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凈利潤(rùn)：新準(zhǔn)則疊加權(quán)益市場(chǎng)回暖，23Q1凈利潤(rùn)高增。23Q1五家上市險(xiǎn)企歸母凈利潤(rùn)合計(jì)960億元，同比上升68.3%，主要系I9下大量權(quán)益類金融資產(chǎn)劃入FVTPL疊加資本市場(chǎng)回暖，以及I17下OCI選擇權(quán)使得折現(xiàn)率變化對(duì)準(zhǔn)備金影響計(jì)入其他綜合收益；另外，各家歸母凈資產(chǎn)不同程度增長(zhǎng)，主要源于一季度市場(chǎng)行情及I9（更多金融資產(chǎn)以公允價(jià)值計(jì)量）帶來(lái)的資產(chǎn)增加大于利率下行帶來(lái)的負(fù)債增加。
　　壽險(xiǎn)：NBV增速略超預(yù)期，人力隊(duì)伍“量穩(wěn)質(zhì)升”。1）23Q1新業(yè)務(wù)價(jià)值NBV重回正增長(zhǎng)，且總體超預(yù)期。平安+8.8%（同口徑下同比+21%）、太保+16.6%、國(guó)壽+7.7%，平安在3年后首季度NBV正增長(zhǎng)，太保從22Q3開始連續(xù)三個(gè)季度正增長(zhǎng)且趨勢(shì)向上（去年下半年+13.5%，Q1+16.6%）。2）歸因看，各家增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)不同。平安和國(guó)壽NBV增長(zhǎng)主要由新單拉動(dòng)，而太保主要由新業(yè)務(wù)價(jià)值率拉動(dòng)（長(zhǎng)繳別產(chǎn)品占比提升）。3）增長(zhǎng)原因，多因素共同作用：個(gè)險(xiǎn)隊(duì)伍“量穩(wěn)質(zhì)升”+險(xiǎn)企階段性側(cè)重銀保+銀行渠道對(duì)中收訴求強(qiáng)+客戶中長(zhǎng)期保本理財(cái)需求釋放+各方對(duì)預(yù)定利率可能下調(diào)預(yù)期等。
　　產(chǎn)險(xiǎn)：保費(fèi)增速現(xiàn)分化，綜合成本率整體改善。1）保費(fèi)：23Q1平安、太保、人保的財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)收入分別同比+5.4%、+16.8%和+10.2%。車險(xiǎn)保費(fèi)分別同比+6.2%、+6.0%和+6.5%，預(yù)計(jì)主要得益于汽車保有量穩(wěn)健增長(zhǎng)；非車險(xiǎn)保費(fèi)分別同比+3.8%、+27.4%和+12.8%，其中平安系主動(dòng)出清高虧損信保業(yè)務(wù)。2）綜合成本率：3家COR分別同比+2.0pct、-1.2%和-0.9%，整體改善預(yù)計(jì)主要系23Q1車險(xiǎn)出險(xiǎn)率提升幅度好于預(yù)期。
　　投資：權(quán)益市場(chǎng)回暖，投資收益率改善。23Q1平安、國(guó)壽、太保、新華的總投資收益率分別為3.3%、4.2%、5.6%和5.2%，分別同比+1.0pct、+0.3pct、1.2pct和+1.2pct，主要系一季度資本市場(chǎng)回暖疊加I9下大量權(quán)益類金融資產(chǎn)劃入FVTPL所致；平安、國(guó)壽、太保的凈投資收益率分別同比-0.2pct、-0.4pct和-0.8pct。
　　展望：1）引導(dǎo)負(fù)債成本降低長(zhǎng)期看對(duì)產(chǎn)品銷售影響有限。假設(shè)傳統(tǒng)險(xiǎn)產(chǎn)品定價(jià)利率下調(diào)，短期“炒停”效應(yīng)或帶來(lái)停售高峰，過(guò)后對(duì)產(chǎn)品定價(jià)較低的大型公司影響相對(duì)較小，價(jià)值率有望保持穩(wěn)定。長(zhǎng)期來(lái)看，分紅險(xiǎn)等占比或?qū)⑻嵘?，?duì)保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō)剛性負(fù)債成本降低。2）旺盛的保本理財(cái)需求將進(jìn)一步推動(dòng)儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品增長(zhǎng)。
　　投資建議：我們認(rèn)為，壽險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債端拐點(diǎn)已現(xiàn)，且此輪壽險(xiǎn)行業(yè)復(fù)蘇、價(jià)值增長(zhǎng)，拉長(zhǎng)看是趨勢(shì)性的。過(guò)3年多的調(diào)整，留存下來(lái)的代理人具備在保險(xiǎn)行業(yè)長(zhǎng)期生存能力，為未來(lái)增長(zhǎng)提供穩(wěn)固支撐。目前保險(xiǎn)板塊估值仍處低位，23年平均PEV僅0.5-0.6倍，建議關(guān)注：中國(guó)太保、中國(guó)平安、中國(guó)人壽、新華保險(xiǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)；長(zhǎng)端收益率下行；新單保費(fèi)增速不及預(yù)期；壽險(xiǎn)改革成效低于預(yù)期。