>> 中信建投-銀河娛樂(lè)(0027.HK)修復(fù)比較優(yōu)勢(shì)及降費(fèi)能力體現(xiàn)，博彩穩(wěn)健+非博彩增量迎增長(zhǎng)空間-230523
| 上傳日期： |
2023/5/24 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
中信建投 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉樂(lè)文,陳如練 |
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核心觀點(diǎn)
公司23Q1凈收益修復(fù)好于行業(yè)ggr，盈利能力穩(wěn)健修復(fù)體現(xiàn)降費(fèi)成效，資產(chǎn)負(fù)債端保持健康，現(xiàn)金流優(yōu)質(zhì)支撐后續(xù)項(xiàng)目推進(jìn)。23Q1澳門(mén)博彩ggr修復(fù)受交通、勞動(dòng)力補(bǔ)充等因素影響，4月快速修復(fù)，澳門(mén)博彩稀缺性及出境游目的地高性價(jià)比預(yù)計(jì)使其修復(fù)穩(wěn)健，公司憑借博彩中場(chǎng)業(yè)務(wù)盈利能力穩(wěn)健補(bǔ)充及路氹三四期釋放非博彩增量，仍具充分成長(zhǎng)空間。
事件
公司發(fā)布23Q1業(yè)績(jī)，凈收益70.5億港元，同比+72%，經(jīng)調(diào)整EBITDA為19.1億港元，22Q1為6億港元。
簡(jiǎn)評(píng)
凈收益修復(fù)好于行業(yè)ggr，盈利能力穩(wěn)健修復(fù)
公司23Q1凈收益70.5億港元，約修復(fù)至2019年同期的54.2%，而23Q1澳門(mén)博彩ggr整體約修復(fù)至2019Q1的45.6%，公司收益端修復(fù)明顯好于行業(yè)水平，展現(xiàn)龍頭結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢(shì)。23Q1公司經(jīng)調(diào)整EBITDA為19.1億港元，約修復(fù)至2019同期的47.8%，雖然成本端存在部分固定成本，但公司盈利能力的修復(fù)與凈收益修復(fù)匹配度較高，也體現(xiàn)了過(guò)去兩年公司在降本增效上取得行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的效果。公司資產(chǎn)負(fù)債端持續(xù)健康，流動(dòng)性優(yōu)質(zhì)，截至23Q1，公司凈現(xiàn)金達(dá)213億港元，負(fù)債為74億港元，現(xiàn)金狀況環(huán)比改善，核心債項(xiàng)為4億港元，仍維持穩(wěn)定。23Q1因凈贏率偏高，凈贏率正常化后經(jīng)調(diào)整EBITDA為18.5億港元，對(duì)比22Q1為5.7億港元。23Q1主要收益及業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)仍來(lái)源于澳門(mén)銀河，澳門(mén)銀河23Q1凈收益為53.5億港元，經(jīng)調(diào)整EBITDA為18.5億港元。澳門(mén)星際酒店23Q1凈收益9.38億元，經(jīng)調(diào)整EBITDA為2.16億港元。建筑材料業(yè)務(wù)23Q1經(jīng)調(diào)整EBITDA為1.01億港元。23Q1由于存在一定人手短缺問(wèn)題，公司幾大物業(yè)可用房間數(shù)量有限，但入住率恢復(fù)優(yōu)質(zhì)，澳門(mén)銀河約60%的客房提供服務(wù)，入住率接近100%。澳門(mén)星際入住率96%。
澳門(mén)博彩ggr及客流望持續(xù)復(fù)蘇，公司新增物業(yè)帶來(lái)優(yōu)質(zhì)增量
