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根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，我國2022年末人口總數(shù)較上年末減少85萬。為實(shí)施積極生育支持政策，北京市醫(yī)保局率先將16項(xiàng)治療性輔助生殖技術(shù)項(xiàng)目納入醫(yī)保甲類報(bào)銷。試管受精（IVF/in-vitro fertilization）技術(shù)是輔助生殖的重要手段，在中美兩國均占據(jù)輔助生殖市場95%以上的市場份額，錦欣生殖作為國內(nèi)最大的私立IVF醫(yī)療機(jī)構(gòu)，我們預(yù)計(jì)將是國內(nèi)刺激生育背景下的長期受益者。
　　北京率先將相關(guān)輔助生殖技術(shù)項(xiàng)目納入醫(yī)保報(bào)銷，凸顯政策支持。北京市醫(yī)保局在2023年6月15日召開新聞發(fā)布會，宣布將16項(xiàng)治療性輔助生殖技術(shù)項(xiàng)目納入醫(yī)保報(bào)銷（均為甲類，報(bào)銷比例100%）。新政策將于2023年7月1日起落地，基本涵蓋公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)開展輔助生殖的常用技術(shù)（包含1/2/3代IVF技術(shù)），覆蓋從促排卵到胚胎培養(yǎng)/移植的整個IVF流程，且項(xiàng)目價格與現(xiàn)行價格相比基本不變。根據(jù)我們的測算，針對1/2代IVF治療，北京醫(yī)保覆蓋總費(fèi)用約1.5萬元（注：各地輔助生殖技術(shù)項(xiàng)目現(xiàn)行收費(fèi)有差異），占IVF單周期約4萬元總費(fèi)用（公開數(shù)據(jù)）的38%。此外，國家層面也在積極出臺或者探索輔助生殖支持政策。比如，國家衛(wèi)健委等17個部門在2022年8月發(fā)布“關(guān)于進(jìn)一步完善和落實(shí)積極生育支持措施的指導(dǎo)意見”，提出推動醫(yī)療機(jī)構(gòu)通過輔助生殖技術(shù)等手段提高不孕不育防治水平。國家醫(yī)保局在2023年3月表態(tài)將逐步把適宜的分娩鎮(zhèn)痛和輔助生殖技術(shù)項(xiàng)目納入醫(yī)?；鹬Ц斗秶?。我們認(rèn)為，北京作為國內(nèi)第一個將輔助生殖納入醫(yī)保的城市，對未來國家層面及其他地方出臺類似政策具有重要指導(dǎo)意義。
　　我國輔助生殖滲透率低，預(yù)計(jì)醫(yī)保覆蓋將顯著提高輔助生殖的可及性。根據(jù)Frost & Sullivan的數(shù)據(jù)，我國2018年的輔助生殖滲透率為7.0%（即使用輔助生殖治療的患者數(shù)/適用輔助生殖治療的患者數(shù)），遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國的30.2%，表明我國輔助生殖領(lǐng)域有巨大的發(fā)展空間。根據(jù)歐美及亞洲地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)，隨著國民收入水平以及對不孕不育重視程度的提高，輔助生殖的滲透率也將隨之提高，將輔助生殖服務(wù)納入醫(yī)保報(bào)銷（或者提供補(bǔ)助）將明顯加快輔助生殖滲透率的提升。我國臺灣地區(qū)的數(shù)據(jù)顯示，從2003年至2018年，人工生殖周期治療數(shù)從5,831例增長到39,840例，年均增長14%，主要的增長發(fā)生在2008年之后。2008年臺灣地區(qū)頒布了“臺灣人口政策文件”針對少子化制定生育鼓勵和保障政策，2014年又提出“人工生殖補(bǔ)助方案”，促使人工生殖周期治療數(shù)出現(xiàn)明顯增加。
　　維持買入評級。調(diào)整目標(biāo)至9.15港元（WACC：10.1，永續(xù)增長：3.0%），以反映港幣兌人民幣匯率假設(shè)的變化。我們預(yù)計(jì)錦欣生殖2023E/ 24E/ 25E收入增速為22.1%/ 20.6%/ 20.1%，經(jīng)調(diào)整凈利潤增速為84.9%/ 19.5%/21.7%。