>> 中信建投-杭氧股份(002430)控股股東擬收購(gòu)浙江盈德，遠(yuǎn)期或打造“航母級(jí)”工業(yè)氣體龍頭-230505
| 上傳日期： |
2023/5/5 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
中信建投 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
呂娟 |
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核心觀點(diǎn)
杭氧股份間接控股股東杭州資本擬與其他投資人共同投資設(shè)立買(mǎi)方SPV收購(gòu)浙江盈德100%股權(quán)，交易完成后杭州資本持有SPV 30%股權(quán)，并承諾并購(gòu)?fù)瓿珊?年內(nèi)解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。氣體動(dòng)力（含子公司）2020年國(guó)內(nèi)市占率22.3%，或成為本次并購(gòu)中浙江盈德氣體資產(chǎn)主體。倘若本次并購(gòu)進(jìn)展順利、遠(yuǎn)期同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)解決且杭氧股份實(shí)現(xiàn)并表，有望在國(guó)內(nèi)打造擁有30%市場(chǎng)份額的“航母級(jí)”氣體龍頭，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同、提升話語(yǔ)權(quán)。公司業(yè)務(wù)發(fā)展前景廣闊，但需要注意資產(chǎn)整合不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
事件
2023年5月4日公司披露，其間接控股股東杭州資本于近日和其他投資人及盈德香港、氣體動(dòng)力（賣(mài)方）簽署《股權(quán)出售與購(gòu)買(mǎi)（主）協(xié)議》，約定杭州資本擬與其他投資人共同投資設(shè)立買(mǎi)方SPV，收購(gòu)盈德香港持有的浙江盈德100%股權(quán)。本次交易完成后，杭州資本持有買(mǎi)方SPV 30%股權(quán)，系買(mǎi)方SPV第一大股東（非控股股東）。
簡(jiǎn)評(píng)
1、交易概述：
目標(biāo)公司：目標(biāo)公司浙江盈德控股集團(tuán)有限公司2022年10月成立，注冊(cè)資本80億元人民幣，目前尚未持有任何實(shí)質(zhì)性經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)。賣(mài)方尚需對(duì)目標(biāo)公司實(shí)施內(nèi)部重組，完成后浙江盈德將主要從事現(xiàn)場(chǎng)制氣、零售供氣和特殊氣體、空分裝置、清潔能源產(chǎn)品的生產(chǎn)和制售業(yè)務(wù)。
交易方式：本次交易系現(xiàn)金交易，浙江盈德體量較大，預(yù)計(jì)杭氧股份難以及時(shí)籌措?yún)⑴c本次交易所需現(xiàn)金?？紤]到二者均為工業(yè)氣體行業(yè)龍頭企業(yè)，杭州資本作為公司間接控股股東先行參與本次交易，旨在提前鎖定同行業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)。
遠(yuǎn)期承諾：浙江盈德與杭氧股份的主營(yíng)業(yè)務(wù)均包括工業(yè)氣體的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，以及空分設(shè)備的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情形。杭州資本承諾在交易完成后3年內(nèi)推動(dòng)杭氧股份與買(mǎi)方SPV簽署資產(chǎn)重組協(xié)議。
2、氣體動(dòng)力：預(yù)計(jì)作為本次內(nèi)部重組的氣體資產(chǎn)主體，2020年國(guó)內(nèi)市占率第一
截至2020年，氣體動(dòng)力實(shí)現(xiàn)營(yíng)收人民幣161.41億元，同比增長(zhǎng)10.74%；年內(nèi)利潤(rùn)21.31億元，同比增長(zhǎng)28.67%。毛利率、凈利率分別為28.1%、13.2%，分別同比變動(dòng)-2.6%、+1.8%。分業(yè)務(wù)來(lái)看，2020年現(xiàn)場(chǎng)供氣業(yè)務(wù)、零售氣體業(yè)務(wù)、清潔能源產(chǎn)品收入分別占比65.3%、14.7%、19.7%。
截至2021年8月，氣體動(dòng)力全資子公司湖南盈德氣體累計(jì)收購(gòu)寶鋼氣體64.82%股權(quán)，截至2023年2月持有寶鋼氣體100%股權(quán)。據(jù)氣體動(dòng)力公告披露，2020年寶鋼氣體是國(guó)內(nèi)前3大工業(yè)氣體公司之一，其2020年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收33.13億元，現(xiàn)場(chǎng)供氣業(yè)務(wù)、零售氣體業(yè)務(wù)、清潔能源產(chǎn)品收入分別占比43.3%、38.7%、18.0%。
