以有更多的期待。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟復(fù)蘇超預(yù)期
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