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主要觀點(diǎn)
　　核心結(jié)論：當(dāng)前時(shí)點(diǎn)城投債的風(fēng)險(xiǎn)防范性價(jià)比大于博取收益。近期的輿情事件給機(jī)構(gòu)投資者形成風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的前提下，尾部區(qū)域會(huì)逐漸出清，后期尾部風(fēng)險(xiǎn)事件造成沖擊的程度相應(yīng)減弱，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防范仍是底線。長期來看，打破兜底預(yù)期下，城投分類轉(zhuǎn)型發(fā)展增強(qiáng)自身造血能力仍是未來的大方向。
　　三大維度看城投下半年壓力：1）政策端：控增化存持續(xù)進(jìn)行，嚴(yán)禁新增地方政府隱性債務(wù)，預(yù)計(jì)政策端保持收緊；2）地區(qū)財(cái)政：受地產(chǎn)市場影響，土地出讓收入持續(xù)下滑；3）融資端：2020年起城投境內(nèi)債凈融資持續(xù)減少，存量增速正逐步放緩，預(yù)計(jì)后期融資端保持收緊態(tài)勢。
　　債務(wù)化解是下半年重點(diǎn)方向：尾部出清，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)仍是底線。方式一：歷史上曾通過再融資債進(jìn)行隱債置換，關(guān)注后期建制縣試點(diǎn)；方式二：與銀行展開金融合作，通過債務(wù)置換，以時(shí)間換空間，逐步化解；方式三：展期重組事件或有所增加。
　　投資分析意見：債務(wù)化解仍是城投下半年的主要方向。
　　區(qū)域選擇上，謹(jǐn)慎下沉。對(duì)于債務(wù)壓力大、自身難以償還的區(qū)域采取重點(diǎn)規(guī)避，關(guān)注債務(wù)壓力大、自身實(shí)力尚可的區(qū)域點(diǎn)狀輿情。伴隨債券市場收益率下行，目前城投債市場高收益?zhèn)媪恳演^小。目前時(shí)點(diǎn)來看，風(fēng)險(xiǎn)防范性價(jià)比高于獲取收益。高收益?zhèn)惺》葜饕挥谏綎|省、貴州省以及天津市，其中山東省的區(qū)縣級(jí)與貴州省的地市級(jí)為非標(biāo)輿情多發(fā)區(qū)域，獲取收益性價(jià)比較低。市場投資者傾向于向江浙滬區(qū)縣級(jí)城投下沉尋求收益，目前江蘇、浙江的區(qū)縣級(jí)城投債收益率已位于較低水平且存量城投債中區(qū)縣級(jí)占比較高，債務(wù)壓力相對(duì)較大。優(yōu)選四川成都、江西南昌等到期債務(wù)壓力相對(duì)不高、土地出讓收入相對(duì)不低的區(qū)域挖掘收益。
　　期限方面，在債務(wù)化解進(jìn)展未明晰前優(yōu)選短久期。關(guān)注理財(cái)規(guī)模變動(dòng)帶來的城投估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)及機(jī)會(huì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策超預(yù)期，數(shù)據(jù)提取誤差，財(cái)政改善不及預(yù)期