根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按中國(guó)外包工業(yè)氣體市場(chǎng)總收入計(jì)算，2020年氣體動(dòng)力及寶鋼氣體合并以22.3%的市場(chǎng)份額領(lǐng)先中國(guó)外包空氣氣體市場(chǎng)，并于中國(guó)外包現(xiàn)場(chǎng)供氣市場(chǎng)占據(jù)37.7%的市場(chǎng)份額。
3、協(xié)同效應(yīng)：倘若資產(chǎn)整合進(jìn)展順利，將打造航母級(jí)工業(yè)氣體龍頭
倘若本次杭州資本收購(gòu)浙江盈德進(jìn)展順利，遠(yuǎn)期為解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，杭氧股份或?qū)⑦M(jìn)一步整合該氣體資產(chǎn)，并有望實(shí)現(xiàn)并表。2020年杭氧股份氣體業(yè)務(wù)收入54.20億元，毛利率22.27%。參照弗若斯特沙利文的資料，2020年氣體動(dòng)力+寶鋼氣體+杭氧股份在中國(guó)外包工業(yè)氣體市場(chǎng)合計(jì)市占率大約為28.51%。隨著各家頭部企業(yè)氣體業(yè)務(wù)的穩(wěn)步增長(zhǎng)，截至目前3家合計(jì)市占率或已超過(guò)30%。倘若順利資產(chǎn)整合，中國(guó)工業(yè)氣體行業(yè)將迎來(lái)具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)與充分話語(yǔ)權(quán)的“航母級(jí)”龍頭。
投資建議：由于資產(chǎn)整合時(shí)間表尚不確定，出于審慎性原則當(dāng)前僅考慮公司內(nèi)生式增長(zhǎng)。隨著大宗氣體項(xiàng)目規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大、新興領(lǐng)域拓展順利以及零售氣價(jià)格回升，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)收入分別為150.34、177.35、203.96億元，歸母凈利潤(rùn)分別為15.07、18.89、22.42億元，同比分別增長(zhǎng)24.54%、25.35%、18.65%，對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E估值分別為25.29、20.17、17.00倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)因素：
1）零售氣價(jià)格下行的風(fēng)險(xiǎn)：當(dāng)前國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)局勢(shì)復(fù)雜，公司零售氣需求景氣度存在不確定性，如果景氣度超預(yù)期下行，疊加公司產(chǎn)能進(jìn)一步釋放，可能導(dǎo)致零售氣價(jià)格繼續(xù)下行。
2）氣體行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)：包括大宗氣體與零售氣在內(nèi)的外包氣體市場(chǎng)空間大，吸引新進(jìn)入者涌入，可能會(huì)導(dǎo)致公司在某些區(qū)域市場(chǎng)無(wú)法充分發(fā)揮空分設(shè)備自制的優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)份額下降。
3）管理風(fēng)險(xiǎn)：隨著公司氣體子公司的數(shù)量以及已投產(chǎn)的裝置規(guī)模持續(xù)不斷增加，對(duì)公司管理水平提出越來(lái)越高的要求，治理結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)加大。
4）設(shè)備業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力的風(fēng)險(xiǎn)：設(shè)備業(yè)務(wù)作為傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，盡管公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，但是受整個(gè)下游重化工業(yè)景氣度的影響，可能出現(xiàn)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。
5）資產(chǎn)整合不及預(yù)期：控股股東收購(gòu)浙江盈德有望實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，倘若未能完成收購(gòu)或者進(jìn)度不及預(yù)期，或者后續(xù)解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題進(jìn)展不順利，都可能會(huì)影響市場(chǎng)對(duì)于公司發(fā)展前景的判斷。
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