>> 國盛證券-4月金融數(shù)據(jù)點評：跌落的融資與破2.7%的10年國債-230512
| 上傳日期： |
2023/5/12 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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4月信貸社融再度跌落。4月新增信貸7188億元，雖然同比多增734億元，但是考慮到去年4月基數(shù)的異常，因而與往年相比，今年4月信貸則是明顯跌落，而今年4月信貸低于2021年同期7512億元。分結(jié)構(gòu)來看，隨著地產(chǎn)銷售增速的回落，4月居民中長期貸款再度轉(zhuǎn)為負增長，4月當月減少1156億元，較去年同期多減842億元，較2021年同期更是同比少增6074億元。居民貸款回落再度成為信貸回落的主要原因。而企業(yè)中長期貸款繼續(xù)保持同比多增，4月同比多增4017億元至6669億元。信貸下滑帶動社融增速回落，4月新增社融1.22萬億，與2021年4月相比，今年4月同比少增6370億元，主要是貸款所致。新增社融回落導(dǎo)致社融存量同比增速在低基數(shù)的情況下未有相應(yīng)抬升，同比增速與上月持平為10.0%。
目前來看，5月上旬融資依然疲弱。1季度信貸沖量約束后續(xù)空間，如果政策不進一步發(fā)力，融資或?qū)⒗^續(xù)疲弱。4月融資回落已成現(xiàn)實。但是從高頻數(shù)據(jù)來看，5月融資目前并不樂觀。5月以來票據(jù)利率進一步走弱，6個月國股轉(zhuǎn)貼現(xiàn)票據(jù)利率從4月末的1.85%下降到目前的1.6%左右，現(xiàn)實信貸需求進一步走弱。同時，政府債券發(fā)行節(jié)奏緩慢，而信用債凈融資在5月以來再度轉(zhuǎn)負。1季度天量信貸投放一方面透支了銀行的放貸空間，另一方面也有由于企業(yè)和居民融資需求更多在1季度得到滿足，后續(xù)融資需求不足。同時，近期降低存款利率避免套利的監(jiān)管舉措，也將間接導(dǎo)致部分虛增貸款的減少。如果政策不進一步發(fā)力，融資或?qū)⒊掷m(xù)疲弱。
融資回落的同時，理財市場恢復(fù)，貨幣和存款增速隨之回落，而這可能成為趨勢。4月M2增速放緩0.3個百分點至12.4%，這與融資偏弱一致。而4月存款回落速度大于社融，4月存款減少4609億元，同比多減5518億元。存款下降主要是居民存款減少所致，4月居民存款減少1.2萬億，同比多減少4968億元。顯示隨著理財市場的恢復(fù)，居民資產(chǎn)開始從存款向理財轉(zhuǎn)移。而隨著理財市場的持續(xù)走強，以及近期監(jiān)管著力降低銀行存款收益率的舉措，存款再度向理財轉(zhuǎn)移可能成為趨勢。
伴隨著融資需求的回落，以及存款向理財?shù)霓D(zhuǎn)移，債市快速走強，10年國債下降至2.7%以下。4月末以來，債市快速走強，10年國債利率連續(xù)突破重要關(guān)口，從2.83%左右下降到2023年5月11日的2.7%以下。債市走強主要是由于兩方面原因，一方面是信貸節(jié)奏回落之后，資金需求下降，流動性轉(zhuǎn)為充裕，5月以來R007已經(jīng)降至1.9%左右，這提升了債券的增配力量；另一方面，由于隨著債市恢復(fù)，理財凈值不斷提升，同時監(jiān)管為了避免套利，監(jiān)管持續(xù)壓降存款利率，這導(dǎo)致存款開始向理財轉(zhuǎn)移，而理財資金配置中債券占比顯著高于銀行表內(nèi)。這意味著資金從存款轉(zhuǎn)向理財將顯著增加債券的配置力量。這兩者共同驅(qū)動利率快速下行。
雖然跌落的融資有利于債市持續(xù)走強，但強弱相生，需要關(guān)注持續(xù)走弱的融資可能帶來的政策變化風(fēng)險。當前的經(jīng)濟環(huán)境不允許信貸持續(xù)下滑，就業(yè)狀況依然嚴峻。而從過去兩年的經(jīng)驗來看，信貸也沒有出現(xiàn)過連續(xù)兩個月以上的同比少增。一般在信貸同比少增當月或者次月就會召開信貸形勢座談會，以推動信貸再度同比多增。如果不考慮異常的基數(shù)因素，4月信貸已經(jīng)低于往年同期，目前看5月融資繼續(xù)疲弱，那么有可能在5月末或6月再度召開信貸形勢座談會。而這可能對下行的利率行情形成風(fēng)險。
利率已下至較低水平，繼續(xù)追高性價比有限，建議控制久期提升杠桿。近期利率的快速大幅度下行并非基本面主導(dǎo)，而更多是信貸節(jié)奏放緩，以及資金從存款轉(zhuǎn)移到理財帶來的債券配置資金增加所致。從近期持續(xù)下行的票據(jù)利率和寬松的資金面可以看到，近期信貸節(jié)奏放緩速度或有加快。這導(dǎo)致債券市場配置力量增加，驅(qū)動利率快速下行。但一方面，需要看到目前利率已經(jīng)處于較低水平，10年國債已經(jīng)下降至2.7%以下，在資金價格依然高于去年同期情況下，長端利率進一步下行空間有限。另一方面，也需要注重回撤風(fēng)險，政策相機決策，信貸強弱相生，當前偏弱的基本面和融資下滑可能帶來未來政策的進一步發(fā)力。因而，雖然債市大幅走強，我們不建議進一步追高。更建議在資金價格處于低位情況下控制久期，提升杠桿。收益率曲線較平的情況下，短端票息損失有限，相對性價比更高。
風(fēng)險提示：宏觀政策調(diào)整超預(yù)期。
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