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從2020年永煤事件發(fā)生以來，河南的信用環(huán)境較為動(dòng)蕩，2022年又遭遇爛尾樓、村鎮(zhèn)銀行事件的負(fù)面輿情，面臨市場信心的沖擊和再修復(fù)。永煤違約后，河南省以嚴(yán)禁“逃廢債”為重點(diǎn)，通過設(shè)立專項(xiàng)信保基金、加強(qiáng)債務(wù)管控等修復(fù)市場信用，城投凈融資來看至2021年第二季度才恢復(fù)，這也導(dǎo)致低評級城投債信用利差持續(xù)走高。2022年以來，河南省影響較大的負(fù)面輿情主要集中在爛尾樓停貸潮以及村鎮(zhèn)銀行事件，這并未對河南的城投債造成直接影響，但在經(jīng)歷多次風(fēng)險(xiǎn)事件后，河南在后永煤時(shí)代，信用環(huán)境將面臨長期的考驗(yàn)。
　　2021年以來，河南部分區(qū)縣城投債務(wù)負(fù)面輿情較多，關(guān)注區(qū)域融資和債務(wù)管控的規(guī)范性。主要集中在鄭州的中牟縣和登封市、許昌市襄城縣、平頂山市汝州市、洛陽市老城區(qū)、焦作市孟州市、漯河市-臨沂縣以及周口市，涉及主體以區(qū)縣和縣級市為主，涉及事項(xiàng)主要是票據(jù)逾期、融資租賃逾期、定融逾期、擔(dān)保債務(wù)逾期等，相關(guān)區(qū)域謹(jǐn)慎下沉。
　　河南省的經(jīng)濟(jì)發(fā)展“大而不強(qiáng)”，經(jīng)濟(jì)和財(cái)政規(guī)模均全國領(lǐng)先，但人均GDP為中部六省中最末，財(cái)稅質(zhì)量不高，且財(cái)政自給率較低。2022年，河南省的GDP為61345億元，居全國第5位，但河南人均GDP為6.43萬元，居全國第18位。財(cái)政方面，河南2022年的財(cái)政收入是4262億元，其中稅收收入占比為61%，財(cái)政自給率僅為40%。
　　河南的“大而不強(qiáng)”與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)有關(guān)，河南承擔(dān)了糧食安全、耕地保護(hù)等重任，發(fā)展也面臨先天的制約，整體產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相對落后。河南是我國重要的糧食主產(chǎn)區(qū)，2022年糧食產(chǎn)量排名全國第二，在維護(hù)糧食安全、耕地紅線等方面具有重要作用，也因此面臨先天的自然資源制約。河南產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)較為落后，上榜“2022中國企業(yè)500強(qiáng)”的河南企業(yè)，基本來自食品、能源、建材、有色金屬行業(yè)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)整體偏重工業(yè)。
　　河南實(shí)施強(qiáng)省會策略，鄭州的經(jīng)濟(jì)和人口首位度不高，鄭州的發(fā)展既有優(yōu)勢也有短板。鄭州的經(jīng)濟(jì)和人口首位度分別為21.1%和13%，均偏低。鄭州的發(fā)展優(yōu)勢在于，1）人口基數(shù)大：鄭州對河南龐大的人口具有吸引力；2）交通區(qū)位優(yōu)勢：鄭州是全國交通樞紐城市；3）戰(zhàn)略定位高：2016年鄭州和武漢入選國家中心城市。但另一方面，1）河南的勞動(dòng)年齡（15-59歲）占比全國最末，同時(shí)2021年以來河南常住人口負(fù)增長；2）缺少高等教育資源：河南只有一所211（鄭州大學(xué)）；3）產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱是鄭州長期發(fā)展的隱憂。
　　河南經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“一主二副”，鄭州作為中心核心重要性突出，洛陽和南陽建設(shè)副中心城市，南陽的城鎮(zhèn)化率和債務(wù)率較低，2021年升格為副中心城市后，存在加杠桿空間。鄭州的中心地位毋庸置疑，鄭州以河南1/8的人口，1/3的金融資源，貢獻(xiàn)了河南1/4的GDP。而洛陽和南陽先后在2014年和2021年確定了副中心城市的定位，洛陽、南陽GDP和財(cái)政收入分別是全省第二、第三，而南陽城投平臺僅5家（鄭州25家，洛陽11家），存量債占比僅為2%，且2021年南陽市城鎮(zhèn)化率為51.61%，升格為副中心城市后，南陽的加杠桿空間值得關(guān)注。
　　河南各等級城投債信用利差均處于中等水平，地級市整體估值基本位于4%-6%區(qū)間，多數(shù)地級市的公募債占比不足50%。目前河南城投AAA、AA+、AA的信用利差分別在近三年34%、64%和50%分位數(shù)。省級平均估值在3.24%，鄭州市平均估值4.09%。省級的整體估值在3.24%，三門峽估值在4.14%，鄭州市、信陽市、南陽市、焦作市、駐馬店市整體估值在4.5%-5%，濟(jì)源市、鶴壁市估值分別為6.77%、7.40%，其余地級市估值均在5%-6%之間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：城投政策超預(yù)期；地方經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力超預(yù)期下滑。