>> 中信證券-科達(dá)制造(600499)2023年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：鋰電筑底，“一帶一路”新章-230507
| 上傳日期： |
2023/5/8 |
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來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
紀(jì)敏 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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公司2023Q1營(yíng)收/歸母利潤(rùn)為24.9/4.0億元，同比下滑2.0%/55.4%，主要系鋰價(jià)快速回落，下游客戶采購(gòu)意愿較弱，出現(xiàn)累庫(kù)現(xiàn)象。當(dāng)前碳酸鋰價(jià)格或階段筑底，海外建材業(yè)務(wù)發(fā)展勢(shì)頭良好（瓷磚產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，品類多元化增添動(dòng)能）。通過(guò)分部估值，公司合理市值為310億元（機(jī)械業(yè)務(wù)70億+非洲建材100億+鋰電材料20億+藍(lán)科鋰業(yè)股權(quán)120億元），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為16元。維持“買入”評(píng)級(jí)。
▍短期出貨擾動(dòng)，無(wú)礙中長(zhǎng)期發(fā)展。2023Q1營(yíng)收/歸母利潤(rùn)為24.9/4.0億元，同比下滑2.0%/55.4%，主要系鋰價(jià)快速回落，下游客戶采購(gòu)意愿較弱，出現(xiàn)累庫(kù)現(xiàn)象；未來(lái)伴隨鋰價(jià)見(jiàn)底回升，出貨節(jié)奏趨于常態(tài)，后續(xù)盈利有望恢復(fù)。公司主業(yè)建材機(jī)械夯實(shí)，海內(nèi)外雙輪驅(qū)動(dòng)；海外建材業(yè)務(wù)高速發(fā)展，品類多元化增添動(dòng)能，中長(zhǎng)期發(fā)展可期。
▍建材機(jī)械穩(wěn)定發(fā)展，出海&多元化賦增量。建材機(jī)械作為公司基本盤，貢獻(xiàn)了主要業(yè)務(wù)營(yíng)收。在我國(guó)固定投資規(guī)模回落造成需求疲軟的背景下，公司通過(guò)出海和品類多元化增添動(dòng)能。公司海外訂單占比持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)2023年或超50%，未來(lái)或進(jìn)一步提升；此外公司積極布局機(jī)械耗材、配件等產(chǎn)品，提高營(yíng)收增長(zhǎng)確定性?？紤]到底層技術(shù)相通，建材機(jī)械有望橫向拓展至通用機(jī)械領(lǐng)域，相關(guān)業(yè)務(wù)正處于起量階段。
▍鋰價(jià)下行擾動(dòng)出貨，后續(xù)或恢復(fù)性增長(zhǎng)。安泰科口徑數(shù)據(jù)顯示，電池級(jí)碳酸鋰均價(jià)從2022年11月的高點(diǎn)57萬(wàn)元/噸，快速下滑到2023年4月中旬的17萬(wàn)元/噸，呈下行趨勢(shì)，下游客戶采購(gòu)意愿較弱。截至23Q1，藍(lán)科鋰業(yè)碳酸鋰庫(kù)存或接近1萬(wàn)噸。未來(lái)伴隨鋰價(jià)見(jiàn)底回升，后續(xù)出貨或恢復(fù)性增長(zhǎng)，毛利率有望跟隨修復(fù)。此外藍(lán)科鋰業(yè)產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)展，年中有望拓展至4萬(wàn)噸/年，后續(xù)仍存提升空間。我們認(rèn)為新能源景氣背景下，碳酸鋰需求穩(wěn)定增長(zhǎng)，藍(lán)科鋰業(yè)或持續(xù)貢獻(xiàn)可觀利潤(rùn)。此外公司負(fù)極材料產(chǎn)能快速爬坡，亦將推動(dòng)收入大盤增長(zhǎng)。
