>> 浙商證券-6月美聯(lián)儲議息會議傳遞的信號：先擺好姿態(tài)，再相機抉擇-230615
| 上傳日期： |
2023/6/15 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
李超,林成煒 |
| 下載權限： |
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核心觀點
本月聯(lián)儲在暫停加息的同時對年內加息和降息問題給出截然不同的態(tài)度：對于年內降息堅決予以否認；對于未來繼續(xù)緊縮的空間實際處于模棱兩可的狀態(tài)。
我們認為在當前就業(yè)市場的強韌性下，本月聯(lián)儲的第一要務是不能給予市場任何寬松預期，因此美聯(lián)儲堅決杜絕年內降息可能性合情合理，也完全符合我們預期。但在銀行信用收縮尚不確定的背景下，美聯(lián)儲也處于相機抉擇的過程中，年內的政策路徑未必完全與點陣圖和當前指引一致，7月議息、8月杰克遜霍爾年會均是下一階段貨幣政策重要觀測窗口。
如果銀行信用收縮以及需求回落超預期，將有效緩解通脹和勞動力市場緊張；超儲逐步耗盡和學生貸款恢復償還義務也將在下半年削弱需求，Q4降息的可能性不能完全排除。
繼續(xù)加息空間模棱兩可，堅決否認年內降息
利率區(qū)間方面，美聯(lián)儲本月暫停加息，符合市場預期?？s表方面，美聯(lián)儲將按950億美元/月的原定計劃繼續(xù)執(zhí)行。對于未來的政策路徑：
一是關于未來加息節(jié)奏，鮑威爾的態(tài)度相較點陣圖更為鴿派。本次點陣圖指向年末政策利率預期位于5.5%-5.75%區(qū)間；即年內仍有50BP的加息空間且沒有降息預期。但會后問答中鮑威爾對未來加息節(jié)奏給出了相對鴿派的信號：一方面指出點陣圖并不完全對應未來的加息計劃，未來聯(lián)儲仍將相機抉擇，當前聯(lián)儲內部對于7月的加息節(jié)奏實際仍存在較大分歧，即7月的決策仍是“開放”的。另一方面，鮑威爾提出當前不應該稱本次議息會議為“SKIP”（即跳過本月下月繼續(xù)加息）；換言之，如果不是“SKIP”，則可能是“END”，同樣指向包括7月在內的未來加息節(jié)奏是未定的。
二是關于年內降息，鮑威爾當下明確杜絕年內降息的可能性。會后問答中繼續(xù)明確提出“年內不降息、距離降息的討論仍有較長時間”。
三是對于銀行風險和信用緊縮，美聯(lián)儲認為當前銀行系統(tǒng)整體穩(wěn)健，對于信用收縮的具體影響水平仍持不確定態(tài)度；但美聯(lián)儲正在密切關注商業(yè)地產風險。
整體來看，本次議息會議鮑威爾在年內加息幅度和降息空間上給出了截然不同的態(tài)度。在當前就業(yè)數據仍具有韌性的背景下，本月議息會議美聯(lián)儲的第一要務是不能給予市場任何寬松預期，對于年內降息堅決予以否認；但對于未來進一步緊縮的空間實際仍處于相對模棱兩可的狀態(tài)，我們認為主要源于金融穩(wěn)定等因素的制約，這一結果也完全符合我們前期對本次會議基調的判斷。各項資產在會議期間也整體保持震蕩，美元和10年美債利率先上后下，美股先下后上。
上調經濟和就業(yè)預測，明確對當前通脹壓力的評估仍然是上行風險偏大
本月發(fā)布的經濟數據預測中，美聯(lián)儲將2023年的GDP預期大幅上修至1%，此前預測值為0.4%，2023年失業(yè)率預測大幅下修至4.1%，此前預期為4.5%。整體預測結果繼續(xù)指向美國經濟及就業(yè)韌性明顯強于前期聯(lián)儲預期，鮑威爾也在會后記者問答中指出確有“軟著陸”的可能性。
通脹方面，美聯(lián)儲小幅下修2023年PCE增速預期至3.2%，此前預測值為3.3%；但核心PCE增速預期再次上修至3.9%，此前預測值為3.6%。核心通脹粘性強于此前預期，主要仍然源于勞動力市場的韌性。會后聲明中，鮑威爾同樣指出當前經濟的韌性核心仍然源自就業(yè)，雖然近期招工緊張出現了一定程度的緩解，但整體通脹的風險仍然趨于上行。
加息暫停主要源于流動性虹吸和基數效應下通脹壓力的階段性緩解
我們認為本月加息暫停主要源于兩方面考慮：一是債務上限達成后國債放量發(fā)行抽水使得流動性環(huán)境階段性緊張；二是通脹壓力在基數效應下快速回落為美聯(lián)儲觀測信用收縮的影響提供了窗口期。
一是本月加息暫停與流動性環(huán)境存在較強關系。我們曾于《如果美國債務上限達成會怎樣》中指出：債務協(xié)定達成后1年期以內短債發(fā)行可能放量并虹吸大量美元流動性，利率曲線可能抬升，近期美國國債市場的情況基本兌現我們的判斷。
自6月4日拜登正式簽署債務協(xié)定以來，美國國債發(fā)行開始放量，國債拍賣規(guī)模合計已達3711億美元，均為1年期以內短債且以增量發(fā)行為主（并非到期續(xù)作）。從承接主體來看，美聯(lián)儲隔夜逆回購（ONRRP）中所淤積流動性釋放對國債的承接量暫時有限，同期ONRRP余額僅下降152億美元，說明多數債券仍由貨幣市場基金以外的主體（如居民部門等）承接并形成對流動性環(huán)境的虹吸作用（數據截至6月12日）。
二是美國通脹可能在基數效應下快速回落，為美聯(lián)儲的相機抉擇提供了觀察的窗口期。5月美國通脹下行至4.0%后，6月可能在基數效應作用下進一步回落至3.5%以下，通脹讀數壓力的緩解也給聯(lián)儲提供了喘息的窗口期，下次議息會議前仍有時間可以觀測銀行體系信用收縮對就業(yè)緊張和通脹壓力的緩解力度。
當前聯(lián)儲仍處于相機抉擇的過程中，7月是否重啟加息實際仍有不確定性
當前市場定價的政策路徑是7月重啟加息；本月點陣圖也確實給出了下半年繼續(xù)加息的空間。但如我們上文所述，聯(lián)儲當前對未來信用收縮同樣持不確定性態(tài)度，需要根據實際情況的演變相機抉擇。
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