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核心觀點(diǎn)
　　1）公司為大灣區(qū)鐵路核心服務(wù)商，可擔(dān)當(dāng)非自身線路車次，例如北京、重慶、昆明等至香港西九龍直通車。受益于跨線動(dòng)車組增開，2022年長途車客均收入較2019年增長196.4%，并且新增高鐵客服設(shè)備維保費(fèi)清算收入，2023Q1業(yè)績已超越2019年。
　　2）第一增長曲線：香港接入全國高鐵網(wǎng)絡(luò)，廣九城際直通車已升級(jí)為高鐵直通車，內(nèi)地與香港直通車未來開行空間較大。預(yù)計(jì)在客座率75%-80%情形下，公司京九、重九等所有高鐵直通車合計(jì)毛利貢獻(xiàn)可達(dá)8.5億元-9.6億元。
　　3）第二增長曲線：廣州站和廣州東站改擴(kuò)建完成后，公司長途車業(yè)務(wù)成長空間巨大。預(yù)計(jì)在客座率70%情形下，公司每增開10對8節(jié)高鐵長途列車所貢獻(xiàn)的毛利約5.27億元，每增開10對16節(jié)高鐵長途列車所貢獻(xiàn)的毛利約12.79億元。
　　4）重視高鐵組網(wǎng)價(jià)值。2023-2024年廣汕高鐵、廣湛高鐵等時(shí)速300km以上的高鐵線路開通，有望帶來公司跨線列車組增開。
　　5）預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤為14.15億元、17.17億元和19.89億元，對應(yīng)PB為1.11、1.07和1.04倍。參考國際同行及公司歷史平均估值，選取A股PB 1.5倍，以2023年每股凈資產(chǎn)3.66元測算，對應(yīng)A股目標(biāo)價(jià)5.49元；選取港股PB 1.0倍，對應(yīng)港股目標(biāo)價(jià)4.06港幣。
　　大灣區(qū)鐵路核心服務(wù)商，盈利能力回升拐點(diǎn)已現(xiàn)
　　公司為廣鐵集團(tuán)旗下唯一上市公司，擁有深圳-廣州-坪石全長481.2公里鐵路資產(chǎn)，擔(dān)當(dāng)開行廣州和深圳間城際列車、過港直通車以及各類長途旅客列車（包括京九、重九等非自身線路車次），同時(shí)為廣東省內(nèi)多條主干線路提供鐵路運(yùn)營服務(wù)。受益于跨線動(dòng)車組增開，2022年長途車客均收入較2019年增長196.4%，并且新增高鐵運(yùn)輸能力保障費(fèi)清算和客服設(shè)備維保費(fèi)清算收入。2023年Q1凈利潤大幅回升至4.1億元，而客運(yùn)量僅恢復(fù)至2019年的54.2%。公司2016-2017年三季度業(yè)績表現(xiàn)往往為全年單季度最高值，關(guān)注2023年Q3出行旺季公司業(yè)績表現(xiàn)。
　　香港接入全國高鐵網(wǎng)絡(luò)，直通車業(yè)務(wù)打開第一增長曲線
　　2018年9月廣深港高鐵香港段開通，香港接入全國高鐵網(wǎng)絡(luò)，高鐵西九管制站抵港人數(shù)顯著增長。2023年1月香港紅勘車站繼續(xù)暫停服務(wù)，后續(xù)或永久停運(yùn)，目前廣九城際直通車已升級(jí)為經(jīng)過廣深港高鐵香港段的高鐵直通車，香港與內(nèi)地直通車未來開行空間較大。我們預(yù)計(jì)在客座率75%情形下，公司目前擔(dān)當(dāng)開行的京九、重九等所有高鐵直通車合計(jì)毛利貢獻(xiàn)為8.51億元；客座率80%情形下，公司京九、重九等所有高鐵直通車合計(jì)毛利貢獻(xiàn)為9.58億元。
　　廣州站和廣州東站改擴(kuò)建完成后，高鐵長途車業(yè)務(wù)打開第二增長曲線
　　廣州白云站預(yù)計(jì)2023年底開通運(yùn)營，將承接廣州站、廣州東站的全部普速列車業(yè)務(wù)。根據(jù)《廣東省2023年重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目計(jì)劃》廣州東站改擴(kuò)建預(yù)計(jì)在2023-2026年。截至2023年5月底廣州站、廣州東站普速列車班次分別為71-75列、27-28列，后續(xù)該部分普速列車或?qū)⑷刻鎿Q為高速列車。我們預(yù)計(jì)在客座率70%情形下，公司每增開10對8節(jié)高鐵長途列車所貢獻(xiàn)的毛利約5.27億元，每增開10對16節(jié)高鐵長途列車所貢獻(xiàn)的毛利約12.79億元，后續(xù)廣州站和廣州東站改擴(kuò)建完成后，公司高鐵長途列車增厚公司業(yè)績。
　　重視高鐵組網(wǎng)價(jià)值，廣東省高鐵網(wǎng)絡(luò)持續(xù)加密
　　2023-2024年廣汕高鐵、廣湛高鐵等時(shí)速300km以上的高鐵線路開通，有望帶來公司跨線列車組增開。廣汕高鐵預(yù)計(jì)2023年9月30日開通，預(yù)計(jì)開行列車廣州至惠州段100對/日，惠州至汕尾段54對/日。廣湛高鐵預(yù)計(jì)2024年開通，預(yù)計(jì)2030年旅客列車對數(shù)為55-64對/日。同時(shí)，公司擁有貨場和堆場面積達(dá)97.5萬平方米，閑置土地資源有望重新得到有效利用，土地交儲(chǔ)或貢獻(xiàn)額外利潤。
　　投資建議
　　預(yù)計(jì)2023-2025年公司營業(yè)收入為261.76億元、282.94億元和294.10億元，歸母凈利潤為14.15億元、17.17億元和19.89億元，對應(yīng)EPS分別為0.20元、0.24和0.28元，對應(yīng)PE為20.28、16.71和14.43倍，對應(yīng)PB為1.11、1.07和1.04倍。參考國際同行以及公司歷史估值水平，選取A股PB 1.5倍，以2023年公司每股凈資產(chǎn)3.66元測算，對應(yīng)A股目標(biāo)價(jià)5.49元；選取港股PB 1.0倍，對應(yīng)港股目標(biāo)價(jià)4.06港幣。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1）宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)帶來的客貨運(yùn)量變化風(fēng)險(xiǎn)；2）鐵路運(yùn)價(jià)政策變化風(fēng)險(xiǎn)；3）廣州站、廣州東站改擴(kuò)建后收益不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；4）其他運(yùn)輸通道分流風(fēng)險(xiǎn)