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公司發(fā)布2022年年報(bào)、2023年一季報(bào)，22年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收739.7億元（yoy+11.7%）、歸母凈利潤(rùn)266.9億元（yoy+14.2%），達(dá)成22年目標(biāo)。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收311.4億元（yoy+13.0%）、歸母凈利潤(rùn)125.4億元（yoy+15.9%）。
　　五糧液系列量?jī)r(jià)齊升，中部區(qū)域貢獻(xiàn)高增速。分產(chǎn)品，22年公司五糧液產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入553.4億元（yoy+12.7%），系列酒產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入122.3億元（yoy-3.1%）；五糧液收入占比提升2.3pct至81.9%。量?jī)r(jià)拆分，五糧液產(chǎn)品銷量為3.3萬(wàn)噸（yoy+12.2%），噸價(jià)為168.9萬(wàn)元/噸（yoy+0.4%）；系列酒產(chǎn)品銷量9.4萬(wàn)噸（yoy-38.1%），噸價(jià)13.0萬(wàn)元/噸（yoy+56.6%），主要系2022年度五糧濃香公司優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，向中高價(jià)位產(chǎn)品聚焦；2021年度低價(jià)位產(chǎn)品銷量基數(shù)高。分地區(qū)，22年公司東部、南部、西部、北部、中部收入分別同比增長(zhǎng)1.1%、0.7%、26.9%、11.7%、1.2%，西部增長(zhǎng)較快，預(yù)計(jì)基地市場(chǎng)四川貢獻(xiàn)較高增量。22年末，公司東部、南部、西部、北部、中部經(jīng)銷商數(shù)量分別較22H1末增加27、17、18、10、13家，濃香經(jīng)銷商數(shù)量增加44家，招商繼續(xù)推進(jìn)。22年末，公司東部、南部、西部、北部、中部門(mén)店數(shù)量分別較22H1末增加32、19、-5、20、19家，門(mén)店繼續(xù)拓張。23Q1末，公司合同負(fù)債為55.4億元，同比增長(zhǎng)53.5%。
　　費(fèi)用率被攤薄，盈利穩(wěn)步提升。22年，公司毛利率為75.4%（yoy+0.1pct），銷售、管理費(fèi)用率分別下滑0.6pct、0.2pct，收入增長(zhǎng)攤薄費(fèi)用率。23Q1，公司毛利率為78.4%（yoy-0.0pct），銷售費(fèi)用率同比下滑0.6pct。綜合，22年凈利率為37.8%（yoy+0.8pct），23Q1凈利率為42.1%（yoy+0.8pct），盈利水平提升。
　　推動(dòng)結(jié)構(gòu)持續(xù)上移，營(yíng)銷變革促進(jìn)扁平化。公司22年清理12個(gè)品牌，優(yōu)化八代、低度五糧液包裝設(shè)計(jì)，持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。公司年內(nèi)進(jìn)行營(yíng)銷變革，實(shí)施“總部抓總、大區(qū)主戰(zhàn)”營(yíng)銷策略，21個(gè)營(yíng)銷戰(zhàn)區(qū)調(diào)整為26個(gè)，有望加強(qiáng)市場(chǎng)掌控力。公司23年目標(biāo)為收入兩位數(shù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)達(dá)成概率較高。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　上調(diào)23、24年收入,下調(diào)23、24年毛利率、費(fèi)用率。我們預(yù)測(cè)公司23-25年每股收益分別為7.85、8.98、10.18元（原預(yù)測(cè)23-24年為7.97、9.10元）。結(jié)合可比公司估值，給予23年27倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)211.95元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道利潤(rùn)弱化、價(jià)格不及預(yù)期、食品安全事件風(fēng)險(xiǎn)。