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公司近期發(fā)布2022年年報(bào)、2023年一季報(bào)，22年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入40.5億元（yoy+18.6%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.5億元（yoy+17.4%）。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.6億元（yoy-42.9%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.0億元（yoy-42.4%）。
　　疫情導(dǎo)致核心品暫時(shí)承壓，公司加速非核心地區(qū)招商。分產(chǎn)品，22年公司內(nèi)參、酒鬼、湘泉分別實(shí)現(xiàn)收入11.6億元（yoy+11.9%）、22.7億元（yoy+18.6%）、2.2億元（yoy+25.7%）。內(nèi)參實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量1147噸（yoy+15.2%），噸價(jià)為100.9萬(wàn)元/噸（yoy-2.8%）；酒鬼銷(xiāo)量、噸價(jià)分別同比+18.1%、+0.4%；湘泉銷(xiāo)量、噸價(jià)分別同比+22.4%、+2.7%。23Q1公司營(yíng)收同比下滑42.9%，主要因酒鬼、內(nèi)參系列收入同比下降，預(yù)計(jì)疫情高峰期導(dǎo)致次高端酒動(dòng)銷(xiāo)暫時(shí)承壓。22年末，公司在華北、華東、華南、華中、其他地區(qū)經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量分別為201、323、89、580、393家，相較22H1末分別-34、-4、-12、-4、+161家，預(yù)計(jì)主要市場(chǎng)加強(qiáng)經(jīng)銷(xiāo)商篩選，其他地區(qū)加速招商。截至23Q1末，公司合同負(fù)債為3.67億元，環(huán)比下滑15.2%。
　　 23Q1毛利率提升，費(fèi)用率增加，盈利水平略升。22年毛利率為79.6%（yoy0.3pct），管理/銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為4.3%/25.3%，同比變動(dòng)-1.0pct/+0.1pct，凈利率為25.9%（yoy-0.3pct）。23Q1毛利率為81.5%（yoy+1.8pct），預(yù)計(jì)因酒鬼占比下降導(dǎo)致產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上移；管理/銷(xiāo)售/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為3.6%/26.0%/-5.1%，同比變動(dòng)+1.9pct/+4.2pct/-4.6pct。23Q1凈利率為31.1%（yoy+0.3pct）。
　　持續(xù)推進(jìn)渠道建設(shè)，靜待場(chǎng)景漸次復(fù)蘇。公司推進(jìn)產(chǎn)能建設(shè)，生產(chǎn)三區(qū)一期預(yù)計(jì)于23年投產(chǎn)，生產(chǎn)三區(qū)一期、二期工程完工后共將釋放1.08萬(wàn)噸產(chǎn)能，為公司拓張?zhí)峁﹫?jiān)實(shí)基礎(chǔ)。渠道端，公司持續(xù)擴(kuò)大經(jīng)銷(xiāo)商覆蓋面，已實(shí)現(xiàn)省級(jí)市場(chǎng)全覆蓋、市級(jí)市場(chǎng)覆蓋72%、省內(nèi)縣級(jí)市場(chǎng)覆蓋99%；公司加大經(jīng)銷(xiāo)商開(kāi)發(fā)力度，推進(jìn)核心終端建設(shè)，22年累計(jì)簽約核心終端22348家，同比增長(zhǎng)13%。當(dāng)前疫情沖擊趨弱，公司作為全國(guó)化次高端酒企，有望受益于商宴等消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)，展現(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　下調(diào)23-24年收入、毛利率，下調(diào)費(fèi)用率。我們預(yù)測(cè)公司23-25年每股收益分別為3.81、4.85、5.89元（原預(yù)測(cè)23-24年為4.39、5.36元）。結(jié)合部分高端、次高端、區(qū)域酒企等可比公司，給予公司23年33倍PE，目標(biāo)價(jià)125.73元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)升級(jí)不及預(yù)期、內(nèi)參銷(xiāo)售不及預(yù)期、食品安全事件風(fēng)險(xiǎn)。