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1QFY24零售流水增20-30%低段；折扣改善及效率提升
　　滔博1QFY24（23年3月-5月）零售流水同比增速達(dá)20-30%區(qū)間低段，主要受益于客流恢復(fù)、品牌上新效果好、零售效率提升；整體1Q流水增速符合管理層此前指引的3-4月同比增長(zhǎng)20%的趨勢(shì)，但慢于寶勝同期的同比增長(zhǎng)28%，主因后者基數(shù)較低。6月以來，由于基數(shù)增高及節(jié)假日更分散，零售流水同比增速較5月放緩，但對(duì)比2019年同期的增速則好于5月。管理層對(duì)今年零售復(fù)蘇趨勢(shì)保持較為樂觀態(tài)度，F(xiàn)Y24以來已恢復(fù)至2019年的80-85%，預(yù)計(jì)公司全年收入同比增速與行業(yè)一致，且凈利率實(shí)現(xiàn)同比擴(kuò)張。我們將FY24/25/26E基本EPS上調(diào)2/3/3%至0.39/0.46/0.52元以反映復(fù)蘇勢(shì)頭良好，結(jié)合匯率波動(dòng)，目標(biāo)價(jià)維持7.8港幣，基于17.2x目標(biāo)PE（上市以來12個(gè)月動(dòng)態(tài)PE均值+0.5SD）及動(dòng)態(tài)EPS0.41元。買入。
　　同店銷售驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)；聚焦渠道效率提升
　　據(jù)管理層，1QFY24零售流水增長(zhǎng)主要由同店銷售帶動(dòng)而非店鋪數(shù)量增加，同店增速與20-30%區(qū)間低段的整體零售流水同比增速大致一致，季內(nèi)公司店鋪數(shù)量同比下降10-20%區(qū)間中段，直營(yíng)毛銷售面積同比下降約7%。管理層表示渠道調(diào)整已逐步回歸至常規(guī)水平，維持全年店鋪數(shù)量同比持平、銷售面積同比提升的目標(biāo)，未來將繼續(xù)聚焦渠道效率提升。此外，由于疫后消費(fèi)者逐步回歸線下，1QFY24線下和線上渠道零售流水增速較為一致，而零售渠道同比增幅快于批發(fā)渠道。
　　庫存恢復(fù)良性，全年折扣壓力減輕
　　1QFY24滔搏零售折扣率同比改善低單位數(shù)，主要由于新品導(dǎo)入順利使得售罄率同比大幅提升，且舊品折扣率同比也有改善。鑒于庫存已逐步恢復(fù)健康，我們預(yù)計(jì)全年折扣率將繼續(xù)錄得改善，成為毛利率同比擴(kuò)張的核心因素，疊加吊牌價(jià)提升，全年ASP有望同比增加低至中單位數(shù)。截至5月底，公司庫存金額同比降幅達(dá)雙位數(shù)，環(huán)比2月末基本持平，庫銷比維持在4-5個(gè)月。
　　維持主力品牌份額，積極拓展新品牌
　　1QFY24滔搏合作的主力品牌及其他品牌呈現(xiàn)相似的復(fù)蘇趨勢(shì)，折扣同比均有改善。盡管行業(yè)呈現(xiàn)加速直營(yíng)化的趨勢(shì)，滔搏在主力品牌大中華區(qū)終端流水的占比仍保持穩(wěn)定，并將在產(chǎn)品品類、品牌認(rèn)知、庫存管理和價(jià)格秩序上繼續(xù)加強(qiáng)合作。滔搏也積極拓展新客戶，繼去年開啟與李寧和國(guó)服體育合作后，今年6月又官宣與Hoka One One、凱樂石等新品牌合作，還投資了專業(yè)滑雪裝備零售商“冷山”以及專業(yè)戶外內(nèi)容機(jī)構(gòu)“Mounster山系文化”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）零售環(huán)境復(fù)蘇較弱；2）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，折扣加深；3）品牌伙伴補(bǔ)貼減少；4）品牌伙伴在中國(guó)品牌力受損。