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22年凈利扭虧為盈，23年盈利水平繼續(xù)改善
　　22年及23 Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為113.38/20.53億元，同比-0.79%/+20.92%。公司22年收入分產(chǎn)品來看，家裝墻面漆/工程墻面漆/家裝木器漆/工業(yè)木器漆/膠黏劑/基材與輔材/防水卷材/裝飾施工業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入25.65/42.69/0.10/0.45/5.88/17.19/9.90/7.25億元，分別同比+18.21%/-8.49%/-31.45%/-37.81%/+36.15%/+7.46%/-22.10%/-3.99%；分渠道來看，經(jīng)銷/直銷渠道分別實(shí)現(xiàn)收入85.97/23.15億元，分別同比+15.30%/-34.31%。公司22年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.30億元，上年同期為-4.10億元；銷售毛利率/凈利率分別為28.90%/2.73%，分別同比提高2.85/6.20 pct。公司盈利水平獲得改善主要受益于1）涂料原材料價(jià)格下降，22年公司乳液/鈦白粉/顏填料/助劑/樹脂/溶劑采購(gòu)均價(jià)分別同比下降11.43%/12.28%/12.50%/6.52%/9.95%/19.72%。2）渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化，22年公司經(jīng)銷收入占比為78.78%，同比提高10.88 pct。3）公司通過主動(dòng)收縮大B端銷售規(guī)模，聚焦央國(guó)企等回款有保障的客戶、強(qiáng)化銷售回款管理等，應(yīng)收賬款計(jì)提減值減少。22年公司計(jì)提信用減值損失2.18億元，同比減少5.96億元。23年公司盈利水平有望延續(xù)改善，公司23Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.26億元，上年同期為-0.39億元；銷售毛利率/凈利率分別為29.57%/1.40%，同比提高3.24/3.75 pct，環(huán)比提高0.73/0.93 pct。
　　渠道結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型成效凸顯，現(xiàn)金流質(zhì)量顯著優(yōu)化
　　公司在家裝內(nèi)墻涂料業(yè)務(wù)在穩(wěn)固三、四線城市江湖地位和向一、二線市場(chǎng)全面進(jìn)駐的基礎(chǔ)上，向鄉(xiāng)村市場(chǎng)擴(kuò)充，公司美麗鄉(xiāng)村門店數(shù)持續(xù)增加。在工程外墻涂料業(yè)務(wù)方面，公司重視與優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)合作，聚焦央國(guó)企、城建城投、工業(yè)廠房新賽道拓展，逐步發(fā)力舊改、學(xué)校、醫(yī)院等小B端應(yīng)用場(chǎng)景，并下沉縣級(jí)渠道，拓展渠道多元化，小B渠道建設(shè)日益完善，公司小B渠道客戶數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)。公司22年家裝/工程墻面漆分別實(shí)現(xiàn)銷售量42.09/96.43萬噸，分別同比+25.75%/-10.52%。公司22年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~為9.56億元，同比增長(zhǎng)97.29%；凈現(xiàn)比為290.12%，上年同期為-116.23%。22年及23 Q1，公司收現(xiàn)比分別為110.62%/141.17%，同比提高12.63/21.50 pct。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為8.43(下調(diào)16.46%)/11.33(下調(diào)26.35%)/14.44億元，EPS分別為2.24/3.01/3.83元?；诠厩澜Y(jié)構(gòu)優(yōu)化，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量顯著改善；我們將公司投資評(píng)級(jí)由“增持”上調(diào)至“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)下行、房地產(chǎn)投資增速大幅下降風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)；應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。