▍布局“一帶一路”，享受海外城鎮(zhèn)化紅利。公司前瞻布局“一帶一路”，打造以瓷磚為核心的建材家居產(chǎn)品，享受發(fā)展中國(guó)家城鎮(zhèn)化紅利。2022年公司海外建材收入達(dá)33億元，同比增長(zhǎng)40%，當(dāng)前瓷磚產(chǎn)能仍在高速擴(kuò)張，根據(jù)公司2022年業(yè)績(jī)交流會(huì)，潔具（肯尼亞和加納）、玻璃（坦桑尼亞、秘魯）品類產(chǎn)能將于2023、2024年陸續(xù)落地，貢獻(xiàn)新的營(yíng)收增長(zhǎng)動(dòng)能。根據(jù)公司公告的產(chǎn)能落地進(jìn)度，我們預(yù)計(jì)2023年公司海外建材收入有望保持30%增長(zhǎng)，利潤(rùn)率或有所回落但整體保持高位。中長(zhǎng)期看，非洲、南美等發(fā)展中地區(qū)城鎮(zhèn)化尚處早期，公司前瞻布局或?qū)⒊掷m(xù)享受海外城鎮(zhèn)化紅利，業(yè)務(wù)成長(zhǎng)空間廣闊。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：中國(guó)地產(chǎn)業(yè)超預(yù)期下行；非洲建材市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇；碳酸鋰價(jià)格超預(yù)期下行；公司技改/新項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；原材料價(jià)格超預(yù)期上行。
▍盈利預(yù)測(cè)與估值評(píng)級(jí)：建材機(jī)械、海外建材、鋰電生態(tài)三輛馬車共驅(qū)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，公司成長(zhǎng)確定性較高。調(diào)整公司2023-2025年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為31.2/31.3/29.3（原為43.9/42.5/40.5億元，主要系碳酸鋰價(jià)格快速回落，在此作保守預(yù)測(cè)2023-2025年碳酸鋰均價(jià)為20/15/10萬(wàn)元/噸）。估值方面：1）機(jī)械業(yè)務(wù)：公司為亞洲第一、全球第二的建陶機(jī)械龍頭，營(yíng)收穩(wěn)定增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)端持續(xù)修復(fù)。考慮公司該業(yè)務(wù)未來(lái)三年業(yè)績(jī)CAGR預(yù)測(cè)超13%，給予一定安全邊際，予以其2023年0.8 PEG，即2023年11x PE，對(duì)應(yīng)估值約為70億元。2）海外建材業(yè)務(wù)：公司為非洲瓷磚龍頭，享受非洲十億人口城鎮(zhèn)化紅利，行業(yè)空間可觀，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)能較強(qiáng)?？紤]到公司該業(yè)務(wù)未來(lái)三年業(yè)績(jī)CAGR預(yù)測(cè)超20%，給予一定安全邊際，予以其0.8PEG，即2023年16x PE，對(duì)應(yīng)估值約為100億元。3）負(fù)極材料業(yè)務(wù)：隨著石墨化-人工石墨產(chǎn)能陸續(xù)落地，公司營(yíng)收有望快速增長(zhǎng)，且隨著石墨化自供比例提升，盈利能力或快速修復(fù)。參考行業(yè)平均估值，考慮到公司負(fù)極材料業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性較高，予以公司負(fù)極業(yè)務(wù)2023年15x PE，對(duì)應(yīng)估值為20億元。4）鋰鹽投資：可比公司天齊鋰業(yè)、贛鋒鋰業(yè)、鹽湖股份2023E平均PE估值為8.5x，考慮到一定安全邊際（2023/2024年鋰價(jià)或有超預(yù)期下行風(fēng)險(xiǎn)），予以公司鋰鹽投資2023年6x PE，對(duì)應(yīng)估值約為120億元。通過(guò)分部估值，我們認(rèn)為公司合理市值為310億元（機(jī)械業(yè)務(wù)70億+非洲建材100億+鋰電材料20億+藍(lán)科鋰業(yè)股權(quán)120億元），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16元，我們認(rèn)為市場(chǎng)或低估海外建材業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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