>> 東吳證券-宏觀點評-PMI：最“冷”的5月，誰會先按耐不??？-230531
| 上傳日期： |
2023/5/31 |
大小： |
614KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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48.8的PMI確實不好看，刷新了5月的歷史新低，但是從市場的角度看，這一數(shù)據(jù)的解讀顯得非常微妙。往壞了說，制造業(yè)的動能相較4月進一步下滑，復(fù)蘇的邏輯“岌岌可?！?；不過從另一個角度看，畢竟自4月底以來市場對于經(jīng)濟的信心已經(jīng)陷入悲觀的“泥淖”，在股、匯、商等資產(chǎn)價格均已有明顯的體現(xiàn)，而經(jīng)濟連續(xù)放緩無疑也提高了政策出臺的概率——從歷史上PMI連續(xù)兩個月或以上處于50以下，政策尤其是貨幣政策不會袖手旁觀（圖1）。因此，對于5月PMI的解讀也許不必過于悲觀。從數(shù)據(jù)上看：
5月制造業(yè)PMI再次全面降溫。5月制造業(yè)PMI繼續(xù)處于榮枯線以下，錄得48.8%（環(huán)比-0.4pct）。細(xì)看分項數(shù)據(jù)，需求、生產(chǎn)、庫存各方面都在降溫。我們認(rèn)為需求疲軟是最大痛處：需求萎靡導(dǎo)致生產(chǎn)商生產(chǎn)動能不足，且廠商去庫存過程艱難，這些都使制造業(yè)復(fù)蘇“寸步難行”。
內(nèi)外需不足仍是掣肘。5月代表內(nèi)需的新訂單指數(shù)和代表外需的新出口訂單指數(shù)皆跌落榮枯線：內(nèi)需方面，5月PMI新訂單指數(shù)錄得48.3%（環(huán)比-0.5pct）；外需方面，PMI新出口訂單指數(shù)錄得47.2%（環(huán)比-0.4pct）。企業(yè)調(diào)查顯示，反映市場需求不足的企業(yè)比重為58.8%，不僅創(chuàng)下歷史最高值，且已連續(xù)11個月超過50%，市場需求持續(xù)不足使經(jīng)濟回升動力偏弱。
需求疲軟拖累生產(chǎn)仍是制造業(yè)動能不足的主因。與需求端表現(xiàn)相似，5月PMI生產(chǎn)指數(shù)同樣跌落榮枯線，錄得49.6%（環(huán)比-0.6pct）。此外，PMI采購量為49.0%（環(huán)比-0.1pct）、PMI從業(yè)人員為48.4%（環(huán)比0.4pct），均表明制造業(yè)生產(chǎn)意愿仍然不強。結(jié)合5月生產(chǎn)端的各項高頻數(shù)據(jù)來看，高爐開工率、瀝青開工率等多項指標(biāo)均表明5月生產(chǎn)端節(jié)奏放緩。
去庫之路仍舊漫長。一季度PMI新訂單和新出口訂單指數(shù)曾“曇花一現(xiàn)”，庫存周期表面上出現(xiàn)了被動去庫的態(tài)勢。但實際上隨著前期積壓的需求基本釋放結(jié)束，企業(yè)再次回歸主動去庫，內(nèi)需不足仍是痛處。整體來看，去庫之路仍然漫長，我們預(yù)計去庫存的階段至少要持續(xù)到第三季度。
需求不足下價格信號偏弱。受國內(nèi)外市場需求連續(xù)弱勢運行、大宗商品價格持續(xù)下行等因素影響，我國制造業(yè)產(chǎn)品市場價格連續(xù)下降。5月購進價格指數(shù)和出廠價格指數(shù)分別為40.8%（環(huán)比-5.6pct）和41.6%（環(huán)比-3.3pct），兩大指數(shù)均連續(xù)3個月下降。
中小企業(yè)發(fā)展壓力仍存。與大型企業(yè)PMI的上升不同，5月中型企業(yè)PMI和小型企業(yè)PMI分別為47.6%（環(huán)比-1.6pct）和47.9%（環(huán)比-1.1pct）。市場經(jīng)濟活力依舊不足，不過隨著各種優(yōu)化營商環(huán)境的舉措逐步落地，中小企業(yè)有望平穩(wěn)恢復(fù)。
非制造業(yè)仍是總量政策保持定力的原因，但景氣度正在減弱。5月建筑業(yè)PMI和服務(wù)業(yè)PMI仍處于榮枯線之上，分別取得58.2%（環(huán)比-5.7pct）和53.8%（環(huán)比-1.3pct）的成績。兩大非制造業(yè)PMI的下滑也為經(jīng)濟復(fù)蘇亮起“警示燈”，后續(xù)如何讓建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)持續(xù)發(fā)力仍是政策的重中之重。
對于當(dāng)前的市場而言，最怕的不是差的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，而是“穩(wěn)健”的數(shù)據(jù)表現(xiàn)。我們在之前的報告中提及過，當(dāng)前存量博弈的市場破局的宏觀場景主要有三種：經(jīng)濟表現(xiàn)超預(yù)期的好，市場情緒系統(tǒng)性轉(zhuǎn)向；經(jīng)濟全面轉(zhuǎn)弱，政策再次出手；外資成規(guī)模流入。因此，經(jīng)濟差反而有“柳暗花明”的機會，市場最擔(dān)心的是“穩(wěn)健”——在整體經(jīng)濟和情緒轉(zhuǎn)弱的情況下，總有那么一兩個重要的經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)“亮眼”，導(dǎo)致政策端猶豫不決。
5月PMI的數(shù)據(jù)至少驗證了經(jīng)濟放緩的勢頭仍在持續(xù)，而這一狀態(tài)持續(xù)的時間越長，數(shù)據(jù)層面的一致性越高，則政策出臺的可能性也就越大。
風(fēng)險提示：東盟、俄羅斯及其他新興經(jīng)濟體經(jīng)濟增長不及預(yù)期，對外需拉動不足。疫情二次沖擊風(fēng)險對出口造成拖累。歐美經(jīng)濟韌性超預(yù)期，對于中國出口的拖累不足。
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