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砥礪奮進(jìn)四十載，邁入擴(kuò)張新征程的珠海龍頭
　　華發(fā)股份是承接珠海華發(fā)集團(tuán)房產(chǎn)開(kāi)發(fā)板塊的上市平臺(tái)，集團(tuán)持股28.49%。公司始創(chuàng)于1980年，2004年主板上市，2012年全面實(shí)施“立足珠海，布局全國(guó)，開(kāi)拓海外”發(fā)展戰(zhàn)略，2018年加速全國(guó)化布局，2020年銷(xiāo)售規(guī)模突破千億大關(guān)，2022年銷(xiāo)售額1202億，克而瑞排行第18位，成為逆勢(shì)維持規(guī)模平穩(wěn)的優(yōu)異房企典范。股東資源豐厚，華發(fā)集團(tuán)承接珠海核心片區(qū)的開(kāi)發(fā)重任，有望為上市主體帶來(lái)協(xié)同業(yè)務(wù)（為集團(tuán)代建、與集團(tuán)合作開(kāi)發(fā)）；集團(tuán)注資加持，助力公司異地規(guī)模擴(kuò)張。公司是“制度靈活，決策高效”的地方國(guó)企，2017年推出的限制性股票激勵(lì)計(jì)劃已如期完成考核。董事與高管均為老華發(fā)人，專(zhuān)業(yè)與管理經(jīng)驗(yàn)豐富。當(dāng)前行業(yè)供給格局優(yōu)化，公司有望憑借雄厚的財(cái)務(wù)資源和高能級(jí)深耕，扎實(shí)投資，立足千億，更上一層樓。
　　積極布局高能級(jí)城市群，追求有品質(zhì)的擴(kuò)張
　　公司持續(xù)深耕粵港澳大灣區(qū)、長(zhǎng)三角、京津冀及長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶等核心城市群的一線(xiàn)和強(qiáng)二線(xiàn)核心城市，2018年后雖加速下沉，但整體下沉城市的能級(jí)與基本面均有保障，約3萬(wàn)的銷(xiāo)售均價(jià)即是佐證。2020年后新進(jìn)城市量放緩，持續(xù)聚焦深耕核心城市，形成華東、珠海、華南、北方與北京區(qū)域“4+1”的戰(zhàn)略布局。行業(yè)下行階段，基本面良好的華東大區(qū)成為公司重要糧倉(cāng)，其中”滬杭寧蘇”4城貢獻(xiàn)超50%。展望未來(lái)銷(xiāo)售規(guī)模，1）截至2022年末公司在手可售貨值近5000億，可售周期逾4年保障銷(xiāo)售增長(zhǎng)；2）公司立足珠海，重倉(cāng)長(zhǎng)三角高能級(jí)城市，集中度高，2022年平均單城銷(xiāo)售額達(dá)31.6億，TOP8城貢獻(xiàn)81%，除了珠海市占率較高(26.6%)，其他城市市占率仍有提升空間，此外重倉(cāng)其他核心城市（如長(zhǎng)三角的寧波、合肥，中西部省會(huì)城市長(zhǎng)沙、西安）也有助于銷(xiāo)售規(guī)模提升。公司當(dāng)前1200億的規(guī)模體量在頭部房企中處中等水平，后期增長(zhǎng)的彈性與空間較大，只要核心城市企穩(wěn)，公司有充足的補(bǔ)貨意愿和能力。
　　融資成本持續(xù)下行，運(yùn)營(yíng)效率與費(fèi)用管控仍有一定改善空間
　　公司總杠桿在重點(diǎn)房企中相對(duì)偏高，主要由較高的權(quán)益杠桿及有息杠桿驅(qū)動(dòng)，近年隨著行業(yè)趨勢(shì)性降杠桿，公司有息負(fù)債增速放緩，三道紅線(xiàn)穩(wěn)居綠檔，融資成本也持續(xù)下行。往后展望，雖當(dāng)前費(fèi)用率及運(yùn)營(yíng)效率在重點(diǎn)房企中處靠后水平，但隨著積極換倉(cāng)，布局更加聚焦核心高能級(jí)城市，周轉(zhuǎn)率提高，效率有望邊際提升；費(fèi)用率有望隨著負(fù)債規(guī)模及成本管控而得到改善。
　　投資建議：立足千億規(guī)模，追求更上一層樓的國(guó)企典范
　　立足千億規(guī)模，有望更上層樓。1）短期來(lái)看，公司銷(xiāo)售拿地積極，增速業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，可售土儲(chǔ)充裕保障規(guī)模增長(zhǎng)；2）長(zhǎng)期來(lái)看，行業(yè)供給格局優(yōu)化，有望憑借雄厚的財(cái)務(wù)資源，立足珠海大本營(yíng)，深耕核心城市，扎實(shí)投資，突破千億規(guī)模約束，追求有品質(zhì)的增長(zhǎng)；3）高企的有息負(fù)債規(guī)模和偏高的資金成本一直是公司業(yè)績(jī)拖累項(xiàng)，但近2年有息負(fù)債規(guī)模增速放緩，資金成本持續(xù)下行，運(yùn)營(yíng)效率也有一定提升，廣義費(fèi)用層面有進(jìn)一步改善空間。預(yù)測(cè)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)26/27/31億，業(yè)績(jī)?cè)鏊?%、5%、12%，對(duì)應(yīng)PE為8.0/7.6/6.8X，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、4月以來(lái)市場(chǎng)銷(xiāo)售環(huán)比趨弱，公司銷(xiāo)售規(guī)模增長(zhǎng)不及預(yù)期；
　　2、核心城市土拍競(jìng)爭(zhēng)激烈，搖號(hào)機(jī)制導(dǎo)致拿地量不及預(yù)期；
　　3、少數(shù)股東損益占比提升，侵蝕公司歸母業(yè)績(jī)。