>> 國盛證券-2023年中期宏觀經(jīng)濟與資產(chǎn)展望：求之于勢-230625
| 上傳日期： |
2023/6/25 |
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| 格式： |
pdf 共48頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
熊園,劉新宇,楊濤 |
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回顧上半年，宏觀形勢的預期差發(fā)生不少：中國經(jīng)濟，一季度“脈沖式”反彈，4月以來超預期下行；中國政策，1-5月定力較足，6月以來組合拳預期升溫；中國市場，權益端AI、中特估等成長風格占優(yōu)，債券“小?！?；海外形勢，美國衰退和美聯(lián)儲降息，市場預期均大幅變化。
展望下半年，宏觀形勢的預期差可能仍多、不確定性仍大：基準情形下，美國“非典型”衰退、中國“非典型”復蘇，中國經(jīng)濟下行壓力仍大、但全年5%左右GDP目標仍能實現(xiàn)，政策有望陸續(xù)出臺、但難有強刺激，資產(chǎn)配置大環(huán)境還是“資金面寬松+盈利欠佳”，權益端結(jié)構(gòu)性機會為主、成長可能好于價值，債券利率6-7月可能調(diào)整、下半年整體可能震蕩偏下行。
傾向于認為：“信心比黃金重要，形勢比人強”，下半年我國經(jīng)濟、政策、市場，可能都需“求之于勢（主動營造有利的態(tài)勢）”：勢之一是中美經(jīng)濟周期與政策周期將延續(xù)分化、中美關系難以實質(zhì)緩和；勢之二是我國經(jīng)濟實際下行壓力仍大，短期和中長期各種約束凸顯，結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型應需穩(wěn)住總量?？傮w看，下半年可能需要我們更加主動應對、也要更加積極有為。
綜合看，2023年下半年中國宏觀運行和資產(chǎn)配置將呈現(xiàn)如下特征：
一、政策面：組合拳正在路上，穩(wěn)信心、穩(wěn)增長、強產(chǎn)業(yè)、中央加杠桿，兼顧防風險、促改革。
>總基調(diào)：6.13降息只是開始，“一批政策”有望陸續(xù)出臺，短期緊盯兩點，一是穩(wěn)增長需穩(wěn)地產(chǎn)，北上廣深等核心城市可能松地產(chǎn)；二是穩(wěn)信心需穩(wěn)民企，支持民企的法律制度有望出臺。
>貨幣端：寬松還是大方向，可能再降準降息、但寬信用難，關注地產(chǎn)/匯率/金融風險的擾動。
>財政端：延續(xù)積極，專項債發(fā)行可能提速，政策性金融工具可能加碼，特別國債是可選政策。
>中長期：緊盯兩大會議，一是全國金融工作會議（預計三季度），定調(diào)未來五年金融工作尤其是防風險的總思路，二是二十屆三中全會（預計10月），應會聚焦經(jīng)濟體制機制改革。
二、基本面：中美周期延續(xù)分化，我國壓力仍大、全年GDP有望5.3%，地產(chǎn)消費出口是關鍵。
1、全球看，美國本輪衰退有特殊性、大概率偏溫和。當前美國經(jīng)濟有韌性，“就業(yè)指標很強、其他指標較差”，主因貨幣緊縮、銀行危機的影響有時滯，美國仍大概率會步入衰退區(qū)間。
2、國內(nèi)看，“脈沖式”反彈可能已結(jié)束，下半年壓力仍大。上半年，經(jīng)濟復蘇動能先升后降、4月以來超預期下行，符合我們前瞻判斷；下半年約束仍多，一是短期負循環(huán)亟待打破，居民謹慎、物價走低、企業(yè)利潤承壓；二是中長期約束凸顯，尤其是人口加速下滑、地方債務危機。
3、節(jié)奏看，增速向正常水平收斂，GDP目標應能實現(xiàn)。GDP同比看，預計全年5.3%左右，Q2-Q4當季增速分別為7.2%、4.7%、5%；GDP環(huán)比看，Q2可能是全年低點，下半年逐步向正常水平收斂；動能看，上行力量是基建發(fā)力，消費-地產(chǎn)低位震蕩，下行力量是出口-制造業(yè)回落。
4、結(jié)構(gòu)看，消費可能低位均衡，地產(chǎn)出口不確定性大。1）走勢相對確定的分項：預計消費低位均衡，基建繼續(xù)發(fā)力，制造業(yè)繼續(xù)回落；工業(yè)生產(chǎn)受庫存去化壓制，可能持續(xù)至Q3；2）走勢不確定性大的分項：地產(chǎn)對政策鈍化、可能低位均衡；出口仍趨回落，可能小幅負增。
三、流動性：全年通脹低位，利率震蕩偏下行，基本面仍是關鍵，人民幣貶值壓力有望緩解。
1、通脹：全年低位，年中CPI可能轉(zhuǎn)負、PPI逐季抬升但難轉(zhuǎn)正，緊盯需求、豬價、油價。
>美國通脹：根據(jù)測算，美國CPI同比6月將降至3%左右，下半年幾乎震蕩走平；核心CPI同比6月在4.9%左右，后續(xù)大致保持勻速緩慢下行，年底時在3.5%-4.0%。
>中國通脹：鑒于當前豬價已在底部、高基數(shù)影響逐漸消退，后續(xù)CPI、PPI下行空間有限，但總體仍將低位持續(xù)數(shù)月：讀數(shù)看，CPI可能維持在0.1%左右，7月可能轉(zhuǎn)負；PPI中樞可能維持在-3.5%左右、甚至更低；節(jié)奏看，年中左右可能是國內(nèi)通脹的拐點，CPI同比Q2-Q4均值分別為0.1%、0.5%、1.3%；PPI同比Q2-Q4均值分別為-4.2%、-2.2%、-1.1%。
2、利率：上半年利率整體震蕩下行、利率債走出一波“小牛”，基本面“預期”與“現(xiàn)實”的差異是主導因素；下半年看，短期可能出臺穩(wěn)增長政策疊加可能的金融監(jiān)管，對應利率可能階段性調(diào)整，但考慮到經(jīng)濟壓力仍大、資產(chǎn)荒可能延續(xù)、貨幣延續(xù)寬松，下半年利率的大趨勢還是更易下行，波動區(qū)間可能是在2.6%-2.9%之間，向下突破2.6%的關鍵仍在于地產(chǎn)表現(xiàn)。
3、匯率：美元變數(shù)較大，整體震蕩偏下跌、但難大跌，人民幣貶值壓力有望減輕、但難大升。
四、中觀面：關注4條線索—人工智能、出口外移、政策性金融工具投向、現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系。
1、人工智能產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟、投資影響：經(jīng)濟看，AI對技術有顯著正面影響，短期內(nèi)對勞動力就業(yè)和收入、資本積累可能有負面影響，綜合看整體影響偏正面；對比看，我國AI產(chǎn)業(yè)處于國際前列、可能僅次于美國，但也面臨較多制約；投資看，人工智能可能是全年
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