>> 方正證券-債市交易日記：庫存周期怎么看-230706
| 上傳日期： |
2023/7/7 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
張偉 |
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此報告為加密報告 |
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一、債市觀點：庫存周期怎么看
利率走平。9時20分，央行公告“為維護銀行體系流動性合理充?！?，央行開展逆回購20億元，而逆回購到期1930億元，因而當日央行凈回籠1910億元。資金面轉(zhuǎn)松。DR001下行8bp至1.04%，DR007下行6bp至1.78%。今日利率走平，10年期國債利率走平至2.64%，1年期國債利率走平至1.82%。國開債方面，10年期國開債利率走平至2.78%，1年期國開債利率下行2bp至2.06%。信用債收益率下行，二永債信用利差收斂。
截止2023年5月，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增速3.2%，已經(jīng)處于歷史偏低水平。后續(xù)是否會迎來一輪補庫周期，從而給債市帶來風險。對此我們觀點如下。
庫存水平很低么。5月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增速為3.2%，處于歷史11.7%的低分位數(shù)水平。但是相相對于目前的價格水平來說，當下庫存水平并不算低。我們用工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增速減去PPI來表示實際的庫存水平，則5月實際工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨增速為7.8%，處于歷史38%分位數(shù)水平，并不算太低。
當下處于主動去庫階段。PPI同比年初以來不斷下行，5月下行至了4.6%，6月PPI同比或?qū)⒗^續(xù)回落。這使得工業(yè)企業(yè)營收增速仍然承壓。下半年雖然PPI同比會跌幅收窄，但是回升的幅度或許有限。工業(yè)企業(yè)營收增速依然偏弱，因而我們判斷3季度或許仍將處于主動去庫階段。是否進入被動去庫，還需要觀察后續(xù)終端需求的恢復情況。
終端需求是驅(qū)動庫存走勢的重要因素，而終端需求不強，因而出現(xiàn)強勁補庫周期的可能性不高。房地產(chǎn)投資、出口代表的終端需求對庫存增速存在小幅領(lǐng)先性。展望下半年，房地產(chǎn)投資預(yù)計仍將維持低位水平，而海外需求承壓，出口增速回升動力不強。因而終端需求依然不強，因而要出現(xiàn)一輪強勁的補庫周期的可能性不高。
債市無需過度擔憂庫存周期上行帶來的調(diào)整風險。終端需求是影響庫存周期和利率的底層因素，因而過去經(jīng)驗來看，利率與工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增速走勢趨同。但目前終端需求不強，因而債市調(diào)整風險小。
二、資金面：央行凈回籠1910億元
7月6日，央行逆回購投放20億元，逆回購到期1930億元，因而當日央行凈回籠1910億元。
資金面轉(zhuǎn)松。DR001下行8bp至1.04%，DR007下行6bp至1.78%。
三、債市走勢綜述
【利率債】利率走平。國債方面，10年期國債利率走平至2.64%，1年期國債利率走平至1.82%。國開債方面，10年期國開債利率走平至2.78%，1年期國開債利率下行2bp至2.06%。
【國債期貨】國債期貨收漲跌不一。2年、5年、10年、30年國債期貨主力合約分別變動0.01%、0.00%、-0.03%、-0.02%。
【信用債】信用債收益率下行。3年期AAA、AA+和AA中短期票據(jù)利率分別變動-1.7bp、-0.7bp、-1.7bp。3年期AAA、AA+和AA城投債利率分別變動-2.5bp、-2.5bp、-2.5bp。3年期AAA-、AA+和AA二級資本債收益率分別變動-1.4bp、-1.5bp、-1.5bp。
四、宏觀要聞
制造業(yè)：7月6日，工信部召開制造業(yè)企業(yè)座談會。會上，來自電子、石化化工、鋼鐵、裝備制造、汽車、食品、輕工紡織等領(lǐng)域的10家重點企業(yè)負責人作了重點發(fā)言，圍繞穩(wěn)定制造業(yè)投資、擴大消費及出口、加快布局新賽道、加強關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)、推進制造業(yè)高端化智能化綠色化發(fā)展等提出有時效性意見建議。工信部部長金壯龍表示，錨定新型工業(yè)化目標要求，聚焦高端化智能化綠色化發(fā)展方向，加快推動中國制造向中國創(chuàng)造轉(zhuǎn)變、中國速度向中國質(zhì)量轉(zhuǎn)變、中國產(chǎn)品向中國品牌轉(zhuǎn)變。
美聯(lián)儲：7月6日，美聯(lián)儲公布6月會議紀要。會議紀要顯示，幾乎所有美聯(lián)儲官員在6月會議上都表示，可能會進一步收緊政策，但收緊速度要慢于2022年初以來貨幣政策的快速加息。官員們普遍表示，未來的貨幣政策收緊將以較慢的速度進行?？紤]到對經(jīng)濟增長的擔憂，決策者們在本次會議上決定不進行加息，維持聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間不變，使基準基金利率停留在5%至5.25%的區(qū)間。官員們認為，保持目標利率范圍不變將使他們有更多時間來評估經(jīng)濟在實現(xiàn)最大就業(yè)和價格穩(wěn)定目標方面的進展情況。
風險提示：經(jīng)濟超預(yù)期，貨幣政策收緊超預(yù)期，通脹超預(yù)期。
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