>> 華西證券-地素時(shí)尚(603587)高分紅，關(guān)注去庫(kù)存進(jìn)展-230430
| 上傳日期： |
2023/4/30 |
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| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
華西證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
唐爽爽 |
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事件概況
2022年公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利/經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流分別為24.00/3.85/3.83/4.96億元，同比下降17.16%/44.23%/40.78%/43.20%，加回公允價(jià)值變動(dòng)凈損失后歸母凈利/扣非歸母凈利為4.50/4.48億元，同比下降37%/34%；盡管公司政府補(bǔ)助增加64%至0.65億，但投資收益-0.59億元，因此非經(jīng)常性損益變動(dòng)不大。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流高于凈利主要由于折舊及公允價(jià)值變動(dòng)損失增加。22年每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利7元，股息率為4.54%。
2022Q4公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為6.81/0.09/0.65億元、同比下降22.08%/93.28%/53.59%。2023Q1公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為6.10/1.64/1.09億元、同比增長(zhǎng)2.27%/9.34%/8.75%，利潤(rùn)彈性不及同業(yè)部分公司我們分析主要由于加盟仍在去庫(kù)存。
分析判斷
22年及23Q1均為凈關(guān)店，23Q1DZ、RA恢復(fù)增長(zhǎng)。收入拆分：（1）從品牌來(lái)看，2022DA/DM/DZ/RA收入分別為13.09/1.64/8.91/0.30億元、同比下降20%/19%/13%/9%。分內(nèi)生和外延來(lái)看,22年末DA/DM/DZ/RA直營(yíng)門店數(shù)量分別為149/22/127/14家，同比減少42/24/6/11家、同比減少4.6%/7.1%/5.1%/26.7%；加盟門店數(shù)量分別為467/8/336/0家，同比減少4.11%/63.64%/0/0。23Q1DA/DM/DZ/RA收入分別為3.14/0.41/2.42/0.13/0.02億元，同比增長(zhǎng)-0.74%/-14.91%/9.52%/12.87%；DA/DM/DZ/RA直營(yíng)門店數(shù)量分別為141/20/125/16家，同比下降17.1%/28.6%/-8.8%/0%;DA/DM/DZ加盟門店數(shù)量分別為457/6/333,同比下降6.4%/72.7%/0.9%。2）分渠道來(lái)看，加盟店效降幅更大：線上/直營(yíng)/加盟收入分別為3.06/10.40/10.48億元，同比下降21%/19%/14%，22年凈閉店76家至1123家，同比減少6.34%，其中直營(yíng)凈閉店42家至312家、同比減少11.86%，加盟凈閉店34家至811家、同比減少4.02%，推算直營(yíng)/加盟店效分別為333/129萬(wàn)元，同比下降8.6%/10.3%。23Q1直營(yíng)/加盟店效分別為98/27萬(wàn)元/季，同比下降增加21.97%/-0.65%。（3）東北/華北/華東/華南/華中/西北/西南/海外地區(qū)收入分別為1.11/2.03/10.24/2.53/2.89/0.73/4.29/0.11億元，同比下降9%/23%/18%/15%/15%/20%/17%/15%。
毛利率小幅下滑，主要來(lái)自DA、DZ品牌。22年毛利率75.4%，同比下降1.3PCT，（1）分品牌來(lái)看，DA/DM/DZ/RA毛利率分別為76.3%/80.7%/72.9%/82.1%、同比下降1.8/-0.4/0.7/-1.3PCT。23Q1DA/DM/DZ/RA毛利率分別為77.6%/80.1%/74.5%/82.1%、同比下降0.46/-1.28/-0.72/0.24PCT。（2）分渠道來(lái)看，直營(yíng)/加盟/電商毛利率分別為81.4%/69.4%/75.9%，同比減少1.3/1.1/0.2PCT。22Q4毛利率77.1%，同比減少0.5PCT。23Q1毛利率76.65%，同比減少0.2PCT。23Q1直營(yíng)/加盟/電商毛利率分別為81.12%/69.34%/79.69%，同比減少-3.8/1.0/1.0PCT。
凈利率下降主要受銷售費(fèi)用率提升及公允價(jià)值損失影響，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降開(kāi)始顯現(xiàn)。22年凈利率16%，同比下降7.7PCT；22Q4凈利率1.3%，同比下降14.0PCT。23Q1凈利率26.9%，同比增加1.8PCT。（1）從費(fèi)用率看，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為43.64%/7.09%/2.97%/-1.91%，同比上升5.6/1.4/0.74/-0.86PCT，銷售費(fèi)用變動(dòng)主要由于收入減少，職工薪酬，商場(chǎng)費(fèi)用等相對(duì)剛性，降幅遠(yuǎn)低于收入，同時(shí)廣告及品牌推廣費(fèi)增加；財(cái)務(wù)費(fèi)用減少主要由于利息收入的增加，以及匯兌損益影響。（2）22年資產(chǎn)減值損失/收入為2.12%，同比增加0.41PCT，信用減值損失/收入為0.02%，同比減少增加0.02PCT，所得稅率為4.74%,同比下降2.88PCT。公允價(jià)值變動(dòng)損失為-0.65億元、去年為-0.27億元。
關(guān)注去庫(kù)存進(jìn)展。22年末存貨為3.78億元，同比增加16.8%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)213.3天、同比增加45.3天。從庫(kù)存結(jié)構(gòu)來(lái)看，2年以上庫(kù)存占比增加，1年以內(nèi)/1-2年/2-3年庫(kù)存占比分別為68.7%/21.2%/10.1%,同比減少0.5/1.4/-1.9PCT。應(yīng)收賬款為0.64億元、同比增加5.3%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為9.4天、同比增加1.5天。23Q1存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為249.6天，同比增加29.2天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為8.7天，同比增加0.6天。
投資建議
公司收入增速和利潤(rùn)彈性Q1恢復(fù)低于同業(yè)，我們分析主要由于加盟商仍在去庫(kù)存之中，未來(lái)中長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間在于：1）新品牌定位快時(shí)尚、較傳統(tǒng)高端女裝行業(yè)打開(kāi)更大增長(zhǎng)空間；2）主品牌仍有店效提升空間；3）培育期品牌RA品牌逐步成熟后帶來(lái)店效改善，有望帶來(lái)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)；4）生活方式類新品牌d otherday望逐步貢獻(xiàn)增量。（5）公司22年4月發(fā)布回購(gòu)計(jì)劃，擬回購(gòu)金額為1-2億元、價(jià)格不超過(guò)24.39元。截至2023Q1末，累計(jì)回購(gòu)7,142,990股，成交價(jià)格為13.45-17.00元，金額為1.07億元。
維持23/24年收入預(yù)測(cè)26.51/30.14億元,新增25年收入預(yù)測(cè)34.19億元；維持23/24年歸母凈利預(yù)測(cè)6.31/7.55億元，新增25年歸母凈利預(yù)測(cè)8.67億元；對(duì)應(yīng)維持23/24年EPS 1.31/1.57元，新增25年EPS1.80元，2023年4月29日收盤價(jià)15.87元對(duì)應(yīng)23/24/25年P(guān)E分別為12/10/9X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈；經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受波動(dòng)；疫情不確定性；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)
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