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美護(hù)板塊階段性有所調(diào)整，資金配置價(jià)值力度穩(wěn)步提升。2023年初至今美護(hù)板塊跌幅7.83%，行情相對大盤較弱，2022全年?duì)I收/歸母凈利增速同比+7.4%/-35.2%，利潤端受外部環(huán)境影響承壓明顯；全年凈利潤率與ROE均為6.8%，處消費(fèi)板塊前列。資金配置力度穩(wěn)步上升，2022年美護(hù)板塊權(quán)益類基金持倉總市值達(dá)482億元，占比股票投資市值同增0.4pcts至0.81%。個(gè)股選擇偏好愛美客/貝泰妮/華熙生物等細(xì)分賽道龍頭，持倉總市值占流通股比45%/21%/23%。估值方面，化妝品/醫(yī)美板塊PE為47/53倍，處歷史中位水平，結(jié)合行業(yè)景氣度回暖，長期配置價(jià)值突顯。
　　行業(yè)競爭格局優(yōu)化，轉(zhuǎn)向高質(zhì)量、精細(xì)化發(fā)展。1）化妝品：口紅效應(yīng)下呈現(xiàn)回暖跡象，2022年化妝品零售額3936億元，同比-4.5%，2023Q1恢復(fù)同增5.9%，高于社零總額增速，中長期仍有望通過提升客單價(jià)穩(wěn)健發(fā)展。新規(guī)逐步落地顯效，行業(yè)轉(zhuǎn)向產(chǎn)研驅(qū)動的高質(zhì)量發(fā)展，功效概念/新興社媒渠道為主要增量，優(yōu)質(zhì)國貨品牌表現(xiàn)亮眼，有望逐步通過多品牌路徑提升份額；2）醫(yī)美：監(jiān)管環(huán)境寬柔并濟(jì)積極鼓勵(lì)高質(zhì)量的產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇，積極看好線下場景復(fù)蘇與客流回補(bǔ)下，醫(yī)美剛性積壓需求的逐步釋放，一季度以來多平臺醫(yī)美下單量與GMV實(shí)現(xiàn)三位數(shù)高增長，測算2022年我國醫(yī)美終端市場已達(dá)2267億元，對應(yīng)治療次數(shù)上升至4290萬次。3）培育鉆石：受北美經(jīng)濟(jì)疲軟與通脹制約終端消費(fèi)成長承壓，2023Q1印度培育鉆石進(jìn)出口金額分別同降42.3%/9.3%至3.0/3.5億美元。由中上游擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏錯(cuò)配致供需短期失衡不改培育鉆石長期滲透率與替代邏輯，當(dāng)前上游廠商競爭格局優(yōu)化與終端品牌的成長仍具備信心，看好年內(nèi)庫存出清與需求復(fù)蘇。
　　業(yè)績表現(xiàn)走向分化，關(guān)注龍頭標(biāo)的配置價(jià)值。1）化妝品：品牌商環(huán)節(jié)2022年?duì)I收/歸母凈利分別+9.6%/-1.6%，受美妝消費(fèi)環(huán)境較弱、原材料和流量成本上漲等壓力影響，利潤端有所承壓，2023Q1營收及歸母凈利同比+2.6%/-1.6%，營收承壓但利潤有所好轉(zhuǎn)。龍頭中珀萊雅勢能良好，2022年?duì)I收及歸母凈利同增37.8%/41.9%，2023Q1仍同增29.3%/31.3%。貝泰妮及華熙生物卡位功效護(hù)膚賽道穩(wěn)健增長，2022年?duì)I收同增24.6%/28.5%，歸母凈利同增21.8%/24.1%。代運(yùn)營商受環(huán)境影響較大有所承壓，板塊營收同比-8.8%/-90.3%；原料商業(yè)績恢復(fù)性反彈，代工商仍有所承壓。原料代工商環(huán)節(jié)2022年?duì)I收同比-3.6%，歸母凈利潤同比回暖。2）醫(yī)美：上游醫(yī)療器械業(yè)績穩(wěn)健增長，2022年板塊合計(jì)營收同增27.2%至99.2億元，其中愛美客、巨子生物、復(fù)銳醫(yī)療科技等龍頭核心品類持續(xù)放量，疊加渠道優(yōu)化升級全年凈利同增32%/24%/40%；下游終端機(jī)構(gòu)受線下客流萎縮與消費(fèi)疲軟影響，2022年板塊收入承壓同降2.5%，今年一季度以朗姿股份為代表的優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)已實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長，單季度利潤轉(zhuǎn)盈。3）培育鉆石：景氣度走弱致上游制造商盈利能力受損明顯，平均毛凈利率分別降至30.6%/10.4%，行業(yè)競爭加劇下力量鉆石等頭部廠商更具競爭優(yōu)勢，珠寶品牌端，中國黃金/潮宏基等優(yōu)質(zhì)品牌商受益于婚慶等剛需釋放與金價(jià)波動上行，2023Q1收入同增12.3%/21.6%，有望在新店擴(kuò)張與老店修復(fù)下釋放業(yè)績彈性。
　　投資建議：美容護(hù)理板塊受益于消費(fèi)升級及顏值經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展，有望長期維持高景氣度，全年角度來看我們認(rèn)為板塊成長彈性，醫(yī)美終端>醫(yī)美針劑>化妝品>珠寶品牌>培育鉆石制造。積極看好醫(yī)美板塊兼具管線實(shí)力與渠道賦能的愛美客、巨子生物（23年59/23XPE），以及門店擴(kuò)張與修復(fù)強(qiáng)勁的朗姿股份、美麗田園（23年62/23XPE）；化妝品中加碼多平臺精細(xì)化營運(yùn)與多品牌矩陣塑造的珀萊雅、華熙生物、貝泰妮（23年41/37/33XPE）；培育鉆石板塊核心推薦規(guī)模效益釋放的力量鉆石與終端加碼零售的中國黃金（23年21/20XPE）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇、流量獲客成本上行、行業(yè)政策變動風(fēng)險(xiǎn)、新品推廣/產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期。