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事件：公司公布2023年一季度業(yè)績，實(shí)現(xiàn)收入18.37億元，同比+9.51%，環(huán)比上一季度-17.54%；歸母凈利潤1.22億元，同比-16.35%，環(huán)比上一季度-14.78%。
　　下游景氣度改善，公司Q1盈利能力邊際提升。收入方面，公司產(chǎn)品價格自2022年Q1以來伴隨木漿價格上漲，2023年Q1受益疫情后需求復(fù)蘇，估計(jì)仍保持高位堅(jiān)挺，支撐收入同比增長（收入環(huán)比下降主要由于銷量季節(jié)性波動）。毛利率方面，Q1公司毛利率10.01%，同比-1.53 pct.，環(huán)比+1.10 pct.。
　　木漿價格自2022年末持續(xù)回落，但由于運(yùn)輸與庫存消化需要時間，其對于成本端的影響有所滯后；估計(jì)Q1公司用漿成本仍處高位水平，環(huán)比略有回落。
　　投資收益方面，Q1實(shí)現(xiàn)0.44億元，同比+34%，環(huán)比+19%，估計(jì)合營公司夏王紙業(yè)盈利提升，主要受益下游家具行業(yè)景氣改善，銷量與價格有所提振。
　　未來成本進(jìn)一步下行，噸毛利修復(fù)可期。公司原材料木漿依賴外購，2023年以來闊葉漿/針葉漿市場價已回落38%/28%，預(yù)計(jì)Q2起公司用漿成本將明顯回落；考慮到漿廠產(chǎn)能釋放與海外需求疲軟，年內(nèi)漿價有望持續(xù)承壓。漿價下行可能壓制紙價，但考慮到國內(nèi)需求逐步復(fù)蘇、公司主要紙品市占率高且競爭格局良好，預(yù)計(jì)紙價調(diào)整幅度相對有限，公司整體噸毛利有望修復(fù)。
　　產(chǎn)能擴(kuò)張按計(jì)劃推進(jìn)，漿紙一體化布局有望增強(qiáng)競爭力。公司年產(chǎn)30萬噸食品卡紙項(xiàng)目已于2023年4月投產(chǎn)。憑借在液包、煙包等領(lǐng)域的客戶資源，以及自身產(chǎn)品研發(fā)能力，公司有望在食品卡紙領(lǐng)域建立競爭力，實(shí)現(xiàn)逐步放量，貢獻(xiàn)業(yè)績增量。東港基地PM29、PM30生產(chǎn)線有望在Q2投產(chǎn)，靈活生產(chǎn)景氣度較高的特種紙產(chǎn)品。湖北、廣西基地均已開工建設(shè)，奠定長期增長基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)2023年底之前兩大基地一期項(xiàng)目建成。兩大基地規(guī)劃有化機(jī)漿、化學(xué)漿產(chǎn)能，利用當(dāng)?shù)刭Y源優(yōu)勢打造漿紙一體化布局，有望降低和平滑原材料成本，提升公司市場競爭力。
　　盈利預(yù)測與投資評級：預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤為10.99、14.56、17.58億元人民幣，增速分別為55%、32%、21%，目前股價對應(yīng)PE分別為16、12、10倍。維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，能源價格大幅上漲，項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期，行業(yè)產(chǎn)能過剩。