23Q1澳門(mén)博彩ggr修復(fù)出現(xiàn)一定反復(fù)，預(yù)計(jì)主要系此前輪渡及飛機(jī)等交通供給有限、勞動(dòng)力逐步回補(bǔ)需要周期、內(nèi)地客流恢復(fù)循序漸進(jìn)等。而4月ggr約恢復(fù)至2019同期的62.4%表現(xiàn)亮眼，判斷澳門(mén)博彩本身在國(guó)內(nèi)以及東南亞地區(qū)的稀缺性較高，地區(qū)內(nèi)整體供給有限，故而消費(fèi)群體應(yīng)有足夠支撐，修復(fù)預(yù)計(jì)較平穩(wěn)，與經(jīng)濟(jì)環(huán)境的關(guān)聯(lián)或偏小。且澳門(mén)作為出境游目的地，結(jié)合其體驗(yàn)的獨(dú)特性和出境游便利性、成本優(yōu)勢(shì)，其實(shí)際性價(jià)比較高，頭部客戶明顯具較強(qiáng)韌性。中期仍判斷博彩ggr有望修復(fù)至接近疫情前水平，同時(shí)龍頭的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢(shì)使其明顯好于行業(yè)整體修復(fù)速度。另中場(chǎng)和高端中場(chǎng)業(yè)務(wù)的EBITDA貢獻(xiàn)能力不弱于VIP業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)將有效彌補(bǔ)其下滑帶來(lái)的盈利能力損失。
公司的物業(yè)增量逐步釋放，服務(wù)能力和控費(fèi)能力明顯提升，非博彩業(yè)務(wù)具較大成長(zhǎng)空間，博彩+非博彩中長(zhǎng)期望帶動(dòng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步成長(zhǎng)。2023年4月，第三期的銀河國(guó)際會(huì)議中心及銀河綜藝館順利試營(yíng)業(yè)。銀河國(guó)際會(huì)議中心成功舉行了首場(chǎng)MICE活動(dòng)。澳門(mén)銀河萊佛士和安達(dá)仕酒店的開(kāi)業(yè)將新增1150間客房，屆時(shí)公司在澳門(mén)的酒店客房和套房總數(shù)將增至約6000間。目前公司正聚焦發(fā)展第四期工程，定位新世代綜合度假城。第四期包括娛樂(lè)、零售、餐飲、博彩和多幢酒店，完成后公司客房和套房總數(shù)將達(dá)約7500間。2022年6月起，公司停止利澳娛樂(lè)場(chǎng)及總統(tǒng)娛樂(lè)場(chǎng)的營(yíng)運(yùn)，所有相關(guān)娛樂(lè)桌已有效調(diào)配到其他中場(chǎng)和高端中場(chǎng)使用，也包括調(diào)配一些前貴賓廳的娛樂(lè)桌。作為澳門(mén)博彩業(yè)頭部企業(yè)，未來(lái)憑借博彩的客戶粘性和穩(wěn)定盈利能力疊加非博彩潛力逐步釋放，成長(zhǎng)空間充足。
投資建議：預(yù)計(jì)2023-2025年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)74.19億港元、123.95億港元、157.11億港元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為31X、18X、14X，維持“增持”評(píng)級(jí)。2024年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較明顯，主要系從2023年前4月情況看，澳門(mén)博彩ggr仍較19年處于恢復(fù)爬坡階段，預(yù)計(jì)2024年公司博彩毛收入基本恢復(fù)至較穩(wěn)定的環(huán)境。其次，公司路氹三期、四期預(yù)計(jì)近兩年逐步投入使用，在酒店房間及非博彩領(lǐng)域帶來(lái)增量。
風(fēng)險(xiǎn)分析
1、若內(nèi)地赴澳門(mén)客流的修復(fù)不及預(yù)期，則可能出現(xiàn)客流整體修復(fù)不及預(yù)期，且博彩桌利用率不高的情況，從而影響收入端修復(fù)，并且部分剛性成本的占比擴(kuò)大，帶來(lái)較大的業(yè)績(jī)壓力；2、未來(lái)若澳門(mén)博彩VIP業(yè)務(wù)收縮幅度較大，且自營(yíng)VIP和中場(chǎng)業(yè)務(wù)難以提供充足的客流以彌補(bǔ)，則會(huì)導(dǎo)致較疫情前的博彩毛收入較難修復(fù)，新博彩法對(duì)博彩桌數(shù)量上限有所規(guī)定，若博彩業(yè)呈現(xiàn)較明顯的存量趨勢(shì)，則可能帶來(lái)收入端壓力；3、各牌照承諾未來(lái)10年投資金額，主要聚焦非博彩和外國(guó)客人引流，若投資較難取得較好的回報(bào)率，則可能造成盈利能力壓力；4、若消費(fèi)者認(rèn)為博彩業(yè)可選消費(fèi)屬性較強(qiáng)，承載力有限，則可能一定程度影響消費(fèi)選擇。
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