挖掘主題、籌碼、景氣的合力方向
上周市場震蕩調整，全A風險溢價上行至接近滾動1年均值，歷史經驗看仍有調整空間（目標至歷史均值）。4月信貸數據顯示M1-M2剪刀差弱修復、M2同比仍高增，反映市場資金空轉現象仍較為明顯，對應工業(yè)品供需格局（以PPI代表）下半年復蘇或有限。主題股和低籌碼是當前市場明顯的交易特征，其破局關鍵分別在于M1增速、貝殼KMI等指標能否彈性回升及公募、北向資金能否成功接力，否則交易特征短期仍延續(xù)。配置上“景氣修復+低籌碼+主題屬性”的共振方向是布局首選，可關注電子（面板、消費電子）、醫(yī)藥（化學制藥）、保險、公路鐵路、家電、消費建材等。
主題股vs業(yè)績股博弈的關鍵在于M1增速、貝殼KMI等指標能否彈性回升
23Q1 A股非金融單季度營收改善、1月來華泰中觀產業(yè)景氣指數趨勢性回升，反映23Q1國內經濟復蘇確有端倪，但順周期板塊近期表現欠佳，其原因在于：①23Q1季報顯示國內產能周期高位回落→本次A股短周期盈利修復彈性或較弱，②4月信貸數據顯示M1同比有所回升、但離1月高點仍有距離，M1-M2剪刀差回升仍缺乏彈性→23H2 PPI修復或缺乏彈性。此外，4月通脹數據顯示CPI同比連續(xù)下滑4個月、PPI環(huán)比大幅下滑，可能存在一定下行壓力。弱復蘇共識下主題股階段性占優(yōu)，業(yè)績股反攻的關鍵在于經濟復蘇的前瞻指標，如M1-M2剪刀差、貝殼KMI等，能否出現彈性回升。
主題股內部也開始分化，當前綜合來看一帶一路主題有望再次階段性走強
3月中旬以來，以成交額占比刻畫的行業(yè)輪動指數先升后降，目前距均值水平仍有距離，主題內部呈現AI→一帶一路→高股息的順序（代表板塊為傳媒/建筑/保險，其短周期位置及籌碼結構類比度高）。若經濟復蘇前瞻指標沒有出現彈性回升，則主題股大概率仍階段性占優(yōu)，后續(xù)演繹順序取決于籌碼、性價比等指標比較：①估值上，高股息<一帶一路（建筑、機械）<AI，4月來滯漲程度（以相對PB衡量），一帶一路<高股息<AI，②籌碼上，一帶一路、AI相關板塊公募倉位多位于2010年來50%分位數以下，高股息部分板塊倉位分位數偏高，③但高股息相關板塊的股息率并未交易至極致位置。
資金面陷入存量博弈的囚徒困境，破局點在于公募、北向資金
節(jié)后市場成交額明顯縮量，5.10《誰在加倉高股息？》提示機構資金4月中旬以來凈流入強度趨緩，主題輪動背后反映的是資金存量博弈現象明顯、增量資金缺位下上證關鍵點位（3400點）突破難。歷史規(guī)律來看，市場修復中期公募、北向應接力私募、杠桿資金，但：①21年以來Wind股票型基金指數表現欠佳→居民對新發(fā)基金的認購意愿弱、公募新發(fā)修復道阻且長（需等待市場賺錢效應進一步回暖），②外資凈流入的錨是國內地產政策（背后反映的是對中國經濟的看法），4月地產銷售數據轉弱、前瞻指標貝殼KMI回落下其凈流入趨緩，后續(xù)或有賴于內外貨幣政策環(huán)境發(fā)生變化。
配置建議：布局景氣+籌碼+景氣的共振方向
宏觀數據結構欠佳、微觀資金補給缺位下，投資者風險偏好短期或繼續(xù)調整，市場有望進入小震蕩期，除追逐主題輪動行情外，布局景氣確定性+低籌碼+主題屬性共振方向或兼具賠率與勝率：①綜合估值、籌碼等角度對比，主題板塊當前性價比：一帶一路>高股息>AI，AI內部分化，能拿到牌照、有產品落地、高毛利率（產品商業(yè)化概率高）的公司較優(yōu)，②基于景氣拐點及景氣爬坡的確定性篩選中，考慮公募配置系數、估值及相對點位，景氣修復+低籌碼+主題屬性的共振方向是布局首選，可關注電子（面板、消費電子）、醫(yī)藥（化學制藥）、保險、公路鐵路、家電、消費建材等。
風險提示：國內經濟修復不及預期；地產政策不及預期。
