>> 華金證券-PMI、工業(yè)企業(yè)利潤點評：去庫存，行至半途還是剛剛開始？-230630
| 上傳日期： |
2023/6/30 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華金證券 |
| 評級： |
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作者： |
張仲杰 |
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6月制造業(yè)PMI、建筑業(yè)和服務業(yè)商務活動指數(shù)分別報49.0、55.7和52.8，制造業(yè)PMI較上月溫和改善0.2但仍處于收縮區(qū)間，結(jié)構(gòu)顯示本月生產(chǎn)的改善可能是暫時性的。建筑業(yè)、服務業(yè)分別連續(xù)第3個月高位回落但均仍處于高位擴張區(qū)間。當前影響工業(yè)企業(yè)利潤和生產(chǎn)的主要市場關注點仍在對庫存周期位置的判斷，結(jié)合此前公布的工業(yè)企業(yè)經(jīng)營績效數(shù)據(jù)，我們認為庫存周期近期剛剛從此前一年半左右的補庫過程轉(zhuǎn)向去庫存，可能在未來一年左右工業(yè)生產(chǎn)的復蘇都需要更大強度的工業(yè)品需求復蘇予以支持。
制造業(yè)PMI低位企穩(wěn)，生產(chǎn)改善與原材料庫存、從業(yè)人員走弱相矛盾，可持續(xù)性不強。生產(chǎn)指數(shù)明顯改善達0.7至50.3，重回榮枯線上方，但一方面，工業(yè)品需求改善幅度有限；另一方面，原材料庫存、從業(yè)人員分別下滑0.2，也指向生產(chǎn)改善的可持續(xù)性不強。
服務業(yè)PMI符合疫后環(huán)比走強但強度逐步下降的趨勢，建筑業(yè)PMI顯示地產(chǎn)冷基建熱分化加劇。土木工程建筑業(yè)PMI和新訂單指數(shù)分別比上月顯著提升2.6和2.2，顯示基建投資實物工作量加速落地穩(wěn)增長，同時也映襯出建筑業(yè)PMI和新訂單的整體回落以更大的比例落在房地產(chǎn)建筑業(yè)方面，地產(chǎn)周期仍在持續(xù)探底過程之中。
庫存周期是實際維度的問題，去年穩(wěn)增長涉及加速補庫存可能需在未來一年持續(xù)化解，工業(yè)生產(chǎn)需要更大幅度的需求復蘇拉動。庫存周期的位置決定工業(yè)生產(chǎn)和工業(yè)品需求之間的相對強弱，是今年導致市場感受和需求側(cè)宏觀數(shù)據(jù)之間存在差異的核心原因。PPI大幅回落階段名義存貨金額因減值準備計提而減少，但實際庫存規(guī)?？赡苁侨蕴幐呶坏??？鄢齼r格因素，5月實際產(chǎn)成品庫存同比僅小幅回落2.0個百分點至8.0%，連續(xù)第18個月位于歷史平均庫存增速上方，但已經(jīng)有所接近。作為領先指標的PMI口徑產(chǎn)成品庫存指數(shù)顯示自今年6月才剛開始真正意義上的實際去庫存進程，再考慮到過去一年半額外補庫存的程度，我們預計未來一年工業(yè)增加值的增速可能持續(xù)低于工業(yè)品實際需求增速約1.5個百分點左右。今年5.3%的實際GDP同比增長預測可能只對應3.6%-3.8%的工業(yè)增加值增速。
投資收益、財務成本下降推動工業(yè)企業(yè)利潤一次性改善，營收、成本拖累再度加深。
去庫存剛剛開始，房地產(chǎn)短期大規(guī)模加碼刺激概率較低，工業(yè)生產(chǎn)未來一年或都低于工業(yè)品需求增速，穩(wěn)定需求是非?，F(xiàn)實的政策短期目標，基建投資穩(wěn)增長是難以替代的政策選項。三點推論：一、去年財政透支存量資源之后今年房地產(chǎn)探底仍形成約束，財政政策年內(nèi)加碼刺激難度較大；二、房地產(chǎn)政策框架著眼長期，短期冒著結(jié)構(gòu)進一步惡化的風險加碼激進刺激的概率較低，基建投資必要性較大的情況下，下半年仍需貨幣政策一定程度的降準降息進行中長期融資支持；三、中等收入以上群體驅(qū)動的、更具彈性的可選商品消費和高檔服務消費的拐點仍需耐心等待，市場關注度相對不高的必需品和大眾服務消費的復蘇則潛移默化對經(jīng)濟增長形成穩(wěn)定作用。
風險提示：穩(wěn)增長政策力度不及預期。
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