>> 國盛證券-固定收益定期：房地產(chǎn)會是本輪政策主抓手嗎？-230604
| 上傳日期： |
2023/6/5 |
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pdf 共14頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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本周債市先漲后跌，穩(wěn)增長政策預期再度擾動市場。本周市場總體走強，各期限利率普遍有所下行。10年期國債利率和國開利率分別下行2.5bps和2.0bps至2.70%和2.84%，短端利率下行幅度更為明顯，1年AAA存單本周累計下行6.8bps至2.37%。雖然債市總體下行，但周五受穩(wěn)增長政策發(fā)力預期上升影響，債市出現(xiàn)明顯調(diào)整，當日10年國債利率攀升2bps以上。債市繼續(xù)呈現(xiàn)震蕩走強，而政策預期形成擾動。
隨著房地產(chǎn)市場再度走弱，新的一輪穩(wěn)定市場政策呼之欲出。4月以來，房地產(chǎn)市場再度走弱，高頻數(shù)據(jù)30個大中城市商品房銷售面積僅僅略高于去年的低基數(shù)，再度回到40萬平/天左右的銷售水平，較3月明顯回落，同時二手房成交面積也明顯放緩。地產(chǎn)壓力再度上升環(huán)境下，市場對新一輪地產(chǎn)市場穩(wěn)定政策出臺預期提升。而本周部分地區(qū)也落地了相關政策，青島近期發(fā)布《關于促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的通知》，縮短商品房出售條件的時間限制，非限購區(qū)域首付比例調(diào)整為首套20%、二套30%。地產(chǎn)市場壓力之下，市場預期其他市場可能會跟進。
但從當前政策來看，地產(chǎn)政策依然是在房住不炒的框架下，以因城施策的方式穩(wěn)定房地產(chǎn)市場。目前房地產(chǎn)政策的大框架并未發(fā)生變化，依然是在房住不炒的前提下通過因城施策的方式實行，房地產(chǎn)市場走弱壓力較大的區(qū)域，可以更多實施房地產(chǎn)寬松政策。而房地產(chǎn)市場基本面較為穩(wěn)健的區(qū)域，則房地產(chǎn)政策也需要更為平穩(wěn)。這意味著當前地產(chǎn)市場總體走弱環(huán)境下，政策的放松依然會有范圍限制?？紤]到三四線城市房地產(chǎn)政策已經(jīng)非常放松，因而本輪放松可能更為集中在二線甚至強二線，而相對較為穩(wěn)健的一線政策可能繼續(xù)保持平穩(wěn)。而房地產(chǎn)作為居民的重要資產(chǎn)，其價格變化對于需求有顯著的影響。各地房地產(chǎn)銷售價格與銷售面積具有較高的相關性。這意味著在基本面較弱，價格偏弱的地區(qū)實施寬松政策，相對來說效果或較為有限，難以明顯的推高地產(chǎn)需求。
融資成本偏高，而支付能力偏低是居民地產(chǎn)需求更為基礎的約束。居民購房意愿除取決于購房收益之外，還取決于支付能力和購房成本。從支付能力來看，過去幾年居民杠桿率持續(xù)攀升，導致居民購房能力下降。居民貸款與可支配收入（4個季度移動加總）之比已經(jīng)從2015年不足90%上升至今年1季度的146.7%，這已經(jīng)高于美國次貸危機前水平。同時，雖然購房成本有所下降，但降幅相對有限，這導致目前居民可支配收入年增量已經(jīng)低于了年度利息支出。這意味著這居民收入年增量已經(jīng)低于利息支出，如果居民保持收入中消費比例不下降，同時負債率穩(wěn)定，則只能壓低負債的增速。因此，融資成本偏高，支付能力低是居民購房需求更為基礎的約束。
總的來看，本輪地產(chǎn)政策發(fā)力主要目的依然是穩(wěn)定市場，而非刺激銷售顯著回升，政策繼續(xù)在房住不炒的前提下通過因城施策執(zhí)行，本輪重點可能在二線城市。銷售總體難有較大回升，意味著地產(chǎn)投資依然面臨下行壓力，因而地產(chǎn)依然難以成為穩(wěn)增長主要抓手。
從政策表述來看，調(diào)結(jié)構(gòu)依然與穩(wěn)增長并重。短期經(jīng)濟放緩的壓力增加了穩(wěn)增長的需求，但從政策表述和政策邏輯來看，依然是長期和短期目標兼顧，調(diào)結(jié)構(gòu)與穩(wěn)增長并重。本周國務院常務會議繼續(xù)研究促進新能源汽車產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的政策措施，并強調(diào)要進一步穩(wěn)定社會預期，提振發(fā)展信心，激發(fā)市場活力，推動經(jīng)濟運行持續(xù)回升向好。政策繼續(xù)著力培育發(fā)展新的經(jīng)濟增長點，實現(xiàn)調(diào)結(jié)構(gòu)與穩(wěn)增長并重。
穩(wěn)增長預期繼續(xù)對債市形成擾動，預計市場將震蕩走強，季末或是更好的增配機會。政策將繼續(xù)在短期增長和長期結(jié)構(gòu)改善之間尋求均衡，因而政策更多是兼顧短期目標和長期目標。從實際結(jié)果來看，政策發(fā)力或難以帶來實體融資需求持續(xù)性的大規(guī)模擴張，而更多可能是融資節(jié)奏的變化。面對政策發(fā)力預期再起，以及季末可能的信貸擴張將對債市帶來調(diào)整壓力和風險，因而短期我們建議采取防守策略。降低杠桿、控制久期，以1-3年利率債和3年左右二永債為宜。但考慮政策發(fā)力將繼續(xù)兼顧短期和長期目標，可能難以驅(qū)動實體融資需求大規(guī)模趨勢性擴張，因而對債市來說，沖擊也并非趨勢性的。在季末沖擊漸退之時，則可以考慮增配。特別是考慮到去年以來，季初信貸往往偏弱，利率往往在季初有所下行，因而在6月末做多債券，屆時拉長久期將是更為占優(yōu)的策略。
風險提示：政策超預期。
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