>> 申萬宏源-顧家家居(603816)全品類多品牌擴(kuò)張推進(jìn)，渠道提效加速零售轉(zhuǎn)型-230627
| 上傳日期： |
2023/6/27 |
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| 3804KB |
| 格式： |
pdf 共63頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
屠亦婷,黃莎,龐盈盈 |
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投資要點：
全品類多品牌擴(kuò)張推進(jìn)，穩(wěn)健增長的軟體家居頭部企業(yè)。四十余年發(fā)展，顧家從最初的皮沙發(fā)家庭作坊，成長為擁有皮布功能沙發(fā)、軟床及床墊、配套、定制全品類產(chǎn)品矩陣的軟體家居頭部企業(yè)，并布局從年輕品牌天禧派到高端品牌NATUZZI在內(nèi)的多品牌矩陣。2022年公司實現(xiàn)收入180.10億元，其中沙發(fā)/軟床及床墊/配套/定制收入占比分別為49.8%/19.8%/16.7%/4.2%，2011-2022年收入CAGR為21.8%，歸母凈利潤18.12億元，同比增長8.9%，2011-2022年歸母凈利潤C(jī)AGR為15.4%，長周期穩(wěn)健增長。
軟體家居：千億市場，強(qiáng)者恒強(qiáng)。短期看，保交樓支撐下竣工與二手房銷售改善，預(yù)計延遲1-2個季度兌現(xiàn)在家居銷售端，長期看，存量需求占比持續(xù)提升，平滑地產(chǎn)周期屬性。我們預(yù)計2025年國內(nèi)沙發(fā)/軟床床墊市場規(guī)模將分別達(dá)到937/1078億元（出廠價口徑），2022-2025年復(fù)合增速分別為5.3%/6.8%。目前軟體家居行業(yè)集中度仍處于低位，但軟體家居產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度高，品牌屬性強(qiáng)，價值鏈規(guī)模效應(yīng)明顯，渠道結(jié)構(gòu)較穩(wěn)定，頭部企業(yè)渠道優(yōu)勢鞏固強(qiáng)化，軟體家居頭部企業(yè)通過成本領(lǐng)先、渠道深耕、品牌塑造、品類擴(kuò)張，有望持續(xù)整合分散的市場。
公司管理：職業(yè)經(jīng)理人文化深入人心，立體人才矩陣布局未來。實控人高瞻遠(yuǎn)矚，地產(chǎn)紅利期便逐漸引入以李東來為首的職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊，充分授權(quán)，高度分享，2022年高管持股達(dá)3.2%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。公司連續(xù)推出股權(quán)激勵計劃和員工持股計劃，覆蓋員工超500人，目前正進(jìn)行第二輪股權(quán)回購用于激勵。青苗計劃儲備年輕人才，培養(yǎng)體系完善，晉升渠道暢通，打造立體人才矩陣。
產(chǎn)品：多元化品類培育，一體化整家蓄勢待發(fā)。1）復(fù)盤過去，公司品類擴(kuò)張進(jìn)度遠(yuǎn)超行業(yè)，本質(zhì)在于原有核心品類天然的能力圈、新品類運營的前瞻戰(zhàn)略以及底層的組織體系與人才儲備。2）展望未來，床墊、功能沙發(fā)、定制三大高潛品類培育成熟，渠道進(jìn)入進(jìn)攻期，品類相互導(dǎo)流做大客單值；公司順應(yīng)一站式消費趨勢，一體化研發(fā)制造、設(shè)計、供應(yīng)鏈服務(wù)，充分發(fā)揮軟體+定制雙專業(yè)優(yōu)勢，通過一體化整家突破，實現(xiàn)差異化競爭。
渠道：運營提質(zhì)增效，加速零售轉(zhuǎn)型。1）渠道模式，對比公司組織架構(gòu)變革與美的電器的異同，我們認(rèn)為家居①以新房為主，品類聯(lián)動性高；②渠道價值占比高，仍依賴于終端服務(wù)；③公司各品類發(fā)展已相對均衡，因此區(qū)域零售中心是公司當(dāng)前最合適的組織架構(gòu)，也為后續(xù)1+N+X店態(tài)升級及品類融合奠定基礎(chǔ)；2）零售轉(zhuǎn)型，公司在倉配服體系、會員系統(tǒng)、門店信息化、流程數(shù)字化等領(lǐng)域積極布局，本質(zhì)是希望從供應(yīng)鏈提質(zhì)增效的制造型企業(yè)向為用戶創(chuàng)造價值的零售型企業(yè)轉(zhuǎn)型，系統(tǒng)構(gòu)建壁壘高，各環(huán)節(jié)相輔相成，最終為消費者改善服務(wù)體驗，創(chuàng)造價值，這也將成為公司長期的護(hù)城河。
品牌：梯度化品牌矩陣，長周期營銷投放。除“顧家家居”主品牌外，公司還打造了包含天禧派、KUKAHOME、東方薈、LAZBOY、NATUZZI、ROLFBENZ的多品牌矩陣，提高客戶群覆蓋廣度。公司持續(xù)長周期營銷投放，注重內(nèi)容營銷和品牌年輕化，通過數(shù)字化“云管臺”賦能終端渠道進(jìn)行營銷；搭建會員系統(tǒng)及顧家服務(wù)加強(qiáng)客戶粘性，沉淀品牌力。
外貿(mào)：海外產(chǎn)能持續(xù)爬坡，注重效率提升。為規(guī)避關(guān)稅及反傾銷稅影響，公司布局越南基地及墨西哥基地，規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)66億元。越南基地注重效率提升，作為國內(nèi)產(chǎn)能的存量替代；墨西哥基地扮演增量創(chuàng)新角色，推動快交、SPO業(yè)務(wù)占比提升。
軟體賽道消費屬性不斷增強(qiáng)，呈現(xiàn)優(yōu)質(zhì)投資屬性，公司作為軟體家居頭部企業(yè)，享受市占率提升紅利。職業(yè)經(jīng)理人管理奠定組織基礎(chǔ)，全品類大家居戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，渠道變革推動品類融合，賦能終端門店，長期體系能力搭建，助力零售轉(zhuǎn)型。我們維持公司2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測20.95/25.64/30.93億元，分別同比增長15.6%/22.4%/20.6%，當(dāng)前市值對應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為14/12/10倍，維持“買入”評級！
風(fēng)險提示：終端需求恢復(fù)緩慢，地產(chǎn)銷售下行壓力。
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