>> 中泰證券-信用債周報(bào)：信用債違約面面觀-230603
| 上傳日期： |
2023/6/4 |
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| 1503KB |
| 格式： |
pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
肖雨 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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債券違約具有多種類型，不同違約類型嚴(yán)重程度各異。我國(guó)債券違約包括未按時(shí)兌付本息、破產(chǎn)重組等導(dǎo)致的實(shí)質(zhì)性違約以及包括技術(shù)性違約、展期等其他類型。實(shí)質(zhì)性違約中未按時(shí)兌付本金、回售款涉及違約金額較大，對(duì)市場(chǎng)影響較大。技術(shù)性違約一般影響較小。展期雖然反映了債務(wù)人主觀還款意愿，但實(shí)質(zhì)上仍損害了債權(quán)人利益。
同一債券可能發(fā)生多種類型違約。以債券101800477.IB為例，該債券先后經(jīng)歷利息展期、未按時(shí)兌付利息、未按時(shí)兌付本金、破產(chǎn)重組。本金違約涉及金額較大，本文更加關(guān)注未按時(shí)兌付本金或回售款等較為嚴(yán)重的違約類型。
展期與實(shí)質(zhì)性違約的劃定存有一定模糊地帶，債券展期也可能造成較大沖擊。盡管多家平臺(tái)均未將展期劃入實(shí)質(zhì)性違約，但展期應(yīng)當(dāng)被視為一種較為嚴(yán)重的違約類型。2020年11月YM事件對(duì)債市造成了較大影響，但其在第三方平臺(tái)的違約類型中被劃入展期。此外，多家房企違約也被劃入展期，但對(duì)市場(chǎng)影響實(shí)際較大。
考慮到本金或回售款等金額較大的違約會(huì)造成更大影響，本文將實(shí)質(zhì)性違約與展期中延遲兌付金額包括本金或回售款的情況定義為廣義實(shí)質(zhì)性違約。
本文從規(guī)模和數(shù)量?jī)蓚€(gè)角度來(lái)計(jì)算違約率，通過(guò)變化違約率計(jì)算的分子、分母得到多種違約率計(jì)算方式。以違約債項(xiàng)規(guī)模為計(jì)算基礎(chǔ)，本文計(jì)算得到債項(xiàng)規(guī)模違約率、債項(xiàng)償還違約率和主體規(guī)模違約率。以違約債項(xiàng)數(shù)量為計(jì)算基礎(chǔ)，本文計(jì)算得到債項(xiàng)數(shù)量違約率。
近年來(lái)，債券實(shí)質(zhì)性違約規(guī)模和數(shù)量增速放緩，但展期規(guī)模和數(shù)量明顯增加。信用債違約自2018年起開(kāi)始激增，隨后每年違約規(guī)模不斷擴(kuò)大。2022年信用債實(shí)質(zhì)性違約債券規(guī)模合計(jì)402.65億元，同比下降59.34%，2022年展期債券規(guī)模合計(jì)1179.98億元，同比增長(zhǎng)129.23%。展期規(guī)模擴(kuò)大較快的主要原因是房企信用風(fēng)險(xiǎn)不斷，房企違約大多被第三方數(shù)據(jù)平臺(tái)計(jì)入展期。盡管實(shí)質(zhì)性違約增速放緩，但由于展期仍可以被視為違約，廣義實(shí)質(zhì)性違約規(guī)模和數(shù)量仍處于較高水平。
分行業(yè)看，房地產(chǎn)、綜合、商業(yè)貿(mào)易、建筑裝飾、公共事業(yè)是違約規(guī)模合計(jì)最大的5個(gè)行業(yè)，違約率方面房地產(chǎn)、電子、醫(yī)藥生物、紡織服裝和電氣設(shè)備行業(yè)相對(duì)更高。
債券償還方面，自籌資金是最主要的償還方式，償還期限小于1月的償還規(guī)模最大。違約債券償還方式有自籌資金、債務(wù)重組（改債務(wù)條件）、擔(dān)保求償?shù)?，自籌資金占比50%以上。償還期限小于1月的債券償還規(guī)模占比30%，是占比最大的種類。
債券償還規(guī)模及數(shù)量均遠(yuǎn)低于債券違約規(guī)模及數(shù)量，近年來(lái)償還率較低。2022年償還債券5只，合計(jì)債券余額為20.18億元，違約債券規(guī)模償還率為1.28%，違約債券數(shù)量?jī)斶€率為2.67%，償還率較低。
債券違約會(huì)拔高同主體其他債券估值，本金違約造成影響更大。選取違約主體GXWTFDC有限公司進(jìn)行分析，該主體5只債券違約前中債估值收益率保持在8%左右，首次本金違約后估值最大達(dá)528.99%，且到期時(shí)間越短上升幅度越大。
區(qū)域內(nèi)大規(guī)模債券違約會(huì)影響同區(qū)域城投估值。選取某直轄市3家城投作為研究對(duì)象，首次利息違約時(shí)同區(qū)域城投估值變化不明顯，在本金違約或本金展期大規(guī)模出現(xiàn)約前3個(gè)月內(nèi)，同區(qū)域城投估值上升。
債券違約對(duì)同行業(yè)其他債券估值存在影響。YM事件發(fā)生于2022年11月10日，事件主體所屬申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)為“采掘”，所屬申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)為“煤炭開(kāi)采”。YM事件主體在2020年11月至2021年4月期間共11只債券違約，期間收益率一直保持較高水平，煤炭開(kāi)采行業(yè)2021年4月總體估值相較于2020年10月上升108bp。
信用市場(chǎng)回顧：本周信用債發(fā)行總額2,047.27億元，較上周下降31.66%，凈融資額237.27億元，較上周下降54.44%。其中城投債凈融資為149.38億元，較上周下降62.95%，本周產(chǎn)業(yè)債凈融資額為87.89億元，較上周下降25.25%。本周信用債市場(chǎng)成交活躍度有所上升，1年期、3年期、5年期中短票據(jù)收益率均有所下降。本周2家主體評(píng)級(jí)下調(diào)，5家主體評(píng)級(jí)上調(diào)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：違約率及償還率計(jì)算方式不盡合理；數(shù)據(jù)更新不及時(shí)或提取失誤；統(tǒng)計(jì)偏差；樣本選擇有偏。
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