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事件概述
　　公司發(fā)布22年年報(bào)及23年一季報(bào)，22年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入51.4億元，同比+2.1%；歸母凈利潤(rùn)15.50億元，同比-10.2%。23Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入15.92億元，同比+21.4%；歸母凈利潤(rùn)5.36億元，同比+10.4%。一季度收入略超市場(chǎng)預(yù)期。
　　分析判斷:
　　22年收入穩(wěn)健，23Q1高檔產(chǎn)品高增分檔次來(lái)看，22年高檔/中檔/低檔酒收入分別48.70/0.95/0.94億元，分別同比+0.2%/-0.1%/+6.6%；23Q1高檔/中檔/低檔酒收入分別15.09/0.27/0.23億元，分別同比+21.8%/+8.4%/-19.9%。我們認(rèn)為中高檔酒在春節(jié)期間率先恢復(fù)，公司大單品口子5年、6年拉動(dòng)整體收入增長(zhǎng)。分區(qū)域來(lái)看，22年省內(nèi)外收入分別41.7/8.9億元，分別同比+1.1%/-1.8%，省內(nèi)外經(jīng)銷商數(shù)量分別478/381家，同比凈+10/-84家；23Q1省內(nèi)外收入分別13.28/2.32億元，分別同比+31.6%/-18.3%，省內(nèi)外經(jīng)銷商數(shù)量分別504/392家，同比凈+26/+11家。我們認(rèn)為公司收入增長(zhǎng)主要依靠省內(nèi)消費(fèi)拉動(dòng)，春節(jié)以來(lái)安徽省白酒動(dòng)銷恢復(fù)速度領(lǐng)先，因此一季度公司在省內(nèi)表現(xiàn)較好。分渠道來(lái)看，22年直銷/批發(fā)代理渠道收入分別0.87/49.73億元，分別同比+17.7%/+0.32%；23Q1直銷/批發(fā)代理渠道收入分別0.27/15.32億元，分別同比+6.1%/+20.9%，23年以來(lái)批發(fā)代理渠道增速快速修復(fù)。
　　根據(jù)微酒和酒業(yè)資訊網(wǎng)，22年下半年口子窖成立合肥營(yíng)銷中心，以合肥為重點(diǎn)，面向整個(gè)安徽市場(chǎng)的市場(chǎng)賦能；23年2月21日口子窖發(fā)布“兼10”、“兼20”、“兼30”系列新品，分別占位300元、500元、1000元價(jià)格帶。全年有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更新和廠家主導(dǎo)營(yíng)銷模式、省內(nèi)市場(chǎng)精細(xì)化管理，收入中高雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　毛利率下滑+費(fèi)用率提升影響23Q1業(yè)績(jī)
　　22年毛利率74.2%，同比+0.3pct；其中高檔/中檔/低檔毛利率分別75.6%/41.4%/27.8%，分別同比持平/-0.2/+0.2pct，分檔次白酒毛利率基本穩(wěn)定。23Q1毛利率76.6%，同比-1.4pct，預(yù)計(jì)主因大眾白酒消費(fèi)價(jià)格帶率先恢復(fù)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)短期波動(dòng)導(dǎo)致。22年/23Q1稅金及附加占營(yíng)業(yè)總收入分別15.2%/14.5%，分別同比0.1/+1.1pct，23Q1提升預(yù)計(jì)主因大眾白酒價(jià)格帶銷量提升；22年/23Q1銷售費(fèi)用率分別13.6%/12.7%，同比+0.9/-2.3pct，我們認(rèn)為在營(yíng)銷改革和新品發(fā)布雙重作用下23年銷售費(fèi)用率有望同比持平。22年/23Q1管理費(fèi)用率分別5.2%/5.2%，分別同比+0.2/+0.8pct，我們預(yù)計(jì)主因新成立合肥營(yíng)銷中心公司人員薪酬增加導(dǎo)致。22年/23Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別-0.8%/-0.2%，分別同比-0.6/+2.7pct，主因利息收入確認(rèn)減少。整體來(lái)看，22年/23Q1凈利率分別30.2%/33.7%，分別同比-4.2/-3.3pct。
　　投資建議
　　根據(jù)年報(bào)及一季報(bào)調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，23-24年?duì)I業(yè)收入由58.7/64.1億元上調(diào)至60.1/70.1億元，新增25年?duì)I業(yè)收入80.7億元；23-24年歸母凈利潤(rùn)由20.6/22.7億元下調(diào)至19.0/22.5億元，新增25年歸母凈利潤(rùn)26.3億元；23-24年EPS由3.43/3.79元下調(diào)至3.16/3.75元，新增25年EPS 4.38元，2023年5月5日收盤價(jià)58.76元對(duì)應(yīng)估值分別為19/16/14倍。維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，食品安全問(wèn)題等