>> 中信證券-南網儲能(600995)重大事項點評：短期受核價沖擊，資源及管理優(yōu)勢引領未來-230517
| 上傳日期： |
2023/5/17 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李想 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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下屬7座抽蓄電站容量電價核定結果出爐，公司預計2023年收入預算將減少4.96億元。從公司項目核價結果推測本次核價態(tài)度偏嚴厲，對資本近期涌入抽蓄或有降溫作用，公司在市場理性階段更容易后發(fā)揮其抽蓄專業(yè)化的競爭優(yōu)勢。長期看，我們預計未來抽蓄電價機制或將進一步優(yōu)化以反映項目資源稟賦、成本控制及專業(yè)化管理能力，屆時公司在抽蓄領域的競爭優(yōu)勢將充分展現。預計公司2023~2025年歸母凈利潤分別為15.35/15.37/22.30億元（前預測值19.43/20.18/28.25億元），維持“買入”評級，目標價16.50元。
▍事件：公司公告自2023年6月1日起下屬7座抽水蓄能電站執(zhí)行《國家發(fā)展改革委關于抽水蓄能電站容量電價及有關事項的通知》發(fā)布的核定容量電價，公司初步預計2023年收入預算將減少4.96億元。
▍部分項目容量電價有所下降，推動行業(yè)降溫后公司優(yōu)勢有望體現。本次抽水蓄能容量電價核定按照《進一步完善抽水蓄能價格形成機制的意見》執(zhí)行，根據電站各項成本給予6.5%資本金回報率對應原則核定容量電費，從公司的核定結果上看本次核定整體較為嚴格，新核定的容量電價降低導致公司2023年收入預算減少或接近5億元。在633號文明確兩部制電價作為抽水蓄能定價機制后，國內抽水蓄能行業(yè)投資熱情高漲。據抽水蓄能行業(yè)分會統(tǒng)計，2021~2022年全國獲取核準項目裝機規(guī)模分別達到2,950/6,110萬千瓦。我們認為本次發(fā)改委核價文件的出臺在短期內對行業(yè)高漲的投資熱情將起到降溫作用，推動行業(yè)回歸理性。公司是國內抽水蓄能行業(yè)最早的參與者，資源獲取與項目運維的經驗豐富，在行業(yè)降溫并回歸理性后其資源獲取能力與技術經驗優(yōu)勢有望得到體現。
▍造價控制優(yōu)勢暫未體現，預計未來或考慮成本控制與專業(yè)化管理，屆時公司將受益。兩部制電價確保抽水蓄能投資方的基本回報率，有利于行業(yè)長期健康發(fā)展，但現階段容量電價核定方法中初期投資總額全部被納入成本進行核算，暫時無法體現各開發(fā)商在投資節(jié)約與專業(yè)化管理能力上的差異。我們預計后續(xù)電價機制將進一步優(yōu)化，鼓勵開發(fā)商合理控制造價與加強專業(yè)化管理。公司是國內最早開發(fā)大型抽水蓄能電站的企業(yè)之一，最早投產的廣蓄項目已運行超過30年，已投產抽蓄裝機規(guī)模超過10GW，在行業(yè)內投資開發(fā)與運維經驗優(yōu)勢突出，專業(yè)化管理能力較強，預計后續(xù)在容量電價核準制度更加優(yōu)化后將充分受益。
▍行業(yè)成長確定性強，市場化后資源稟賦與管理能力優(yōu)勢有望凸顯。新能源裝機占比提升后，電力系統(tǒng)對靈活性調節(jié)資源的剛性需求增長，隨著回報機制逐步完善，抽水蓄能行業(yè)有望維持長期健康發(fā)展態(tài)勢，預計2025/2030年末國內抽水蓄能裝機規(guī)模將突破62/120GW?？紤]到高增速下項目數量大幅增長，且不同項目資源稟賦差異較大，有關部門對每個項目單獨核價對應的工作量與工作難度將持續(xù)提升，因此我們預計在兩部制電價的基礎上，抽水蓄能或將逐步走向電力現貨與輔助服務市場，通過市場來實現成本回收與盈利。我們認為公司在運&在建&規(guī)劃項目已搶占優(yōu)質資源點，疊加自身優(yōu)秀的成本控制與專業(yè)化管理能力，在電力市場中具備較強競爭優(yōu)勢，有望通過市場強化盈利能力。
▍風險因素：電力現貨市場建設進度不及預期；輔助服務需求不及預期；公司新項目建設進度不及預期；公司調峰水電站所在流域來水不及預期。
▍盈利預測、估值與評級：我們根據公司下屬抽水蓄能電站最新容量電價調整相關假設后，相應調整公司2023~2025年歸母凈利潤預測分別為15.35/15.37/22.30億元（前預測值19.43/20.18/28.25億元），對應2023~2025年EPS預測分別為0.48/0.48/0.70元，當前股價對應2023~2025年PE分別為28.8/28.8/19.7倍，PB分別為2.1/1.9/1.8倍。參考可比水電及風光運營商（長江電力、華能水電、三峽能源、龍源電力）2023年2.1倍PB的平均估值水平（參考Wind一致預期），考慮到標的資產具有稀缺性、成長性以及電力現貨市場建設推進背景下儲能項目ROE有望提升，我們給予公司2023年2.5倍目標PB，對應目標價為16.50元，維持“買入”評級
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