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事件：4月新增社融1.22萬億元，較去年同期多增2873億元，低于市場(chǎng)預(yù)期。4月社融存量同比增長10.0%，較上月持平。4月社融規(guī)模低于市場(chǎng)預(yù)期，我們認(rèn)為后期關(guān)注點(diǎn)主要包括：1.4月信貸低于預(yù)期反映出政策調(diào)整后實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)生融資需求的快速下滑，客觀上前期積壓的融資需求已在一季度過早釋放，但各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)共同指向的復(fù)蘇強(qiáng)度不足仍是主要癥結(jié)，在信貸節(jié)奏平穩(wěn)的目標(biāo)判斷下，后續(xù)貨幣政策仍有空間；2.居民中長貸回落至歷史最低水平，顯示出目前居民購房信心仍呈現(xiàn)搖擺，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)弱復(fù)蘇、青年就業(yè)率達(dá)到歷史次高的情況下，居民對(duì)于未來收入預(yù)期還難以支持居民持續(xù)加杠桿，后續(xù)需關(guān)注地產(chǎn)銷售情況。
　　社融低于預(yù)期，人民幣貸款為主要拖累。4月社融各分項(xiàng)中，表內(nèi)融資同比多增1256億元，表外融資同比少減2029億元，直接融資同比少增982億元。4月表內(nèi)人民幣貸款新增4431億元，同比多增815億元，一季度天量社融后4月表內(nèi)貸款降溫屬于預(yù)期內(nèi)，一方面4月PMI數(shù)據(jù)指向景氣度收縮，另一方面4月票據(jù)利率持續(xù)回落。表外融資同比少減2029億元，其中委托貸款、信托貸款同比多增顯示出表外融資對(duì)于地產(chǎn)持續(xù)提供資金支持，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票呈現(xiàn)少減，環(huán)比大幅下降主要由于4月票據(jù)融資回升較多。直接融資中企業(yè)債融資新增2843億元，修復(fù)強(qiáng)度有限。政府債券融資新增4548億元，環(huán)比減少1474億元，顯示出穩(wěn)增長力度有所減弱。
　　人民幣貸款環(huán)比大幅下降，一方面是一季度貸款需求過早過快釋放的客觀反映，另一方面也反映出政策調(diào)整后實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)生融資需求的不穩(wěn)定性。雖然政策由前期加大力度調(diào)整為精準(zhǔn)有力，但在弱復(fù)蘇的環(huán)境下，居民去杠桿意愿強(qiáng)烈，企業(yè)加杠桿力度有限，內(nèi)生融資需求仍然不足。
　　M2-M1剪刀差收窄。4月M2同比增長12.4%，較上月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)；M1同比增長5.3%，較上月下降0.2個(gè)百分點(diǎn)；M0同比增長10.7%，較上月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。4月M2-M1剪刀差收窄至7.1%，M2-社融同比剪刀差縮窄至2.4%，主因在于居民存款大幅下降，導(dǎo)致M2增速下降。
　　居民貸款再度收縮。4月新增貸款7188億元，同比多增649億元，低于預(yù)期。其中居民貸減少2411億元，同比多減241億元，企業(yè)貸新增6839億元，同比多增1055億元。4月新增貸款低于預(yù)期，企業(yè)貸維持多增，居民貸重現(xiàn)去年4月的提前還貸潮，具體來看：企業(yè)端方面，企業(yè)新增中長貸、短貸、票據(jù)分別為6669億元、-1099億元、1280億元，企業(yè)中長貸維持同比多增，票據(jù)融資沖量再現(xiàn)，替代短貸需求，企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)修復(fù)受阻。
　　居民端方面，居民戶中長貸減少1156億元、短貸減少1255億元。其中居民中長貸同比多減842億元，從4月30大中城市商品房成交面積來看，前期積壓的居民房貸需求在3月釋放完后持續(xù)回落，但居民去杠桿的程度仍超預(yù)期，可見在2月央行召開座談會(huì)要求商行做好提前還貸服務(wù)工作之后，居民提前還貸意愿仍然強(qiáng)烈，程度上比去年4月更甚。居民短貸同比少減601億元，顯示出消費(fèi)回暖步伐并不穩(wěn)固。
　　居民存款大幅減少。4月人民幣存款減少4609億元，同比多減5524億元，其中居民存款減少1.2萬億元，同比多減4968億元，企業(yè)存款減少1408億元，同比多減198億元。4月居民存款大幅減少，一方面或在于居民的提前還貸行為，另一方面或指向居民認(rèn)購基金或理財(cái)產(chǎn)品數(shù)額持續(xù)增加。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行壓力加大；流動(dòng)性超預(yù)期收緊；地產(chǎn)復(fù)蘇不及預(yù)期。