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2023年1季度業(yè)績(jī)超預(yù)期，收入超過(guò)我們/市場(chǎng)預(yù)期22%/16%，利潤(rùn)超出我們/市場(chǎng)預(yù)期45%/69%。電商平臺(tái)/廣告收入同比增58%/50%，我們估算主站GMV增~30%，用戶消費(fèi)意愿逐步回暖，主站廣告貨幣化率同比提升超過(guò)40個(gè)基點(diǎn)；傭金收入增86%，得益于TEMU收入貢獻(xiàn)（約11億元，參照買菜業(yè)務(wù)記賬模式，占傭金收入/總收入比例11%/3%）。調(diào)整后凈利潤(rùn)101億元人民幣（下同），對(duì)應(yīng)利潤(rùn)率27%（對(duì)比去年1季度18%），調(diào)整后營(yíng)銷費(fèi)用率同比下降3個(gè)百分點(diǎn)至42%。
　　我們估算1季度TEMU虧損33億元，其中物流及營(yíng)銷費(fèi)用各約為20億元的量級(jí)。扣除TEMU和買菜業(yè)務(wù)虧損后，我們估算主站核心經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)130億元，對(duì)應(yīng)利潤(rùn)率41%，運(yùn)營(yíng)杠桿效應(yīng)帶動(dòng)費(fèi)用率下降和利潤(rùn)率優(yōu)化。
　　展望：我們預(yù)計(jì)2023年主站GMV/收入/核心運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)同比增25%/32%/37%，公司貨幣化率季度間或仍有波動(dòng)，但考慮去年2季度行業(yè)履約率較低，2023年2季度貨幣化率大概率會(huì)保持提升的態(tài)勢(shì)，全年在新的廣告產(chǎn)品及商家投放積極性的帶動(dòng)下有望提升0.2個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)2023年公司整體利潤(rùn)增12%至440億元，其中TEMU/買菜業(yè)務(wù)合計(jì)虧損250億元，主站利潤(rùn)釋放可彌補(bǔ)新業(yè)務(wù)投入增加。
　　估值：我們上調(diào)公司2023年收入/利潤(rùn)14%/11%，基于核心主站業(yè)務(wù)20倍2023年市盈率，我們將目標(biāo)價(jià)從100美元上調(diào)至107美元?，F(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2023年公司整體/核心主站業(yè)務(wù)市盈率17倍/13倍?？紤]拼多多作為內(nèi)地增速最快的貨架電商平臺(tái)，團(tuán)隊(duì)執(zhí)行能力強(qiáng)，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中仍在獲取用戶心智和客戶投入增加，維持公司買入評(píng)級(jí)。TEMU正加快歐洲覆蓋范圍，以減輕地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，主站盈利能力持續(xù)釋放可覆蓋TEMU增量投入，中長(zhǎng)期TEMU通過(guò)提升加價(jià)率、優(yōu)化物流成本可縮減虧損。