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美聯(lián)儲自去年以來首次暫停加息，但上修經(jīng)濟增長和核心通脹預(yù)測、下修失業(yè)率預(yù)測，暗示下半年再加息2次，鷹派程度超出市場預(yù)期。當(dāng)?shù)貢r間6月14日，美聯(lián)儲FOMC會議后發(fā)表聲明，決定將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間維持在5%-5.25%，為去年3月啟動本輪加息以來第一次暫停加息進程，而縮表仍將按原計劃速度進行。但暫停加息并不意味著政策拐點，美聯(lián)儲在會后公布的經(jīng)濟預(yù)測總結(jié)（SEP）中展現(xiàn)了超出市場預(yù)期的偏鷹態(tài)度，上修四季度美國經(jīng)濟增速和核心PCE通脹預(yù)測至1.0%、3.9%（分別較3月上修0.6、0.3個百分點），下修失業(yè)率預(yù)測0.4個百分點至4.1%，并一次性上修年底聯(lián)邦基金利率預(yù)測50BP。美聯(lián)儲下半年零星加息的指引符合我們對美國經(jīng)濟供需兩側(cè)仍然偏強、通脹螺旋仍在強化的判斷。
　　本次暫停加息是對房地產(chǎn)市場風(fēng)險可能導(dǎo)致銀行業(yè)進一步承壓的回應(yīng)，并非實體經(jīng)濟降溫所致。鮑威爾在新聞發(fā)布會上表示，本次暫停加息是因為過高的利率使得利率敏感型行業(yè)（如房地產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資）需求減弱，聲明中延續(xù)了上次會議對銀行業(yè)風(fēng)險的表述則顯示美聯(lián)儲認(rèn)為前期部分中型銀行過度持有債券而遭遇擠兌的問題已經(jīng)得到局部性的控制。當(dāng)前金融業(yè)主要風(fēng)險可能從擠兌壓力轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)市場，如果完全按照實體經(jīng)濟的要求實施更大幅度的加息，可能通過長端無風(fēng)險利率的進一步抬升導(dǎo)致房地產(chǎn)市場信用收緊，一旦引發(fā)房地產(chǎn)市場崩潰，可能通過MBS違約風(fēng)險再度形成對銀行體系的二次傳導(dǎo)。這一點可能是促使鮑威爾在實體經(jīng)濟各項數(shù)據(jù)上修的同時仍決定暫緩加息的主要原因。此外鮑威爾否認(rèn)年內(nèi)降息的可能，稱“幾乎所有委員會成員都認(rèn)為本年度內(nèi)為實現(xiàn)2%的長期通脹目標(biāo)應(yīng)再度加息”。
　　前期過度的需求刺激措施令美國當(dāng)前深陷“薪資通脹螺旋”之中，需求長期過熱令勞動力市場緊張和通脹高企的局面短期難以撼動，鮑氏“不可能三角”最終可能以猶豫不決的零星加息完成緊縮階段的最后操作。我們在此前的報告《鮑威爾的不可能三角——美聯(lián)儲FOMC會議點評（2023.5）》中明確提出，鮑威爾當(dāng)前已經(jīng)陷入了由自己編織的“供給——薪資——金融風(fēng)險”不可能三角之中，三者不可兼顧。深層次原因是當(dāng)前美國居民超額儲蓄和超強的需求購買力更多集中在利率敏感度較低的中低收入人群手中，貨幣緊縮難以直接抑制實體需求；而同時金融和房地產(chǎn)市場利率敏感度在上一輪QE+零利率過程中又非線性提升，利率敏感的部門又直接聯(lián)系著美國中產(chǎn)和富裕階層的財富效應(yīng)。近期數(shù)據(jù)顯示美國居民消費需求過熱、勞動力市場緊張、薪資和核心通脹維持黏性高增的典型“薪資通脹螺旋”問題不但沒有降溫甚至還有進一步的強化跡象，日前公布的5月美國CPI下行幅度較大是有油價下滑所導(dǎo)致的預(yù)期內(nèi)結(jié)果，核心CPI同比僅下滑0.2%才明顯反映出當(dāng)前美聯(lián)儲所面臨的來自實體供需層面的加息必要性。我們預(yù)測7月美國CPI會再次小幅回升，并且美聯(lián)儲下半年可能仍需進一步上修經(jīng)濟增速預(yù)測、下修失業(yè)率預(yù)測，即便考慮到房地產(chǎn)市場風(fēng)險，下半年美聯(lián)儲再加息兩次都是合理預(yù)期。
　　目前看來，美聯(lián)儲操作對人民銀行操作的影響已相對有限。會前人民銀行下調(diào)七天逆回購利率，我國貨幣政策自主性正逐步提升，預(yù)計CNY年內(nèi)7.1附近震蕩。
　　風(fēng)險提示：美聯(lián)儲超預(yù)期緊縮